TRIBUNA de Paul Doyle, director de Renta Variable Europea de Gran Capitalización, CTI. Comentario patrocinado por Columbia Threadneedle Investments.
Estados Unidos, Europa, China y el resto del mundo se están moviendo en diferentes direcciones. En Estados Unidos se han producido sorpresas económicas positivas, mientras que en Europa y China se han revelado más moderadas. La demanda de mano de obra en Estados Unidos sigue siendo mayor que la oferta, aunque la balanza se está volviendo a equilibrar.
Las recientes cifras de empleo espolearán la inflación, por lo que los tipos de interés deberían permanecer en su cota neutral, algo difícil de calibrar. No obstante, es probable que la inflación estadounidense caiga. La Reserva Federal desglosa la inflación en tres componentes: bienes, vivienda y servicios (excluida la vivienda). La inflación de los bienes se halla por encima de la tendencia, pero en descenso; los alquileres, que revelan ahora una trayectoria entre plana y a la baja, son un indicador adelantado de la inflación de la vivienda, que va a la zaga. Por otro lado, los servicios dependen de los salarios. Las ofertas de empleo y las tasas de abandono de puestos de trabajo se han reducido.
Si se quiere un aterrizaje suave, los bancos centrales tienen que dar en el clavo en materia de política monetaria. La Fed vaticina que la tasa de paro marcará un máximo del 4,1% y que dicha tasa registrará un incremento de medio punto porcentual(1). Ahora bien, su propio código de normas afirma que un incremento de esa magnitud desemboca en una recesión. Los ciclos anteriores han catapultado al alza la tasa de desempleo una media de 280 puntos básicos, no 50 puntos básicos. La renta variable ha mostrado un comportamiento superior este año, lo que denota alivio en este segmento porque la recesión no haya llegado todavía. Sin embargo, la desconexión que se observa entre esta clase de activos y la dinámica económica subyacente sugiere que las acciones podrían depreciarse o que la actividad económica podría repuntar.
Habíamos creído que una sólida economía respaldada por un exceso de ahorro en la pandemia podría traer consigo una segunda ronda de inflación. Los elevados precios del petróleo y un rebote de una magnitud no tan notable en China tras el final de los confinamientos atemperaron el crecimiento, lo que torna menos probable que asistamos a esa segunda ronda. En estos momentos, la continua tensión en los mercados laborales está trayendo consigo unas demandas salariales nada realistas por las que los trabajadores del segmento automovilístico estadounidense reclaman un incremento del 40% en las nóminas a lo largo de un periodo de cuatro años. En la historia reciente no hay constancia de un periodo con tantas huelgas. No obstante, la desaceleración del crecimiento y la mayor tasa de desempleo no tardarán demasiado en atenuar los incrementos en los precios y los salarios.
La tasa de desempleo en Estados Unidos se halla en mínimos históricos, y resulta difícil concebir el inicio de un ciclo sin que se lleve a cabo un reseteo. El consenso revelaba pesimismo (postura bajista) en enero cuando la economía mostraba fortaleza, lo que explica el avance en lo que va de año. Los títulos cíclicos y de estilo valor ya han demostrado una excelente evolución. No estamos presenciando aún una revuelta en el crédito: los diferenciales revelan un buen comportamiento. Los pagos de intereses del sector empresarial están cayendo porque unos pocos gigantes generan efectivo, pero esto no se aplica a todo el mercado. Las pérdidas de los bancos estadounidenses en bonos mantenidos hasta su vencimiento han pasado de 500.000 millones de dólares en marzo a 800.000 millones de dólares en octubre. Las condiciones en las concesiones de préstamos se están endureciendo y atravesamos un periodo de transición. En los ocho últimos ciclos de endurecimiento de la Fed, los rendimientos de los bonos cayeron. Ahora es un buen momento para capturar mayores rendimientos.
El cuarto trimestre resulta propicio para la renta variable en términos estacionales. En cuanto a los mercados, la energía ya ha manifestado una buena trayectoria, y otros sectores de commodities deberían seguir una estela de mejoría, así como también deberían hacerlo los títulos defensivos. Los sectores de consumo como los de automóviles, líneas aéreas, distribución minorista y ocio depararán resultados dispares. Europa obtuvo magníficos resultados hasta mayo, pero ha perdido la mitad de lo ganado. El parámetro M1, el indicador adelantado de Europa, sigue mostrando flaqueza.
Por lo general, para que Estados Unidos se adentre en una recesión deben pasar de unos 12 a 18 meses desde el momento en que se produce una inversión en la curva de tipos. La curva a 10 años/2 años se invirtió en julio de 2022 y la curva a 10 años/3 meses se invirtió en octubre de 2022 (gráfico 8). El PPI mundial y los beneficios en todo el planeta exhiben una considerable correlación. Las revisiones del PMI y de los beneficios suelen estar correlacionadas, pero se ha abierto una brecha. O el PMI de la zona euro se recupera, o hay que revisar a la baja los beneficios.
Dadas las divergencias en las perspectivas para la inflación, los tipos de interés y el crecimiento entre Estados Unidos y Europa, los mercados europeos de renta variable podrían volver a comportarse mejor que los estadounidenses.
Fuentes y notas:
1 Reserva Federal de EE. UU., proyecciones económicas, 20 de septiembre de 2023.
