TRIBUNA de Paula Mercado, directora de análisis de VDOS.
Aunque las últimas noticias sobre confinamientos, por el aumento de contagios en Europa, han hecho retroceder la cotización de las acciones de la región en los últimos días, los buenos datos en la cuenta de resultados de las empresas y sus atractivas valoraciones, comparadas con las de las compañías estadounidenses, auguran un futuro positivo para la renta variable europea.
La mayor parte de las cuentas de resultados del tercer trimestre de las compañías europeas se han presentado ya, con un sólido repunte de beneficios, bastante por encima de las expectativas. Además, los comentarios de las empresas parecen indicar expectativas de resultados también positivos para el último trimestre del año y para el próximo año 2022.
Como categoría, la de Renta Variable Internacional Europa, obtiene una rentabilidad media de 23,35% en el año. Uno de los fondos de esta categoría con mejor comportamiento es GAM Star Continental European Equity, revalorizándose un 43,18% en el año, en su clase Institucional de capitalización en dólares.
El fondo busca lograr una apreciación del capital a largo plazo a través de la inversión en títulos de renta variable de gran capitalización, emitidos por empresas con oficinas principales en Europa. Se propone superar en un 4% anual (antes de comisiones) al índice MSCI Europe Ex-UK Net, con un tracking error típico del 4 al 6% anual, durante períodos de tres a cinco años.
Equipo de gestión
El equipo de gestión de GAM European Equity está formado por un director de cartera y tres gestores de inversiones, dedicados a la gestión de estrategias de inversión a largo plazo con dos variantes: renta variable paneuropea y renta variable europea ex-Reino Unido. Las responsabilidades de análisis se dividen en amplias especializaciones sectoriales, pero el carácter pequeño y ágil del equipo significa que pueden trabajar indistintamente en todo el mercado.
El director de Inversiones es Niall Gallagher, responsable de la gestión de fondos de renta variable europeos en GAM. Antes de incorporarse a GAM Investments, en noviembre de 2009, fue gestor de carteras de acciones continentales y paneuropeas en T. Rowe Price durante dos años y pasó nueve años en BlackRock gestionando estrategias de renta variable continentales y paneuropeas. Comenzó su carrera como economista en el Banco de Inglaterra. Gallagher tiene una licenciatura en Economía por la Universidad Metropolitana de Manchester y un Máster en Economía y Finanzas por la Universidad de Warwick, además de contar con la certificación CFA Charterholder.
El equipo gestor cree que el método más consistente para lograr rendimientos de capital por encima de la media es a través del efecto compuesto de las empresas que obtienen altos rendimientos sobre el capital. De acuerdo con esto, el equipo selecciona empresas donde el Retorno sobre el Capital Empleado (ROCE) está por encima de su coste de capital y en las que la asignación de capital es una fuente clave de creación de valor. Como tal, elige compañías que reinvierten si la inversión justifica un retorno futuro, adquieren si las adquisiciones están estratégica y financieramente justificadas (ROIC > costo de capital) y devuelven el exceso de efectivo a los accionistas de manera inteligente a través de dividendos, o recompras cuando las acciones se negocian por debajo de su valor intrínseco.
Proceso de inversión
El universo de inversión incluye todas las acciones europeas cotizadas (excluyendo Reino Unido) que proporcionan niveles suficientes de liquidez para tomar una posición en un período de tiempo razonable, de cinco a 10 días hábiles, de no más del 20% del volumen de negociación diario promedio. El universo es relativamente estático y comprende actualmente unos 800 valores.
La gestión de GAM Star Continental European Equity utiliza un proceso de inversión codificado y replicable basado en un minucioso análisis fundamental, generando alfa a través de características específicas de cada acción. La creencia del equipo gestor de que una cartera de alta convicción puede maximizar los rendimientos ajustados por riesgo, conduce a un enfoque sin restricciones, incluyendo habitualmente entre 30 y 40 acciones.
La incorporación del análisis ASG es fundamental en la filosofía de la gestora, ayudando a mejorar los resultados obtenidos.
La primera fase del proceso inversor es la Identificación de los creadores de valor. En esta fase, el equipo busca refinar el universo de inversión eliminando las empresas que no están alineadas con su filosofía de empresas creadoras de valor, excluyendo aquellas cuyo retorno sobre el capital empleado (ROCE) esté por debajo de su coste de capital en el transcurso de un ciclo económico.
La evaluación cuantitativa también se lleva a cabo para identificar acciones con expectativas de ganancias crecientes, como indicador de la mejora de los fundamentales. Estas métricas son un primer paso útil para tratar de identificar anomalías en las valoraciones utilizando métricas como Free Cash Flow respecto a Equity/Enterprise Value, Enterprise Value/Sales, Enterprise Value /EBIT y ROCE.
Un riguroso análisis bottom-up a nivel individual, en la siguiente fase, sirve de base para adquirir un conocimiento propietario sobre los impulsores de cada parte del negocio, para poder determinar las expectativas de ganancias futuras. Como parte del proceso, el equipo se apoya en un modelo financiero, utilizando los resultados para calcular una estimación del valor razonable intrínseco de cada inversión individual.
A continuación, se analizan los riesgos de cada valor, tanto de tipo financiero, como derivados de la disrupción tecnológica y de ASG. Finalmente se construye una cartera, de abajo hacia arriba, de 30 o 40 acciones, en la que se espera que cada valor pueda hacer una contribución significativa a su retorno. El equipo emplea un enfoque sofisticado y orientado al riesgo para la construcción de la cartera, buscando maximizar los rendimientos ajustados por riesgo, a través de una clara definición y mantenimiento del equilibrio óptimo entre riesgo y retorno.
La contribución del equipo ASG de GAM se ha convertido en un elemento cada vez más importante de la gestión de la cartera. GAM persigue un enfoque basado en el engagement, con el objetivo de identificar preocupaciones ambientales, sociales y de gobernanza, materialmente relevantes, sobre las que debe alertarse a la empresa para lograr un cambio incremental positivo. Los porcentajes de cada posición se gestionan de acuerdo con la calidad de la respuesta recibida. La falta de progresos satisfactorios en las cuestiones importantes identificadas ha dado lugar a la reciente reducción y eliminación de algunas posiciones.
Principales posiciones
De acuerdo con los últimos datos disponibles, las mayores posiciones en la cartera del fondo incluyen acciones de Novo Nordisk (6,20%) Nestle (5,20%) LCMH Moet Hennessy Louis Vuitton SE (4,60%) Infineon Technologies (4,60%) y Kingspan Group (4,40%). Por sector, las mayores ponderaciones corresponden a Industrial (25,30%) Consumo discrecional (20,90%) Tecnología de la Información (13,20%) Financiero (11,80%) y Salud (9,60%).
Con un patrimonio total bajo gestión de 819 millones de euros, este fondo se posiciona entre los más rentables de su categoría, en el primer quintil, durante 2019, 2010 y 2021. A tres años, registra un controlado dato de volatilidad de 21,38%, reduciéndose hasta 11,62% en el último año, posicionándose en este último periodo entre los mejores fondos de su categoría, en el quintil cinco. Su ratio Sharpe, también a un año, es de 4,26 y su tracking error, respecto al resto de fondos de su categoría, de 7,47%. La aportación mínima requerida para suscribir la clase Institucional de capitalización en dólares, de GAM Star Continental European Equity es de 20 millones de dólares (aproximadamente 17,78 millones de euros) aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta 1,20% y de depósito de hasta 0,0425%. Cuenta también con otra clase institucional, denominada en euros, y una clase R también en euros, con un requerimiento de inversión mínima de 10.000 euros y comisiones fija y de depósito de 0,85 y 0,04% respectivamente.
GAM Star Continental European Equity es elegible para clientes Retail, Profesional o Contraparte elegible, así como para Asesoramiento independiente Retail, Profesional o Contraparte elegible y para Asesoramiento no independiente sin acuerdo de honorarios – Retail, Profesional .o Contraparte elegible. También para Asesoramiento no independiente con acuerdo de honorarios – Retail, Profesional y Contraparte elegible.
Hay dos factores que están sin duda muy claros y que sirven de referencia para orientarse en los próximos meses: por una parte, la inflación es claramente un problema y está empeorando, mientras que el poder de fijación de precios es un diferenciador clave, separando a las empresas que están prosperando en el entorno actual y que están expuestas a los cambios clave que sucederán en este nuevo régimen, del resto. No se trata de ‘crecimiento’ o valor, sino de las compañías que estén expuestas a las tendencias estructurales clave, capaces de prosperar en un entorno muy diferente al de la última década, y aquellas con fuertes impulsores de valor idiosincráticos.
Aquellas que sean capaces de reaccionar al aumento de esta inflación, y de pasar el aumento de costes en los suministros a los consumidores, al mismo tiempo que mantienen los márgenes brutos, serán las que consigan superar con éxito el proceso de selección de acciones.
Es probable que una cartera de acciones, alineadas con impulsores y cambios estructurales clave, así como con la creación de valor idiosincrático, en la que se sigue un proceso de selección de abajo hacia arriba, funcione mucho mejor en los próximos años.
La evolución del fondo por rentabilidad respecto al riesgo asumido, medido por su volatilidad, en los últimos tres años, hace a la clase Institucional de capitalización en dólares, de GAM Star Continental European Equity merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.