Ya es una realidad. Guerra en suelo europeo. Por primera vez en 80 años una nación independiente en el continente europeo está siendo invadida por una nación vecina. Poco antes de las seis de la madrugada, hora Moscú, Rusia anunciaba una operación militar especial en Ucrania y minutos se dejaban sentir las primeras explosiones en varios puntos del este del país. La guerra entre Rusia y Ucrania ha comenzado oficialmente, con implicaciones tanto a corto como a largo plazo.
Las más inmediatas las sentirá cualquier ciudadano hoy mismo al ir a repostar su vehículo. El petróleo Brent, el de referencia en Europa, ha sobrepasado la cota de los 100 dólares el barril. Un nivel que no veíamos desde 2014. Y sigue subiendo. Pero también habrá efectos que reverberarán durante mucho tiempo. “Políticamente, este conflicto tiene el potencial de remodelar el orden de seguridad global de la posguerra”, afirma Wolf von Rotberg, estratega de renta variable de Bank J. Safra Sarasin.
La primera reacción de los mercados es clara: búsqueda de refugio. En las primeras horas de la sesión los principales índices europeos se mueven con fuertes caídas. Del entorno del 3,5-4,5%. Especialmente fuerte es la corrección en el Dax alemán por su exposición al conflicto. También vaticinan caídas los futuros de las bolsas estadounidenses. Por el contrario, están subiendo los bonos gubernamentales, el oro y el crudo.
Hay gestores que se tomaron en serio las primeras advertencias de los gobiernos en noviembre, como fue el caso de Tim Ash, estratega sénior de mercados emergentes soberanos en BlueBay AM, quien redujo su exposición en todos sus fondos. Pero aún así reconoce que la situación es increíblemente preocupante e incierta. El experto espera importantes sanciones occidentales contra Rusia. Económicamente esto supondrá un aumento del coste de su deuda y un frenazo a la inversión y crecimiento. “El riesgo de contagio es significativo para Europa emergente y Turquía en particular”, reconoce.
Primera reacción: mantener a cabeza fría
Por eso, el primer mensaje que están lanzando las gestoras internacionales es el de cautela. Precaución con las decisiones de inversión, como advierten desde Evli Fund Management. Es cierto que históricamente los choques geopolíticos no dan lugar a mercados bajistas. Pero tampoco hay que ser kamikaces. Los mercados pueden caer rápida y agresivamente, recuerdan desde Evli. “Por lo general se recuperan con relativa rapidez cuando la crisis disminuye. Sin embargo, el riesgo macroeconómico de una mayor inflación energética es una amenaza muy real”, argumentan.
Von Rotberg coincide con esa advertencia: no agregue riesgo en previsión de una rápida resolución/estabilización de la situación. Aconseja permanecer a la defensiva, infraponderar la renta variable europea. Largos en dólar estadounidense, por ejemplo. También ve probable que las tires experimenten un repunte inicial de aversión al riesgo, pero es poco probable que caigan sustancialmente dada la mayor presión inflacionaria. “Espere un ensanchamiento más significativo de los diferenciales de crédito antes de ampliar una la posición”, propone.
Y Johanna Kyrklund, directora de inversiones de Schroders, se suma a ese consejo. "La principal fuente de incertidumbre es cómo reaccionarán los ucranianos y las potencias occidentales. Se supone que la respuesta será el endurecimiento de las sanciones. Pero también está la cuestión de si en algún momento Occidente estará dispuesto a intervenir militarmente", recuerda. Por eso, no se aventuraría a afirmar que hemos alcanzado ya el pico de incertidumbre. "En este momento, no recomendaríamos intentar predecir cuándo el mercado va a tocar suelo, al menos hasta que veamos qué pasa tras el fin de semana", propone. "Por el momento, mantenemos nuestras asignaciones actuales, incluida una asignación neutral a la renta variable. Además, creemos que los inversores deberían seguir buscando formas de diversificar sus carteras también con respecto a esta crisis geopolítica y a su posible impacto en otras economías", añaden en esa línea desde Credit Suisse.
El impacto en la inflación
Económicamente, esta guerra se sentirá principalmente en los precios de la energía dado el papel dominante de Rusia en la exportación de crudo y gas natural. Y si bien los ciudadanos europeos no sentirán el impacto del conflicto armado, sí lo notarán en los precios de la energía. Como bien recuerdan desde Fidelity, Europa tiene una dependencia muy alta del gas ruso. Está muy expuesta y es probable que experimente un nuevo aumento de la inflación a medida que la situación se deteriore.
Y desde AXA IM coinciden. Como bien señala Gilles Moëc, economista jefe, actualmente no existe una alternativa sencilla al suministro ruso a corto plazo. Europa ha aumentado su capacidad para recibir gas natural de Estados Unidos y Qatar, pero estos dos exportadores clave no tienen mucho más margen para aumentar aún más su producción. Por otro lado, incrementar la contribución del carbón, como ya sucedió el año pasado en Alemania, no es viable dada su enorme huella de carbono, y aumentar la cuota de energía nuclear suministrada a los distribuidores a precios inferiores a los del mercado no es una opción viable más allá de Francia. "La solución probablemente resida en una acomodación fiscal del shock de ingresos, posiblemente compensada con algún impuesto extraordinario sobre los productores de electricidad de bajo costo”, desgrana.
¿Estanflación a la vista?
Si las sanciones conducen a una interrupción en los flujos de energía, el aumento asociado en los precios mundiales de la energía generará un mayor impulso inflacionario, analizan desde Fidelity. En su opinión, esto aumenta la probabilidad de resultados estanflacionistas a corto plazo con potencial para un mayor deterioro en la combinación de crecimiento/inflación si se interrumpiera el suministro de energía de Rusia.
El estallido de un conflicto armado era hasta ayer solo uno de los escenarios que contemplaban desde Candriam. En este contexto, ahora realidad, vaticinan una fuerte desaceleración del crecimiento del PIB en 2022: del 4,2% al 1,3% en el Eurozona, con la inflación manteniéndose elevada en alrededor del 5,5%. “En este escenario, el BCE es más probable que demuestre paciencia”, interpretan desde la gestora.
Es decir, que estamos ante un punto crítico para el Banco Central Europeo. ¿Cómo mantener a raya la inflación desbocada si el crecimiento se va a debilitar tanto? Por eso, gestoras como Erste AM creen que las medidas más restrictivas de los bancos centrales podrían retrasarse en el tiempo. Esto se debe a que es más probable que los bancos centrales abandonen la postura ultraexpansiva con menos rapidez de lo que se pensaba hace unos días.
Implicaciones para las clases de activos
Dado que la economía de europea es mucho más dependiente del suministro energético de Rusia, Stefan Kreuzkamp, director de Inversiones de DWS, vaticina una mayor presión sobre los rendimientos europeos en comparación con los Estados Unidos. Para los bonos del Tesoro, espera un aplanamiento en el extremo más largo de la curva (10 años a 30 años). También se han vuelto más cautelosos con los bonos corporativos europeos.
En general, será clave mantener colchones de efectivo y poner el foco en la liquidez. "Ha llegado el momento de mantener las coberturas y ser cautos, pero sin reaccionar de forma exagerada ante los excesos que probablemente veremos en los próximos días", afirman desde Amundi. Algo de duración, oro y divisas refugio puede proporcionar un colchón a los activos de riesgo. La renta variable, que cuenta con una amplia liquidez, será el primer objetivo de reducción de riesgo para los mercados, y probablemente le seguirá el crédito.
Un punto a vigilar: las posibles interrupciones en la liquidez del mercado, especialmente en valores rusos o relacionados con Rusia, ya que estos se verán afectados, cada vez más, por las sanciones de la UE y los EE. UU. La UE prohibirá la compra o venta directa o indirecta de cualquier instrumento financiero emitido a partir del 9 de marzo por el gobierno ruso, su banco central, agencias gubernamentales o cualquier persona que actúe en su nombre. "Esto significa que Rusia ahora está excluida de emitir nueva deuda o refinanciar su deuda", explica Gregor Hirt, director de Inversiones Global y Multi Asset de Allianz Global Investors. Podrían producirse salidas sustanciales de cualquier instrumento ruso relacionado, y podría haber efectos colaterales para los instrumentos ampliamente utilizados, como los ETF y los derivados.
Foco en los emergentes
Los mercados emergentes será otro de los focos a tener en cuenta. Como bien señala Tim Love, director de inversiones responsable de estrategias de renta variable de mercados emergentes de GAM Investments, es importante recordar que el índice MSCI Emerging Markets ha cambiado significativamente. “Rusia constituye solo el 2,8%. China, Taiwán, Corea e India en conjunto suman el 72% del índice, y todos son importadores de petróleo”, cuenta. En su opinión, el mayor problema para los mercados emergentes es el precio del petróleo. "Las sanciones a Rusia conducirían a precios del petróleo más altos y un aumento general en las primas de riesgo de las acciones de los mercados emergentes".
También hay que analizarlo desde la perspectiva de la renta fija. Desde una perspectiva crediticia, la mayoría de las empresas rusas se encuentran en el extremo inferior del grado de inversión. En opinión de William Davies, director de Inversiones Global de Columbia Threadneedle, podríamos ver pronto rebajas en los ratings a high yield como resultado de los riesgos de sanción.
