El responsable global de estrategia de Amundi analiza las debilidades y fortalezas que presenta la eurozona para determinar qué rumbo tomarán sus mercados en 2014.
Aunque los primeros signos de recuperación no han llegado a la eurozona hasta el tercer trimestre del ya finalizado 2013, el impresionante rally que ha registrado el conjunto de la renta variable europea desde entonces están llevando a expertos como Philippe Ithurbide, responsable global de investigación, estrategia y análisis de Amundi, a preguntarse si queda atractivo en Europa. Ithurbide comienza su argumento recordando que hace algunos meses su firma constató que la eurozona había entrado en una fase de crecimiento dinámico que se ha reflejado especialmente en sus bolsas: sólo entre el 30 de junio y el 2 de diciembre de 2013, los parqués europeos subieron un 19%, frente al 12% de Estados Unidos.
Con el año nuevo recién estrenado, Ithurbide observa que “la situación actual todavía no es optimista”, debido a la caída de la inflación, a la debilidad de la recuperación en los países del sur de Europa y a la persistencia de los problemas de solvencia en la periferia. A esto hay que añadir que los mercados laborales siguen hundidos. Adicionalmente, el responsable señala que la deuda gubernamental “todavía no está bajo control en unos cuantos países” y que, por añadidura, Francia “está empezando a causar alarma, incluso entre los socios alemanes”. A pesar de este negro panorama, Ithurbide encuentra no obstante hasta 10 fortalezas dentro de la eurozona, que analiza dentro del último análisis de mercado publicado por la gestora.
1. Bajo estrés en los mercados
“Al igual que en Estados Unidos, el estrés de los mercados financieros es muy bajo. Quizás la caída del estrés se pueda atribuir a los banqueros centrales, quienes a través de sus declaraciones y acciones (manteniendo bajos los tipos de interés a corto plazo y las políticas poco convencionales) han conseguido proporcionar algo de seguridad en el área del riesgo sistémico”, comienza Ithurbide, quien constata que “la súper abundancia de liquidez es un hecho” y que ésta seguirá estando presente con toda seguridad tanto en la eurozona como en Japón.
2. Salida lenta, pero gradual, de la recesión
Por primera vez en años, todos los países de la eurozona han vuelto a la senda del crecimiento; de acuerdo con las proyecciones del FMI, Irlanda, Grecia y España seguirán publicando datos positivos de sus PIB en 2014. Para Ithurbide, esto son “sin duda buenas noticias, contra los miedos de que toda la región pueda sumergirse en una nueva recesión”.
3. Los bancos centrales seguirán siendo poco convencionales
El experto muestra su fe en que los bancos centrales de las principales regiones del mundo sigan adoptando o manteniendo medidas poco ortodoxas, “en la eurozona por mucho más tiempo que en Estados Unidos o en Reino Unido”. En el caso del BCE, “la reanimación de la concesión de crédito y el apoyo a la economía europea implicarán nuevas medidas” bajo el punto de vista del responsable de Amundi. Entre ellas Ithurbide espera un LTRO de largo plazo combinado con compras de títulos de deuda emitidos por bancos de la eurozona. “Sin embargo, ese tipo de programas sólo se pueden implementar durante cortos periodos de tiempo”, admite Ithurbide, eliminando así una hipotética ‘barra libre’ a la americana.
4. La cuarta fuerza de la eurozona que ve Philippe Ithurbide también puede incluirse en este apartado, dado que el experto espera –en línea con lo ya expuesto- que el BCE mantenga una política monetaria laxa por mucho más tiempo que Estados Unidos o Reino Unido. La expectativa del experto es que la entidad europea no se plantee alguna subida de tipos antes de 2016, dado que tiene cuatro frentes abiertos que debe solucionar: evitar el riesgo de deflación, consolidar el crecimiento, revitalizar el mercado de crédito bancario y evitar una apreciación brusca del euro. “Estos cuatro objetivos sugieren que los tipos de interés de corto plazo se mantendrán bajos dentro del futuro inmediato”, concluye el responsable global de investigación, estrategia y análisis.
5. Menos presión sobre los tipos de largo plazo
Al prevalecer un escenario de crecimiento en la eurozona más débil que el que puedan registrar Reino Unido o Estados Unidos, Ithurbide infiere que los tipos de largo plazo también se mantendrán bajos dentro del Viejo Continente, “al no haber absolutamente ninguna justificación interna de un incremento”. El experto afirma que “no hay ninguna presión al alza sobre los tipos de largo plazo del euro que puedan venir de la política monetaria, la inflación o el crecimiento”. En este escenario, serán los tipos de Estados Unidos los que actúen como el factor más importante de influencia sobre los europeos, y será el BCE el encargado de contener un repunte a través de políticas poco convencionales.
6. Atractivo en la renta fija corporativa europea
Otra buena noticia es que, bajo el punto de vista de Ithurbide, el crédito europeo todavía conserva atractivo frente al estadounidense a pesar de que en ambas regiones se hayan estrechado los diferenciales y hayan caído las tasas de 'default'.
El experto da hasta cinco razones para comprar crédito europeo. La primera, que el mercado está en plena transición: “Sin préstamos bancarios adecuados, el mercado de high yield ha dado la bienvenida a más de 50 nuevos emisores desde el comienzo de 2013 y es muy dinámico, asegurando liquidez, diversidad y oportunidades”. La segunda razón es que la fragmentación de la eurozona sigue ofreciendo mayores oportunidades a los inversores. El hecho de que todos los países de la región estén saliendo de la recesión también es un factor a favor para el experto, puesto que “a diferencia de Estados Unidos, el crecimiento es actualmente desigual entre los estados europeos, pero también ofrece más oportunidades”. “La gradual salida de la recesión ofrece oportunidades entre países, entre sectores y entre regiones, lo que es una ventaja significativa para las estrategias de generación de alfa” añade Ithurbide.
El experto añade como último motivo a favor del crédito europeo que las compañías del continente son más amigables con los inversores, “debido a su posición dentro del ciclo de crédito”.
7. Ni la economía ni los bancos están en peligro
Ithurbide afirma taxativamente que unos tipos de largo plazo más elevados en Estados Unidos no van a poner en riesgo ni a los bancos europeos, ni al conjunto de la economía de la eurozona. Antes de comenzar a explicar esta afirmación, el experto recuerda por un lado que la deuda europea (especialmente la alemana y la francesa) es mucho más sensible a los tipos de largo plazo que a los de corto plazo, mientras que por el otro lado señala que, sin embargo, son los países con una proporción más elevada de préstamos a tipo variable (Italia, Irlanda y España) los que corren más riesgo.
Dicho esto, el experto explica que normalmente los bancos tienden a poner el acento en su cartera de préstamos al moverse los tipos de interés, pero “es difícil discutir que el coste total del riesgo se incrementa cuando suben los tipos de interés” dado que, para Ithurbide, “unos tipos más elevados no implican necesariamente sólo efectos dañinos”. El responsable de Amundi concluye que “se espera que cualquier subida de los tipos de largo plazo será limitada y es probable que ocurra sin una subida en los tipos de corto plazo, lo que es un escenario favorable para los bancos a medida que continúan con sus esfuerzos de transición”.
8. Europa atraerá más dinero
La octava fortaleza que detecta Ithurbide es que los flujos de entrada hacia países de la eurozona detectados en los últimos meses tendrán continuidad en el tiempo. “Somos conscientes de que Estados Unidos va por delante en el ciclo, que apenas ha empezado en Europa. Esto explica por qué las carteras han estado sobreponderadas durante algún tiempo”, declara el experto. Éste constata que las bolsas europeas han puesto en precio una mejora de los beneficios, al tiempo que el PER estimado durante los últimos 12 meses ha regresado a niveles de 2007. “Ahora los ingresos tienen que imitarlos”, asevera, por lo que espera que continuará el proceso de normalización. Dado que Europa todavía cotiza con un 30% por debajo de los beneficios de 2007 –Estados Unidos ya cotiza un 30% por encima-, Ithurbide confía en que este descuento siga atrayendo a inversores.
9. Nuevos vehículos de financiación
En ausencia de un mercado de concesión de crédito bien engrasado, el crecimiento de nuevos vehículos de inversión –como las carteras de préstamos bancarios- también es una ventaja para Ithurbide.
10. Debilidad gubernamental en Estados Unidos
El último punto a favor de la eurozona viene del lado fiscal… de Estados Unidos. Las dificultades que ha atravesado el país a la hora de aprobar subidas impositivas y de llegar a acuerdos sobre el presupuesto y el techo de la deuda le dejan en una débil posición. “El riesgo de default, incluso si es técnico y sólo temporal, ya no es meramente un ejercicio de estilo, es un riesgo extremo de baja probabilidad cuyas terribles implicaciones son difíciles de medir”, reflexiona Ithurbide, dado que cualquier quiebra podría traer consigo una quita, ventas de bonos estadounidenses y llamadas para reponer garantías (margin call). “Tanto si sucede como si no, diversificar la cartera y los activos colaterales simplemente tiene sentido”, concluye el experto.
