TRIBUNA de Kay Haigh, co-head & co-CIO of Fixed Income and Liquidity Solutions, GSAM. Comentario patrocinado por Goldman Sachs Asset Management.
El repunte del rendimiento en la renta fija pública ha renovado el interés en los bonos, una tendencia respaldada por las entradas de capital de fondos de pensiones que pretenden reducir el riesgo en un contexto de mejora de su estado de financiación, así como por inversores particulares que tratan de asegurar un elevado rendimiento antes de que los bancos centrales recorten tipos, y por aseguradoras que quieren aumentar la asignación de bonos corporativos y ampliar la duración.
Simultáneamente, el crédito privado ha seguido experimentando un crecimiento significativo: los activos gestionados ascienden a 2,1 billones de dólares estadounidenses(1). El mercado abarca una amplia gama de estrategias en préstamos corporativos, de activos reales y respaldados por activos, cubriendo todo el espectro de capital.
El crédito público y privado puede servir como un elemento complementario en las carteras de inversión, adaptado para cumplir objetivos de rentabilidad específicos, tolerancia al riesgo y horizontes de inversión. Ambas clases de activos proporcionan beneficios de ingresos y diversificación. Durante mucho tiempo, los mercados de deuda privada han sido una fuente vital de capital para las empresas medianas, a menudo proporcionando soluciones de financiación más allá del alcance de la banca tradicional. Por el contrario, los mercados de deuda pública suelen ser usados por gobiernos y empresas más grandes y bien establecidas con necesidades de capital significativas.
Recientemente, hemos observado que son cada vez más las empresas que utilizan estratégicamente los mercados de capitales públicos y privados para obtener financiación. Estas empresas están optimizando sus estructuras de capital a través de una gama más amplia de opciones de financiación para fomentar el crecimiento y adaptarse a las condiciones del mercado. Por ejemplo, en 2022 y 2023, muchas empresas buscaron capital en los mercados de crédito privado.
Sin embargo, en los últimos meses, numerosas empresas se han refinanciado en los mercados públicos. Con el tiempo, prevemos un equilibrio en el que las empresas elegirán entre el menor coste de capital disponible en los mercados públicos frente a una estructura de capital y una solución de financiación más personalizadas en los mercados privados: la elección puede variar en función de la fase de negocio en la que se hallen. Esta evolución permitirá a los mercados públicos y privados coexistir y expandirse armoniosamente, lo que ofrecerá a los inversores una amplia gama de potenciales oportunidades de inversión.
Los prestatarios han oscilado últimamente entre mercados sindicados y privados
Comprobación del Estado: un año después del pico de los tipos
El ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal estadounidense concluyó en julio de 2023. Desde entonces, los inversores han permanecido atentos y están haciendo un seguimiento de cómo los prestatarios manejan el mayor coste de financiación para evitar aquellos en riesgo de dificultades financieras. A pesar del notable aumento de los tipos de interés, cabe señalar la resiliencia de las empresas, como demuestra el número reducido de impagos y situaciones de dificultades financieras o distress. La tasa de impago del mercado de préstamos directos ha disminuido de forma constante en el último año. En el T1 de 2024 se situó en el 2,7%, en comparación con el pico del ciclo del 4,5%(2). Por su parte, el mercado de préstamos apalancados experimentó un modesto repunte en su última tasa de impago a 12 meses hasta el 3,3% en mayo de 2024, ligeramente por encima de la media a largo plazo del 3%(3).
Profundizar más en los datos
Si bien las tasas de impago permanecen bajas en general, existe una variación notable entre los prestatarios y los préstamos, con algunos casos específicos de grave situación económica o distress. Muchas situaciones de distress se resuelven directamente mediante acuerdos entre prestatarios y prestamistas, con el objetivo de abordar proactivamente los problemas y eludir los impagos directos. Estos acuerdos a menudo implican estrategias como intereses de pago en especie y aportaciones de capital adicionales de los patrocinadores financieros del prestatario.
Estos métodos pueden ayudar a las empresas a superar los obstáculos temporales, evitando así el costoso y prolongado proceso de reestructuración que podría interrumpir el negocio, al tiempo que permiten a los patrocinadores respaldar sus inversiones y preservar sus participaciones de capital. Sin embargo, para los prestatarios que se enfrentan a problemas más profundos, estos acuerdos solo ofrecen un alivio temporal que aplaza un impago inevitable. Aun así, las resoluciones extrajudiciales pueden preservar los valores de recuperación y minimizar las pérdidas de los inversores.
Impago de préstamos en perspectiva: discreto al excluir los canjes de activos en distress
Cuestión de matices
En los dinámicos mercados financieros actuales, es crucial comprender los distintos factores que dan forma al contexto de inversión. Por ejemplo, en el mercado de préstamos apalancados, los impagos tienden a producirse predominantemente entre las empresas más pequeñas que se enfrentan a cambios específicos de la industria, que no tienen por qué reflejar necesariamente una mayor perturbación del mercado. Los inversores activos, mediante una astuta selección de valores, a menudo pueden prever estos impagos y sortearlos de forma adecuada, mitigando los posibles riesgos.
Por otro lado, aunque han surgido preocupaciones con respecto a los préstamos y activos titulizados relacionados con el sector inmobiliario comercial (Commercial Real Estate, CRE) debido al aumento de los tipos de interés, las vacantes de oficinas a causa del teletrabajo y el recelo sobre el acceso al capital, especialmente de los bancos regionales, estos problemas no han provocado una tensión financiera generalizada. El sector CRE de oficinas sigue enfrentándose a diversos retos; sin embargo, otros tipos de propiedades muestran un sólido rendimiento operativo y crediticio. Esta diversidad dentro del panorama de CRE brinda a los inversores en títulos con garantías hipotecarias comerciales (commercial mortgage-backed securities, CMBS) y crédito inmobiliario privado oportunidades para la generación de alfa aprovechando los diferentes perfiles de rendimiento en diversos tipos de propiedades.
También es esencial reconocer que puede que las comparaciones históricas no reflejen siempre las condiciones actuales o futuras del mercado. El mercado de crédito high yield (HY) actual tiene una mayor calidad que los ciclos anteriores, ya que una mayor proporción de empresas tienen rating BB, el más alto del mercado HY, en comparación con la época anterior a la crisis financiera mundial de 2008. Esto se debe, en parte, a que las empresas más débiles ya han incurrido en impagos durante recesiones cíclicas pasadas o se han visto afectadas por cambios estructurales en sus sectores, como el aumento del comercio electrónico, que ha afectado notablemente a los negocios minoristas tradicionales.
Además, las empresas del mercado HY son ahora generalmente más grandes, dado que las empresas más pequeñas han migrado hacia el mercado privado. El mercado HY también se ha vuelto más seguro: actualmente muchos bonos están respaldados por garantías, lo que reduce el riesgo de los inversores. Además, la mayor amplitud de la base de inversores implica más liquidez y estabilidad, y los avances en la tecnología de operaciones bursátiles han mejorado el acceso al mercado y la transparencia. En conjunto, estos factores mejoran el atractivo del mercado HY para los inversores que buscan rendimientos más elevados.
Por el contrario, el mercado de crédito con grado de inversión (investment grade, IG) ha experimentado un descenso de la calidad en comparación con ciclos anteriores, y el segmento con rating BBB ha crecido hasta convertirse en el más grande debido a rebajas de rating pasadas. Sin embargo, muchas empresas con rating BBB se esfuerzan por mantener su estado IG, por lo que a menudo muestran más disciplina financiera y menos comportamientos de crédito desfavorables que algunas empresas con rating A. Esto ofrece a los inversores la oportunidad de aprovechar diferenciales más altos respaldados por unos fundamentales sólidos.
Reconocer estos matices es esencial para tomar decisiones de inversión informadas y para comprender los objetivos de inversión. La letra pequeña y las tendencias subyacentes a menudo son la clave para determinar con mayor precisión la dirección del mercado y la salud financiera.
Gestión activa: descubrir oportunidades estructurales y cíclicas
Los gestores de activos con un enfoque exigente de selección de valores, así como con una amplia experiencia y escala, están estratégicamente preparados para detectar oportunidades de inversión estructurales y cíclicas distintivas, al tiempo que evitan de forma adecuada las posibles dificultades financieras.
Esto incluye un enfoque renovado en la renta fija de elevada calidad y se extiende a las posibilidades de expansión en bonos verdes y sociales emitidos por empresas y gobiernos de mercados emergentes (ME). Para ayudar a cumplir con los objetivos de energía limpia, la inversión en ME debe triplicarse desde los 770.000 millones de dólares estadounidenses en 2023 hasta un rango anual de 2,2 a 2,8 billones para la década de 2030(4). Si bien los inversores privados desempeñan un papel fundamental en la provisión del capital para lograr este aumento, actualmente solo una fracción de los 2,5 billones en fondos ASG se destina a ME, lo que significa un gran potencial de crecimiento
En el ámbito del crédito privado, los gestores activos tienen la oportunidad de inyectar capital estratégicamente en empresas sólidas que se enfrentan a dificultades temporales, a través de soluciones más complejas y estructuradas. Esto beneficia especialmente a las empresas cuyos balances no están idealmente estructurados para el entorno de tipos de interés predominante, ya que pueden buscar soluciones de financiación estructuradas, incluido el capital híbrido. Los prestamistas privados están bien posicionados para proporcionar el capital necesario para desbloquear valor, lo que crea soluciones de capital personalizadas que satisfacen las necesidades específicas de las empresas y los inversores, combinando elementos de deuda y capital.
En conclusión, la coexistencia de los mercados de deuda públicos y privados pone de relieve un ecosistema financiero dinámico en el que una comprensión matizada y una gestión activa son esenciales. Desde una perspectiva estratégica, los inversores pueden sortear nuevas realidades y localizar segmentos de oportunidades potenciales y resiliencia dentro de ambas clases de activos.
Fuentes y notas:
1 Preqin. Septiembre de 2023. Incluye estrategias de crédito privado corporativo, inmobiliario e infraestructura, excluidos fondos de fondos.
2 Índice Lincoln Senior Debt. T1 de 2024.
3 Goldman Sachs Asset Management, J.P. Morgan. A 31 de mayo de 2024.
4 La Agencia Internacional de la Energía (AIE) amplía la financiación privada para la energía limpia en economías emergentes y en desarrollo. Junio de 2023.
Consideraciones y advertencias sobre riesgos
Las inversiones en mercados emergentes pueden ser menos líquidas y están sujetas a un mayor riesgo que las inversiones en mercados desarrollados como resultado, entre otros, de los siguientes factores: regulación inadecuada, volatilidad en los mercados de valores, tipos de cambio adversos y acontecimientos sociales, políticos, militares, normativos, económicos o ambientales, así como catástrofes naturales.
Las estrategias que incorporan criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG) pueden asumir riesgos o eliminar exposiciones presentes en otras estrategias o índices de referencia del mercado general, que pueden hacer que la rentabilidad difiera de la rentabilidad de estas otras estrategias o índices de referencia del mercado. Las estrategias ASG están expuestas a los riesgos asociados con las clases de activos de sus inversiones subyacentes. Además, la demanda en ciertos mercados o sectores hacia los que esté dirigida una estrategia ASG puede no alcanzar las previsiones o desarrollarse de forma más lenta de lo previsto.
Las inversiones en títulos de renta fija están sujetas a los riesgos asociados con los títulos de deuda en general, incluido el riesgo de crédito, de liquidez, de tipo de interés, de pago anticipado y de prórroga. Los precios de los bonos fluctúan inversamente con respecto a los cambios en los tipos de interés. Por lo tanto, una subida general en los tipos de interés puede tener como resultado una caída en el precio de los bonos. El valor de los títulos con tipos de interés variables y flotantes suele ser menos sensible a los cambios en los tipos de interés que los títulos con tipos de interés fijos. Los valores con tipo variable y flotante pueden perder valor si los tipos de interés no se mueven según lo esperado. Por el contrario, los valores con tipo variable y flotante no aumentarán generalmente en valor si los tipos de interés del mercado disminuyen. El riesgo de crédito es el riesgo de que un emisor se halle en impago de intereses y principal. El riesgo de crédito es mayor cuando se invierte en bonos high yield, también conocidos como bonos basura. El riesgo de pago anticipado es el riesgo de que el emisor de un valor liquide el principal más rápidamente de lo previsto originalmente. El riesgo de prórroga es el riesgo de que el emisor de un valor liquide el principal más lentamente de lo previsto originalmente. Todas las inversiones en renta fija pueden tener un valor inferior a su coste original en el momento de su reembolso o vencimiento.
Invertir en crédito privado y private equity no es adecuado para todos los inversores. Los inversores deben examinar y evaluar detenidamente las posibles inversiones y los posibles riesgos, costes y gastos de los valores de private equity antes de invertir. Estos valores son especulativos y muy ilíquidos, conllevan un alto grado de riesgo, tienen comisiones y gastos elevados susceptibles de reducir la rentabilidad y están sujetos a la posibilidad de pérdida parcial o total del capital invertido. Por consiguiente, son para inversores experimentados y cualificados con horizontes a largo plazo, capaces de aceptar tales riesgos.
Las inversiones en private equity y crédito privado son especulativas y altamente ilíquidas, implican un alto grado de riesgo, conllevan comisiones y gastos elevados que pueden reducir la rentabilidad y están sujetas a la posibilidad de pérdida parcial o total del capital del fondo; por tanto, están destinadas a inversores a largo plazo con experiencia y cualificados que puedan asumir tales riesgos.
Los hedge funds y otros fondos de inversión privados (de forma colectiva, “Inversiones Alternativas”) están sujetos a una menor regulación que otros tipos de instrumentos de inversión colectiva, como los fondos de inversión mobiliaria. Las Inversiones Alternativas pueden imponer comisiones significativas, entre las que se incluyen las comisiones de incentivo basadas en un porcentaje de los beneficios materializados y no materializados. Además, la rentabilidad neta individual puede variar significativamente de la rentabilidad real. Dichas comisiones pueden contrarrestar la totalidad o una parte significativa de los beneficios de negociación de dichas Inversiones Alternativas. Las Inversiones Alternativas no están obligadas a facilitar información periódica sobre precios o valoración. Los inversores pueden tener derechos limitados con respecto a sus inversiones, incluidas la restricción de los derechos de voto y la restricción de la participación en la gestión de dichas Inversiones Alternativas.
Las Inversiones Alternativas suelen aplicar el apalancamiento y otras prácticas de inversión que son extremadamente especulativas e implican un elevado grado de riesgo. Dichas prácticas pueden incrementar la volatilidad de la rentabilidad y el riesgo de la pérdida de inversión, lo que incluye la pérdida del importe íntegro que se invierte. Pueden existir conflictos de interés relacionados con las Inversiones Alternativas y sus proveedores de servicio, entre los que se encuentran Goldman Sachs y sus filiales. De igual forma, los intereses en una Inversión Alternativa son extremadamente ilíquidos y, por lo general, no son transferibles sin el consentimiento del patrocinador, y las leyes fiscales y sobre valores vigentes limitarán las transferencias.
Conflictos de interés
Pueden existir conflictos de interés relacionados con las Inversiones Alternativas y sus proveedores de servicio, entre los que se encuentran Goldman Sachs y sus filiales. Estas actividades e intereses incluyen múltiples posibles intereses de asesoramiento, transaccionales y de otro tipo sobre valores e instrumentos que la Inversión Alternativa pueda comprar o vender. Existen consideraciones que los inversores deben conocer; la información adicional relacionada con esos conflictos se establece en los materiales de la oferta de la Inversión Alternativa.
La diversificación no protege al inversor ante los riesgos de mercado ni garantiza beneficio alguno.
Las referencias a los índices, índices de referencia u otras medidas de rentabilidad relativa del mercado a lo largo de un periodo especificado de tiempo se proporcionan para su información solamente y no implican que la cartera alcance resultados similares. Es posible que la composición del índice no refleje la forma en que se construye una cartera. Aunque el asesor pretende diseñar una cartera que refleje características de riesgo y rentabilidad adecuadas, las características de la cartera pueden discrepar de las del índice de referencia.
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