¿Cuál es el colchón frente a pérdidas que ofrece actualmente el mercado de crédito?

Pantalla ordenador
Foto: Jason Briscoe, Unsplash

A lo largo del año, los mercados de crédito han tenido que digerir una cantidad significativa de volatilidad e incertidumbre. Esto ha sido provocado por varios acontecimientos, como la guerra en Ucrania y el consiguiente aumento de los precios de la energía y los alimentos, las interrupciones de la cadena de suministro impulsadas por la política de cero COVID de China, el aumento de la inflación y un cambio en la política de los bancos centrales.

También se han visto afectados por un entorno de menor crecimiento y los diferenciales están empezando a reflejar una leve recesión a través del crédito paneuropeo o un bajo crecimiento a través del crédito estadounidense (que se ha visto menos afectado hasta ahora en este ciclo). La preocupación por el crecimiento ha provocado una desconexión en los mercados de renta fija corporativa, y high yield ha tenido un comportamiento inferior al grado de inversión sobre la base de los diferenciales.

El resultado de todo lo anterior ha sido la caída más severa del mercado de crédito en más de 45 años, incluso mayor que la sufrida en 1980, cuando el IPC estadounidense alcanzó casi el 15% anual. Los retornos negativos en términos absolutos del crédito no tienen precedentes. Incluso hemos visto una correlación positiva entre los tipos y los diferenciales de crédito, lo que no es habitual. Al menos, no en los últimos años”, explica Daniel Loesche, director de Inversiones de Renta Fija Europea en Schroders.

Rentabilidades en 2022

Fuente: Eikon, a 31 de agosto de 2022.

Los factores que han afectado negativamente a los mercados de crédito siguen presentes. La guerra en Ucrania continúa y su final es difícil de predecir. Sus consecuencias para los precios de la energía y los alimentos o las cadenas de suministro mundiales son complejas.

Según el experto, “la buena noticia es que los mercados de crédito ya han descontado este hecho y reflejan un panorama económico sombrío”. Para defender su afirmación, se apoya en el gráfico 2, que muestra que el movimiento de los precios en el mercado europeo de investment grade es ya equivalente al que hemos visto en recesiones anteriores. El aumento de los rendimientos con respecto a principios de año ha sido brutal (gráfico 3).

Precios medios en investment grade en euros vs. PIB de la eurozona

El gráfico siguiente ilustra la magnitud de la variación de los rendimientos (con cobertura en dólares) desde principios de año.

El aumento de los rendimientos

Fuente: Schroders, ICE/BofA, Bloomberg, agosto de 2022.

Lo que parece claro es que, en comparación con el comienzo del año, el crédito ofrece ahora un buen colchón contra la volatilidad adicional. El cupón protege frente a correcciones aún mayores del mercado. Este punto de vista también se observa en los gráficos siguientes que muestra el experto de Schroders, en los que se refleja el aumento adicional de los rendimientos que se necesitaría para eliminar el rendimiento actual y producir rentabilidades negativas durante los próximos 12 meses.

“Por ejemplo, las tires de high yield en euros tendrían que aumentar un 2,5% adicional, hasta un nivel del 7,7% para producir retornos negativos. Teniendo en cuenta todos los factores que ya han contribuido al aumento de los rendimientos, tendríamos que ver acontecimientos extremos para alcanzar estos niveles”, subraya Loesche.

Los rendimientos hace 12 meses, rendimiento actual a finales de agosto y niveles de equilibrio

Fuente: Schroders. Bloomberg. Agosto de 2022.

Además, el experto nos ofrece los siguientes gráficos, que muestran que el mercado de crédito está proporcionando un rendimiento real positivo significativo si se tienen en cuenta los niveles de inflación previstos para dentro de cinco años.

Fuente: Schroders. Bloomberg. Agosto de 2022.

Análisis de los fundamentales

La otra gran cuestión para determinar si podría ser un buen momento para entrar en crédito sería analizar son los fundamentales de las empresas. De acuerdo con el experto, “actualmente parecen sólidos, con un apalancamiento moderado y unas ratios de cobertura de intereses elevados. Además, la vulnerabilidad de los sectores bancarios es significativamente menor en comparación con la crisis financiera global, ya que los bancos tienen menores ratios de préstamos sobre depósitos, mayores ratios de capital y mayores niveles de efectivo”, destaca Loesche.

Según el director de Inversiones de Renta Fija Europea en Schroders, si se comparan los impagos implícitos con los esperados en los gráficos siguientes, se puede observar que los mercados de high yield incluso compensan a los inversores por una mayor ampliación de los diferenciales, ya que existe una prima de riesgo positiva incluso en un escenario pesimista.

Tasas de impago implícitas frente a las actuales y esperadas

Fuente: Schroders. Moody's. Agosto de 2022.

Por último, aunque los mercados de crédito se han visto sacudidos de forma significativa, la volatilidad ha permitido mejorar la dispersión de los diferenciales y ha creado desajustes en el mercado. Los gráficos siguientes que presenta el experto ilustran, a su juicio, que el conjunto de oportunidades para los bond pickers ha mejorado significativamente, lo que apuntaría a mejores oportunidades de alfa.

La dispersión de los diferenciales ofrece buenas oportunidades de alfa

Fuente: Schroders.