TRIBUNA de Kevin Adams, director de renta fija y miembro del grupo de estrategia de inversión en renta fija de Henderson.
La rentabilidad del bono alemán a 10 años ha alcanzado mínimos históricos, situándose por debajo de 1,04% durante la primera semana de agosto. Merece la pena reflexionar sobre esa cifra. Los inversores en deuda pública alemana están dispuestos a aceptar un rendimiento inferior al 11% a cambio de prestar dinero al Gobierno alemán durante 10 años. En cambio, los bonos del Tesoro a 10 años tanto británicos como estadounidenses están ofreciendo rentabilidades anuales del orden del 2,4%. Entonces, ¿por qué la rentabilidad del bono alemán es tan baja?
En primer lugar, las perspectivas económicas de la zona del euro son menos halagüeñas que en otras regiones. Técnicamente, Italia ha vuelto a entrar en recesión y el BCE está tan preocupado por la deflación que aprobó medidas especiales en junio, incluyendo tipos de interés negativos para los depósitos bancarios en el banco central. Además, el precio del bono alemán también se ve afectado por un elemento de especulación con respecto a una posible relajación cuantitativa. Si el BCE iniciara una política de relajación cuantitativa, cabría esperar que la deuda del Gobierno alemán representase un porcentaje importante de cualquier compra de activos, en el caso de que estuvieran basadas en la aportación de capital de cada país (Alemania cuenta con la mayor población y economía nacionales de la zona euro y suscribe cerca del 18% del capital del BCE).
Dado que algunas voces auguran una deflación manifiesta —una situación en la que el poder adquisitivo aumenta debido a la caída de los precios—, una rentabilidad positiva del 1% se nos antoja aceptable. Japón puede servir como punto de referencia, puesto que la rentabilidad del bono a 10 años del Gobierno nipón es inferior al 0,6%, síntoma de un entorno muy asentado de baja inflación/deflación. El gráfico que figura a continuación ilustra el descenso de la inflación en la zona del euro en los últimos años, lo cual contribuye a reducir las rentabilidades de la deuda pública en la región.
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En segundo lugar, la situación geopolítica y la aversión al riesgo están dirigiendo a los inversores hacia los bonos de los países centrales. Las rentabilidades de la deuda pública estadounidense y británica, así como los bonos alemán y francés han caído en las últimas semanas a medida que la preocupación de los inversores por la situación en Ucrania y Oriente Medio iba aumentando. Estamos siendo testigos de la típica huida hacia la calidad y el hecho de que el bono alemán esté considerado como el activo más libre de riesgo en Europa también está contribuyendo a la presión bajista sobre las rentabilidades.
En tercer lugar, Alemania está mostrando un rendimiento económico muy aceptable. El presupuesto fiscal se encuentra ampliamente equilibrado y, dado que Alemania no está concediendo prestamos importantes, el aumento neto de la deuda germana es mínimo. Esto genera valor asociado a la escasez para la deuda del país, dado que la demanda de la sólida deuda pública germana por parte de instituciones como fondos de pensiones supera el número de bonos emitidos.
¿Pueden las rentabilidades caer aún más?
No es algo imposible, pero estos niveles de rentabilidad ya parecen exagerados. Únicamente un periodo de deflación similar al experimentado por Japón podría llegar a justificar los actuales niveles de rentabilidad del bono alemán para un inversor a largo plazo. Sin embargo, mientras no exista un catalizador que altere la confianza (por ejemplo, la adopción de nuevas medidas para aumentar los tipos de interés en EE.UU.) y la demanda de deuda pública alemana supere a la oferta, las rentabilidades podrían permanecer en niveles bajos durante un tiempo.
