Para ninguno de los asistentes al encuentro el private equity es un activo nuevo. Aunque “mediáticamente” se haya popularizado, acumulan años de experiencia invirtiendo en este mercado, tanto desde el punto de vista institucional como de banca privada.

En este último segmento, para Santander Private Banking es el asset class más importante, explica Íñigo Gallastegui. “Llevamos invirtiendo en mercados privados más de 10 años y es un modelo probado. No hay ninguna duda respecto a la validez de los alternativos en cuanto a la diversificación y mejora de la rentabilidad de las carteras”. Es consciente de que más de una década de tipos casi cero ha ayudado a que los resultados sean muy buenos. Sin embargo, “si miras el track record de los gestores más antiguos en EE.UU., los números son muy buenos. Es decir, no necesariamente los tipos bajos favorecen los resultados, también la selección de las compañías, la habilidad del manager, etc. Son factores que contribuyen a tener un buen performance”, explica.

En España, la asignación en las carteras de los clientes es todavía muy baja. Y aunque “hay mucho espacio para que estos clases sigan creciendo”, Gallastegui se muestra más cauteloso respecto a las estimaciones del mercado: “puede que el volumen que se alcance no sea tan elevado como todo el mundo comenta”.

Eduardo Martín destaca los cambios significativos en la última década en nuestro país. “Hace 10 años, el private equity era un activo inalcanzable o implanteable por parte de la banca privada. A los clientes les costaba entender que era un capital call, qué era eso de comprometer capital sin desembolsar y otros conceptos básicos. A día de hoy se lo saben todo y bajan a detalles como las tasas de ecualización, conflictos de interés, inversiones pari passu…

Por el camino, las entidades hemos evolucionado, pasando de tener una oferta limitada, encorsetada y lenta, a hacer una distribución con una oferta mucho más variada que se adapte a una heterogeneidad de clientes”, añade. Aunque a nivel producto ha habido puntos de innovación, para Martín el cambio fundamental de la industria está en el acceso a estos activos y, por lo tanto, “cómo se ofrecen al cliente y cómo se les da seguimiento”. Esto ha derivado en “un aumento de la profesionalización de la distribución en el mundo de la banca privada”, explica. En Andbank los compromisos en mercados privados suponen el 6% de sus activos. En términos cualitativos, “representan un porcentaje muy relevante de las conversaciones de los banqueros y su propuesta de valor”, lo que refleja que hay mucho interés.

El punto de vista del cliente institucional la aporta Javier Feliu. “El asset allocation de los fondos de pensiones ha evolucionado en los últimos años y la exposición a activos privados ha ido ganando peso en las carteras, sobre todo en la categoría de private equity. El producto tradicional de fondo de fondos ha sido una buena alternativa para ir cogiendo experiencia en el activo”, señala. Sin embargo, “las otras categorías aún están un poco por debajo”, explica.

Para Feliu, la asignación a activos privados en los fondos de pensiones es inferior a lo que deberían ser: “En un contexto de tipos muy bajos la exposición no ha crecido de manera considerable, llegando en la actualidad a porcentajes medios en torno al 5%”, apunta. La problemática reside en que los fondos de pensiones son pequeños. Pero también requiere de un mejor entendimiento del asset class por parte de las comisiones de control. “La mayoría de fondos de pensiones tienen un peso en mercados privados inferior al 10%, por debajo de las exposiciones de sus homólogos internacionales”.

La evolución del mercado de activos privados en España ha sido la evolución que ha seguido Arcano Partners, explica Ricardo Miró-Quesada. Aunque la inversión comenzó con el institucional a través de fondos de fondos, “hace 18 años ya teníamos clientes de banca privada, si bien es cierto que el porcentaje era más bajo que el actual. Entonces empezamos con fondos de fondos de primarios. A partir de ahí fuimos incorporando secundarios y lanzando otras estrategias en paralelo de infraestructura, crédito, real estate y, finalmente, venture capital”. Señala que la introducción de secundarios y coinversiones ha ayudado al desarrollo y sofisticación del mercado, suponiendo un atractivo tanto para el institucional como para las bancas privadas. “Algo que veíamos hace 18 años era que al cliente particular los plazos se le hacían muy largos. Incorporar secundarios ayuda a reducir los tiempos de inversión y de desinversión”.

Miró-Quesada destaca que los mercados privados siguen siendo una alternativa interesante a los públicos: “En la bolsa hay la mitad de las empresas que había hace 30 años, las operaciones se reducen y concentran en determinados valores. En cambio, en este tiempo, las compañías privadas en fondos de buy outs han pasado de 5.000 a más de 28.000”, explica. “La tendencia estructural está ahí”.

Pero antes toca enfrentarse al corto plazo, dominado por un entorno de subida de tipos y caída de las distribuciones. “Pero esto no va de medir qué pasa este año o en los próximos dos años; si no qué pasa cada tres, cinco o siete. Estamos ante un activo de largo plazo”, añade.

A nivel global, ambos perfiles de inversores -institucional y banca privada- han hecho que “el mercado de capital riesgo se haya triplicado en los últimos 15 años hasta los 10 billones de dólares actuales”, señala Mercedes Fernández-Elías. El impulso inicial ha venido del inversor institucional. Un factor detrás de este avance ha sido el alfa de rentabilidad que históricamente han ofrecido respecto a los mercados públicos, que estimamos se sitúa en torno a los 500 puntos básicos.

Fernández-Elías pone la vista en el futuro, ¿qué podemos esperar de la industria en el próximo lustro dado el cambio en el entorno macroeconómico? Un factor importante a considerar es la desaceleración de la desinversión que ha caracterizado los últimos dos años. “Esta dinámica afecta al fundraising. Los inversores estaban acostumbrados a invertir, recibir devoluciones y con ellas volver a reinvertir. Este capital no está llegando a la misma velocidad que lo ha hecho en la última década”, señala, con caídas totales de las captaciones de capital en Europa en 2022 en torno al 30% respecto a 2021 y con una recuperación importante en 2023. A pesar de estas cifras, destaca que “el mercado de fundraising está muy polarizado; y ciertos fondos grandes han sido capaces de crecer”, añade. Estas tendencias nos permiten ver “qué segmentos de private equity son más o menos interesantes”.

A la hora de hablar de los retos a los que se enfrenta la industria, hay dos factores clave: la educación y la regulación. Respecto al primero, Íñigo Gallastegui señala que hay que seguir educando al cliente sobre cómo funcionan estos productos. “El private equity va a aumentar, pero es un factor educacional el que determina que ese crecimiento sea más alto o más bajo. Sobre todo, en España, donde el cliente tiene un perfil muy conservador”. Eduardo Martín vincula la parte de la formación con una correcta venta o distribución de los productos, ya que “los riesgos de liquidez para patrimonios más pequeños son geométricamente más altos que para patrimonios más grandes”. Además, el reto no termina en la venta, se extiende al seguimiento. Esto nos lleva a la correcta perfilación del inversor para definir si encaja o no en una estrategia. Aquí volvemos a hablar de liquidez, un factor clave teniendo en cuenta que, en general, “los clientes de bancaria son clientes de edad avanzada”, señala Gallastegui, mientras que el tiempo de compromiso son 10 años.

REGULACIÓN

Desde el punto de vista del vehículo, Gallastegui apunta que “la regulación no favorece en exceso el desarrollo de los productos”. Un ejemplo son los Eltif versión 2.0 que buscar acercar las inversiones alternativas al cliente minorista, sin embargo, sería necesario “un 3.0 más pulido en aspectos como la fiscalidad o a la estructura del subyacente, para que realmente sean el producto de referencia en Europa con la transversalidad que tienen los UCITS líquidos”. En ese aspecto, Eduardo Martín Martín destaca la falta de homogeneización de regulaciones en la distribución de vehículos de capital riesgo de diferentes países europeos. “España funciona de manera diferente a Europa y hay cuestiones regulatorias que impiden acceso a inversiones que podrían ser absolutamente normales para clientes “minoristas” en Francia o Alemania.

Sería deseable una regulación europea más homogénea, que permitiera que otros vehículos de capital riesgo europeos que invierte en los mismos activos y estrategias similares que los españoles tuvieran las mismas reglas de distribución y viceversa”.

Esta falta de homogeneización no solo es un reto para las entidades que quieren distribuir producto en España, también para las gestoras locales que buscan hacer negocio en el extranjero, explica Ricardo. “Proteger al cliente no puede significar limitar sus oportunidades de inversión”, señala. Si bien, pone en contexto dónde estábamos hace cinco ó 10 años y donde estamos ahora. “Queda mucho por hacer, pero las cosas han mejorado”.

Bajo el enfoque institucional, Javier Feliu añade un reto adicional que les puede afectar en la gestión de los fondos de pensiones: los ciclos de vida. Por un tema de liquidez, a lo largo del tiempo, un cliente de un plan de pensiones va a ir pasando de un fondo a otro, desde estrategias más agresivas a más cautelosas. “Como gestores, tenemos que ir coordinando los programas de inversión en cada momento, lo que presenta una barrera importante para construir una cartera de mercados privados”, señala. “Recientemente, el regulador ha permitido que los fondos de pensiones abiertos puedan ser 100% de mercados privados. Eso nos permitirá hacer una mejor gestión de las fases del ciclo de vida”.

OPORTUNIDADES EN PRIVATE EQUITY

¿En qué segmentos o estrategias ponen el foco los expertos del encuentro? Javier Feliu destaca tres segmentos diferenciados. Por una parte, los vehículos artículo 9, “donde todavía no hay mucha oferta, aunque sí que empieza a haber fondos más temáticos o focalizados en estrategias concretas”. También los fondos de secundarios, que “siguen ganando atractivo, especialmente para los clientes que están empezando a invertir en mercados privados, ya que permiten ganar exposición rápido reduciendo la curva J”. Otro segmento que considera interesante son las coinversiones: “Para nosotros tiene todo el sentido, ya que inviertes con comisiones más bajas con un vehículo diversificado en cuanto a gestores, geografías, sectores o tipo de compañía”.

Desde Andbank, Eduardo Martín también pone el foco en los dos últimos mercados, y aporta un argumento clave: el factor tiempo. Una variable que considera fundamental en el momento actual de mercado, ya que va a marcar retrasos o posponer operaciones. En este sentido, “la parte de secundarios y coinversiones permite ganar valor” a los gestores, explica. Desde el punto de vista de la demanda, para determinados inversores puede ser un problema enfrentarse a los plazos largos. Tener una oferta de “productos más maduros, con más visibilidad, en los que entras en una segunda fase o en una fase más avanzada de la inversión, ayuda al cliente de banca privada. A día de hoy la oportunidad la veo comprando tiempo”, señala.

En materia de secundarios, Íñigo Gallastegui trae a la mesa el argumento de los descuentos que hay en el mercado, que lo hacen “atractivo para invertir”, señala. Reconoce que las tires han de cumplir con “ese doble dígito que espera un cliente, que con tipos cerca del 4% es más exigente”. Mientras la estrategia secundarios formaría parte del core de una cartera, para clientes más sofisticados el venture capital podría ser una oportunidad, ya que “las valoraciones actuales son atractivas”. Gallastegui argumenta que, históricamente, en momentos en que el mercado cae es cuando se producen las buenas añadas. “Esto es un poco contra intuitivo”, señala. “Puede ser difícil hacer ver a un cliente que el momento de invertir en venture capital es cuando ha caído y no cuando está en el pico”.

DISPERSIÓN Y PALANCAS DE CREACIÓN DE VALOR

En un entorno de menores desinversiones, el mercado de secundarios es una de las herramientas para dinamizar la liquidez. Sin embargo, a la hora de invertir, Ricardo Miró-Quesada poner el foco en la necesidad de hacer bien los deberes antes de invertir. “Hace tres años o cuatro, el que más riesgo asumía era el que mejor le iba”, explica. En un contexto de barra libre de liquidez, “era bastante difícil discernir quién estaba haciendo bien las cosas”. Después de un proceso de normalización monetaria, “estamos viendo una dispersión enorme”, lo cual va a permitir discernir las palancas de creación de valor.

Mercedes Fernández-Elías comparte esa visión. En ese sentido, a la hora de invertir en secundarios, “vemos necesario centrarse en gestores que creen valor de manera fundamental, haciendo crecer la compañía, no haciendo ingeniería financiera”, señala. Los inversores se preguntarán si en un entorno de tipos más altos, el private equity va a poder seguir dando los mismos retornos. Para Fernández-Elías, hay dos puntos importantes que deben tener en cuenta. El primero es que, “históricamente, después de momentos de corrección, las añadas suelen ser buenas con retornos más atractivos”. El segundo, es seguir de cerca “cómo la industria se va a adaptar a este nuevo contexto” para diferenciar “cuáles van a ser los players ganadores a futuro, teniendo en cuenta que lo que ha valido en los últimos 10 ó 15 años, puede que no valga o no sea suficiente en la próxima década”.