El panorama se está volviendo incierto. Esto afecta tanto a la economía como a los mercados, aunque en esta ocasión parece que es la macro la que está condicionando la evolución de los activos financieros. En los últimos meses se ha apreciado un deterioro de los datos económicos, aunque todo sigue apuntando a un entorno de crecimiento. Los datos de PMI siguen estando en la mayoría de los países por encima de 50, con los desarrollados haciéndolo mejor que los emergentes. El problema es que la fotografía es estática y no refleja la tendencia. En este sentido, la dirección que han seguido los PMI manufactureros ha sido contrapuesta. Los de los mercados desarrollados han caído con fuerza, si bien continúan por encima de niveles que indican expansión, con la periferia europea y España en particular con los índices más elevados. Los PMI de los emergentes también han sufrido, aunque en menor medida, y están por debajo de 50. De todo ello, lo que más preocupa a las gestoras es que el deterioro haya venido por el enfriamiento del sector servicios (gráfico 1: Market Insight de J.P.Morgan AM).
La fortaleza del consumidor de países desarrollados es el que muchos consideran el suelo sobre el que cimentan sus expectativas de crecimiento económico. Todo parece indicar que el sector privado conserva intacta su capacidad para consumir. En las economías desarrolladas, el paro tiende a bajar y los salarios a aumentar. Además, el precio de las materias primas parece estar consolidándose en niveles contenidos. Sin embargo, el crecimiento del consumo global ronda el 2%, un dato que muchas entidades consideran decepcionante. “Probablemente, en el primer trimestre veamos una de las tasas de crecimiento más bajas del último ciclo expansivo. Aún así será un crecimiento positivo de entre el 0% y el 1%, ritmo que se acelerará durante los próximos trimestres”, asegura Manuel Arroyo, director de Análisis y Estrategia desde J.P.Morgan AM para Iberia. Lo curioso es que esto sería una reedición de lo sucedido el año pasado, cuando el PIB experimentó en el primer trimestre una notable desaceleración para después rebotar. En esta ocasión, la recuperación no sería tan fuerte.
De lo que no hay duda es de que, en el plano macro, los bancos centrales van a seguir siendo los grandes protagonistas. Las distintas medidas aplicadas han tenido claros efectos sobre las divisas y los activos reales. El impacto en los mercados de renta fija es más que evidente. El 65% del índice global cotiza actualmente con una tir inferior al 1% y uno de cada cuatro bonos ofrece una rentabilidad negativa (gráfico 2: fuente Brandywime - Legg Mason). Por ahora, nada hace presagiar que los bancos centrales vayan a cambiar su política monetaria. El Banco de Japón seguirá expandiendo su balance y el BCE no vira el rumbo. Janet Yellen tampoco parece sentirse especialmente presionada para seguir subiendo tipos en EE.UU. “La fortaleza del dólar no está siendo ignorada por la Fed. Está teniendo efectos muy severos sobre su economía. Ha provocado que los beneficios de las empresas del S&P 500 hayan caído a mínimos de 2009 y una ralentización de las exportaciones. Yellen no hará nada que provoque la apreciación de la divisa. Ha enviado un claro mensaje dovish”, asegura Richard Lawrence, gestor del Legg Mason Global Fixed Income, en una presentación en Madrid.
Esa preocupación por los efectos que está teniendo la fortaleza del billete verde se hace evidente en el número de veces que Yellen menciona la divisa en sus comunicados (gráfico 3: fuente Market Insight de J.P.Morgan AM). Lo extraordinario es que, a veces, el mercado no se cree lo que dice. Existe una clara desconexión entre lo que dice la autoridad monetaria y lo que piensan los inversores. En diciembre dio a entender que en 2016 habría cuatro subidas de tipos y el mercado anticipó menos de dos (a principios de año la curva de los Fed Funds Futures descontaban con una probabilidad del 75% que subiría tipos en junio; hoy ese porcentaje es del 21%). Y todo apunta a que quien tenía razón eran los inversores. “El mercado se ha empezado a cuestionar la efectividad de las políticas monetarias que están implementando los principales bancos centrales. Esto es uno de los factores que ha generado tanta volatilidad en el primer trimestre. Es un problema de credibilidad”, subraya Arroyo. Las fluctuaciones de los precios de los activos ha sido elevada.
En renta fija, en 2007-2008 se produjo un repunte muy importante en la volatilidad de los bonos del Tesoro de EE.UU. Hoy esto todavía no se ha visto. En renta variable, a cierre del primer trimestre, habíamos tenido ya 26 días con rentabilidades superiores al +/-1%, lo que anualizado significaría que este año tendríamos más de 100. Si se compara con otros años, el 2016 sería un año con mucho movimiento. El inversor está encontrando motivos para dudar de la efectividad de la política monetaria. Motivos para la preocupación los hay. Entre ellos figura el hecho de que, tras varios programas de QE, los bancos centrales no hayan conseguido alcanzar todavía el que a priori era uno de sus grandes objetivos: generar inflación. Si se analizan de manera agregada los IPC de las principales economías desarrolladas se observa que no solo no lo han logrado sus objetivos de inflación, sino que esta está rozando el 0% (gráfico 4: fuente Brandywine - Legg Mason). Y las expectativas siguen cayendo y no hacen presagiar que lo vayan a conseguir a corto plazo.
“Los mercados no deben concluir que la reaceleración del crecimiento tendrá consecuencias inflacionistas significativas. No será así durante algún tiempo. La tercera ola de deflación castigó duramente a las previsiones de inflación. La oferta en la mayoría de los mercados es abundante y pocos sectores o empresas muestran alguna capacidad de fijación de precios”, afirma Dominic Rossi, director de inversiones en renta variable de Fidelity. En ausencia de impedimentos en forma de inflación y del endurecimiento monetario, muchos ven improbable una dinámica recesiva. “La lenta aunque duradera recuperación, con múltiples miniciclos intercalados, podría seguir acompañándonos durante bastante tiempo. Las principales causas de los frecuentes miniciclos en los mercados desarrollados son las políticas de los bancos centrales y la manera en que los mercados las interpretan, factores políticos y la confianza de hogares, empresas e inversores. Todo esto conlleva oscilaciones y depara sorpresas en los datos”, sentencia Valentijn van Nieuwenhuijzen, responsable de multiactivos en NN IP.
