Un equipo compuesto por cuatro expertos de Franklin Templeton recuerda la fuerte relación histórica entre las acciones no estadounidenses y el value y se fijan en el deterioro de los fundamentales en EE.UU.
El revival del sesgo value se originó en el difícil arranque de año que tuvo 2016. Durante el año pasado, el value no sólo se recuperó desde sus mínimos de 2015, sino que batió al growth por el mayor margen visto en una década. Hace ahora doce meses, se reunieron en Franklin Templeton Investments para debatir sobre este asunto Norman Boersma (director de inversiones de renta variable), Cindy Sweeting (directora de gestión de carteras) Heather Arnold (directora de análisis y gestora) y Tucker Scott (gestor y analista). Estos expertos se han vuelto a juntar para identificar las nuevas oportunidades de inversión, y han llegado a la conclusión de que están fuera de EE.UU.
Entre las razones que esgrimen para justificar esta afirmación figura la constatación de que las acciones no estadounidenses con sesgo value están infravaloradas, a pesar de haber batido en rentabilidad a las estadounidenses. A esto se añade “la fuerte relación histórica entre el value y las acciones no estadounidenses”; en las últimas dos décadas, cada vez que las acciones no estadounidenses han batido a las estadounidenses ha sido por la recuperación del value.
“Hay varias explicaciones posibles a esta relación. Estas incluyen una presencia típicamente más alta de sectores cíclicos en mercados fuera de EE.UU. y un nivel generalmente más elevado de apalancamiento operativo en estos mercados, atribuible a costes fijos más altos y menos flexibilidad laboral. Adicionalmente, creemos que el reciente descuento por valoración solicitado a las acciones no estadounidenses con una mayor percepción de riesgo crea un mayor margen para la revalorización”, detalla el equipo liderado por Boersma.
Estado de las valoraciones
Pese al cambio de tornas visto en el último año, la rentabilidad superior que han mostrado las acciones estadounidenses frente a las de otras partes del mundo a lo largo de este último ciclo económico ha sido histórica: “Nuestra experiencia sugiere que las acciones estadounidenses generalmente parecen caras y ofrecen perspectivas de retorno limitado a largo plazo respecto a los niveles actuales cuando se comparan con su propia historia al largo plazo”.
Los expertos aportan varios datos. Por ejemplo, el PER ajustado cíclicamente en EE.UU. se encuentra actualmente en 25 veces. Este nivel implica un retorno total a diez años incluyendo dividendos e inflación de alrededor del 5% anualizado. En cambio, los mercados europeo y emergente han estado cotizando recientemente a PERES que implican retornos reales anualizados de doble dígito para los próximos diez años.
“Como siempre, cuando los ciclos de mercado maduran, el valor de largo plazo aparece con frecuencia entre los valores que menos gustan y que son más subestimados. Por consiguiente, pretendemos buscar fuera de EE.UU. las oportunidades con un potencial más fuerte”, razona el equipo de Franklin Templeton Investments. Desde la gestora han identificado cuatro grandes catalizadores que puedan desencadenar un rally superior del value fuera del país.
#1 Crecimiento convergente
Los expertos constatan que “el ciclo económico estadounidense parece vulnerable, a medida que se disuelve la euforia postelectoral por la reflación”. Recuerdan que la recuperación actual – clasificada como la tercera más larga desde que hay registros- ha sido asimismo la más débil desde la II Guerra Mundial, al registrar una tasa anual de crecimiento del 2% durante ocho años que los expertos creen que podría descarrilar, “a la luz de las altas expectativas” depositadas en la actuación de la nueva Administración.
En contraste, “el crecimiento europeo se ha acelerado, aunque las expectativas siguen siendo pesimistas”; de hecho, el crecimiento del PIB de Europa ha coincidido o superado al estadounidense en cinco de los últimos seis trimestres.
#2 Mejora de los fundamentales corporativos
“Pensamos que la mejora de la economía global podría ayudar a apuntalar los fundamentales corporativos fuera de EE.UU.”, declaran desde la gestora. Indican que se espera que el crecimiento de beneficios de las compañías presentes en el índice MSCI All Coutry World ex US supere al del S&P 500 en los próximos doce meses.
Esta eventual recuperación parte de una base baja, dado que la proporción de beneficios corporativos globales atribuibles a empresas no estadounidenses está en el 43%, un mínimo de trece años. “Estas condiciones normalmente no son para siempre, y ya hay algunos signos de que las condiciones de beneficios relativos se están normalizando”, explican los expertos.
#3 Divergencia monetaria
Nueve años después de la quiebra de Lehman Brothers, se puede constatar el éxito de la rápida y agresiva reacción de EE.UU. para reducir el impacto de la crisis. Ahora, la preocupación es por un exceso de inflación y por la dificultad para romper con los años de política monetaria extremadamente acomodaticia, pese al ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal.
En este contexto, “los estímulos fiscales pretendidos por el presidente Trump podrían ayudar a compensar el endurecimiento monetario estadounidense, pero todavía necesitan ser delimitados, aprobados, financiados e implementados, y todo eso lleva tiempo”, comentan los expertos. Entre tanto, Europa “está entrando en un extraño periodo de relajación fiscal y monetaria coordinada”. De hecho, salvo la Fed, los otros grandes bancos centrales pretenden mantener su postura acomodaticia.
La conclusión de Franklin Templeton es que la normalización monetaria “puede representar un obstáculo para el maduro ciclo alcista de EE.UU., mientras que las condiciones acomodaticias exteriores podrían ayudar a la incipiente recuperación ganar ritmo en otras regiones”.
#4 Riesgo político
Muchos mercados habían cotizado hasta la actualidad con una prima por riesgo político no vista en EE.UU. Desde Franklin Templeton afirman que “tales miedos ahora son excesivos en el entorno actual”, incluso para el caso del Brexit. “En caso de crisis, las defensas institucionales en Europa son más fuertes que en el pasado”, comenta el equipo; este pone como ejemplo los 500.000 millones de dólares con los que está dotado el Fondo de Estabilidad Financiera Europa, que considera “suficiente para apoyar al sistema bancario si fuera necesario”.
El riesgo político también se ha reducido a ojos de los expertos en China, donde creen que el presidente Xi Jinping aprovechará el Congreso del Partido Comunista para consolidar su poder político e impulsar más reformas. En Japón, observan que Shinzo Abe ha propuesto a dos nuvos gobernadores para el Banco de Japón: “Si son elegidos, consolidarían su influencia sobre la política monetaria y probablemente asegurarían la fidelidad a su agenda de políticas de estímulos”.
Entre tanto, “EE.UU. ha estado alcanzando regularmente nuevos máximos y parece estar infravalorando fundamentalmente los riesgos asociados con uno de los climas políticos más inciertos y divisorios de nuestras vidas”, concluye el equipo.
