TRIBUNA de Andrés Sánchez Balcázar, gestor del Pictet-Absolute Return Fixed Income.
Los inversores, con los tipos de interés estables y sin presiones inflacionarias a la vista, pueden encontrar valoraciones atractivas en el extremo a largo plazo de la curva de rentabilidades a vencimiento del Tesoro de EE.UU., donde el completo endurecimiento del ciclo monetario ya está descontado. Por otra parte, la rentabilidad a vencimiento a medio y largo plazo de la deuda de Alemania subestima la amenaza deflacionaria en Europa. El BCE tiene poco espacio de maniobra y el euro está fuerte, así que hay poco margen de error en caso de que el crecimiento en Europa vacile o se produzca un choque financiero negativo.
En cualquier caso los inversores probablemente sigan favoreciendo la deuda de alta rentabilidad de Europa y de EEUU, debido al crecimiento económico aún positivo, los precios estables y la fuerte actividad de refinanciación a bajos tipos de interés. Además, la enorme presión reguladora induce a reducir el tamaño de los balances y mejora de la estructura del capital de los bancos europeos, los cuales probablemente continúen mejorando sus calificaciones crediticias.
Apetito por deuda empresarial grado de inversión
El apetito por deuda empresarial con grado de inversión se manifiesta en las emisiones y los emisores han aprovechado para reducir las primas. Los vencimientos favoritos se sitúan entre 7 y 8 años, así como en torno a 12 años. Así que la deuda con grado de inversión conserva potencial, si bien limitado, respecto a deuda pública. Entre empresas no financieras las emisiones provienen en gran parte de consumo y automóvil. En cambio, el volumen de emisiones de bancos ha disminuido, siendo las emisiones principalmente bonos senior de entidades fuera de la zona euro, pues el mercado espera los resultados de las pruebas de resistencia.
La deuda high yield depende de factores de mercado, incluyendo bancos centrales
La tesis a favor de la deuda empresarial de alta rentabilidad sigue prácticamente sin cambios, con fundamentales adecuados y contexto macroeconómico favorable. La tasa de impagos seguirá débil y puede disminuir tras la reactivación anunciada por el BCE. Los riesgos específicos son el elemento central. Standard & Poor’s ha anunciado que está a punto de publicar una nueva metodología para calificar deuda subordinada, de manera que ciertos títulos Lower Tier 2 pueden salir del universo grado de inversión. Los emisores afectados son principalmente italianos, como San Paolo IMI y Unicredito y británicos como Lloyds y RBS.
Además, la nueva generación de contratos CDS incluirá una cláusula de intervenciones del Estado y las cláusulas de los CDS subordinados, separados de la deuda sénior, podrán activarse de forma independiente. No obstante las próximas semanas el comportamiento de la deuda de alta rentabilidad dependerá más de factores relacionados con el mercado, como flujos, emisiones, volatilidad y las medidas de los bancos centrales –que incluye riesgos de comunicación e implantación-.
La normalización monetaria promueve la selectividad en deuda de mercados emergentes
Los bonos del Tesoro de EE.UU. a corto plazo descuentan un alza de tipos de interés en EE.UU. en 2015, lo que refuerza el dólar y pesa sobre las monedas emergentes, casi todas con evolución negativa. Algunas siguen vulnerables, aunque esta debilidad estimula las exportaciones de algunos países y la mejora su saldo corriente. La diferenciación pues aumenta, siendo los fundamentales fuertes en Filipinas y México. En conjunto la clase de activos aún no se ha recuperado totalmente, si bien, con la mejora progresiva del crecimiento en mercados desarrollados las economías emergentes deben fortalecerse, aunque de manera variable por país, pues el crecimiento es desigual. El impacto de un aumento de la rentabilidad de la deuda del Tesoro de EE.UU. puede persistir, pero, a pesar de los desafíos a corto plazo, esta clase de activos sigue siendo una de las más atractivas en renta fija.
Por su parte, la deuda externa de mercados emergentes se ha recuperado de su debilidad de 2013, aunque ha perdido dinamismo. A medida que la política de estímulo monetario tiende a normalizarse en mercados desarrollados es previsible una mayor diferenciación por países, que ya se perfila. La mejora del crecimiento mundial puede beneficiar a numerosos países emergentes, aunque algunos pueden verse afectados por el alza de sus costes de financiación.
