En un momento del año en que astrólogos y videntes desempolvan sus bolas de cristal, agujas y demás instrumentos de alquimia, les invito a conocer las diez sorpresas que puede depararnos el año 2014. Estos acontecimientos o desarrollos, tanto económicos como financieros, podrían tener una importancia real de cara a la asignación de activos y por tanto incidir verdaderamente en los rendimientos de las carteras durante los próximos meses.
1. Brasil no llegará a cuartos de final: A sólo seis meses del comienzo de esta próxima cita planetaria, evidentemente se multiplican los pronósticos, pero nadie imagina realmente que Brasil no llegue a cuartos de final. Si bien es cierto que al país organizador no debería costarle demasiado imponerse a su grupo A de calificación, los octavos de final serán otro cantar, pues presumiblemente tendrá que vérselas con los Países Bajos o con España. En caso de eliminación prematura del favorito y anfitrión de esta competición, tememos un repunte de los disturbios político-sociales, que podrían tener enojosas consecuencias para los activos nacionales (renta fija, renta variable y divisa). En este contexto, las revueltas en Brasil podrían extenderse como reguero de pólvora a otros países de Latinoamérica (Venezuela, Argentina,…).
2. La Fed subirá su tipo de referencia: Ante la mejora continua de las perspectivas de crecimiento en Estados Unidos, no se puede descartar una subida prematura del tipo de referencia de la Fed antes de 2015, y de hecho, esta posibilidad probablemente constituya uno de los mayores riesgos de volatilidad del año para los mercados. Con el comienzo de la retirada de apoyos de política presupuestaria, estos últimos vuelven a mostrarse más sensibles a las publicaciones económicas: la menor desviación de las previsiones con respecto a la “orientación prospectiva” de la Fed está abocada a tener repercusiones inmediatas en su evolución. Por lo tanto, asistiremos a un pulso permanente entre los mercados (sobre todo los de renta fija), que intentarán integrar una mejora de la coyuntura en los precios, y la Fed que quiere orquestar una salida de su política monetaria ultra acomodaticia sin sobresaltos.
3. La rentabilidad de los mercados emergentes seguirá siendo inferior a la media en 2014: Tras dos años de notorio déficit de rentabilidad, numerosos inversores esperan que en 2014 los mercados emergentes recuperen fuerzas. Desafortunadamente, si nuestras dos previsiones anteriores resultan ser más o menos acertadas, existen muchas posibilidades de que los países emergentes vuelvan a ir a la zaga en 2014.
4. Pese a la confirmación de la reactivación de la zona euro, el BCE se volverá aún más acomodaticio: El BCE ya lo ha repetido hasta la saciedad: tiene un único objetivo, la estabilidad de los precios, es decir una inflación “inferior pero próxima al 2% a medio plazo”. Igual que remontó su tipo de referencia en el verano de 2008 o a comienzos de 2011, cuando los indicadores avanzados ya apuntaban claramente una deceleración del ciclo coyuntural, pero la inflación había superado su objetivo un tanto excesivamente, el BCE podría sorprendernos en sentido contrario esta vez. Con una futura rebaja de su tipo rector (actualmente del 0,25%) o con otras medidas no convencionales debido al riesgo actual de deflación, aun cuando se reafirme la reanudación del crecimiento económico. En efecto, si la inflación en la zona euro, que sigue siendo la gran variable determinante de la política monetaria del BCE, se mantiene varios meses más por debajo del umbral del 1%, esa sorpresa podría concretarse desde primavera.
5. Grave crisis política, social y económica en Francia: Para algunos observadores no será una verdadera sorpresa. Señalemos simplemente que dos citas electorales (municipales y europeas) podrían trastocar el paisaje político francés y precipitar con ello una crisis social en el país galo si se confirma el tan temido avance de las formaciones extremistas. Desde el punto de vista económico, por lo general Francia tiene mejores fundamentales que sus compañeros de los FRITES (Francia, Italia y España, tres países que suman el 50% del PIB europeo): recesión menos profunda, tasa de desempleo más baja, consumo de los hogares más dinámico, menos deuda pública… Sin embargo va muy por detrás de su gran vecino alemán. A estas alturas se alinea más con la periferia que con la locomotora de la economía europea.
Pero resulta aún más preocupante que, tras haber quedado relativamente a salvo de la crisis de la deuda, Francia ha acometido las reformas estructurales necesarias para conseguir una inflexión de la dinámica de la deuda pública, que sigue siendo preocupante. Desde luego la situación actual es menos grave que la de otras economías periféricas, pero a diferencia de sus vecinos, podría deteriorarse aún más durante los próximos trimestres. La prueba irrefutable de ese lento deterioro es el saldo de la balanza de cuenta corriente de Francia, que se ha vuelto a hundir un poco más en el rojo en 2013, en tanto que los saldos de Irlanda, Italia, España y Portugal al fin se han reunido con el de Alemania en territorio positivo. Por consiguiente, Francia no solo podría verse rápidamente relegada a la cola del pelotón del grupo, sino que además una crisis importante en el país galo, o incluso un retorno a la recesión, también podría volver a crear fuertes turbulencias en todo el convoy europeo.
6. El mercado italiano (FTSE MIB) tendrá la mejor rentabilidad de la zona euro: En el supuesto de que el BCE se vuelva más acomodaticio en tanto que se consolida la reactivación económica, la rentabilidad de los mercados de renta variable europeos sin duda superará la de los otros grandes índices mundiales en 2014. En este contexto, lógicamente Alemania debería salir bien parada. Italia sigue teniendo un potencial de recuperación impresionante, con un índice en torno a un 60% inferior a su récord anterior, que data de 2007. Si el tipo de la deuda italiana baja más adelante gracias a la mejora de las perspectivas de crecimiento mundial, su ámbito político se estabiliza, y el BCE abre más el grifo monetario, el índice italiano podría registrar el mayor avance de este año. Su composición, que lo ha castigado durante los últimos años (valores bancarios, cíclicos y servicios colectivos), por fin jugará a su favor en el supuesto esbozado más arriba.
7. La rentabilidad de las obligaciones gubernamentales mejorará respecto a 2013: Aunque para algunos inversores bien informados pueda sea una obviedad, para otros (en especial los menos activos en los mercados de renta fija) podría parecer una fantasía o divagación. ¡Pero no es así! Ahora que los tipos largos ya han recorrido buena parte de la senda de la normalización, es muy probable que ya hayamos dejado atrás el hundimiento del mercado de la renta fija. No olvidemos que los tipos largos ya se sitúan a niveles cercanos al crecimiento potencial nominal de las economías desarrolladas, que ha disminuido fuertemente durante los últimos años.
Por otra parte, la subida de tipos observada en 2013 permite comenzar este año con un colchón de protección adicional, gracias a unos cupones más altos (la famosa suscripción temporal o “carry”). Por lo tanto, para provocar el mismo nivel de pérdidas en 2014 los tipos deberían subir aún más que en 2013. Sin olvidar que en términos reales, el avance ha sido aún más espectacular, puesto que en 2013 la inflación ha disminuido prácticamente en todas partes. Por último, la inclinación de la curva de tipos nunca había sido tan fuerte en varias grandes economías desarrolladas, y en especial en Estados Unidos. Por consiguiente, o bien los bancos centrales no modifican su sesgo actual, en cuyo caso la curva no se podrá inclinar mucho más, o bien el crecimiento se acelera y los riesgos de inflación aumentan repentinamente, incitando con ello a los bancos centrales a endurecer bruscamente su política monetaria. En esta segunda hipótesis, la que más sufriría sería la parte corta de la curva (cuyos precios son menos sensibles a las variaciones de tipos) con el resultado principal de una nivelación de la misma.
8. El precio de la onza de oro cae por debajo de 1.000 dólares: Tras un año en el que el oro se ha dejado el 25% de su valor, resulta por tanto un poco arriesgado aventurar esta previsión. Y sin embargo, no se trataría del nivel al final de este año, sino simplemente de una bajada temporal ligada a una aceleración de la normalización del ciclo económico y, por extensión, de la política monetaria americana. Si además el dólar se reforzara más todavía, en especial frente a las divisas emergentes, y los tipos reales, en especial el rendimiento de la liquidez, registraran un nuevo avance significativo, la onza de oro bien podría regresar al nivel que alcanzó durante la crisis de 2008-2009, independientemente de la evolución de los mercados de renta variable.
9. Japón cae nuevamente en la deflación: Tras casi veinte años sumido en una espiral deflacionista, el país nipón parece vislumbrar al fin la luz al final del túnel, pues el índice general de precios al consumo ha regresado al terreno positivo, sobre todo gracias a la fuerte devaluación del yen. Esta caída ha inflado los precios de las importaciones (empezando por los costes de la energía) y ha permitido reactivar las exportaciones en un primer tiempo, y luego extender esa evolución a la demanda interna gracias principalmente a la enésima reactivación presupuestaria. Como esta terapia de choque no se podrá seguir manteniendo durante mucho tiempo, este año afrontará muchos riesgos de recaída: previsión de endurecimiento fiscal para esta primavera, a través de una subida del tipo del IVA del 5% al 8% (primera medida en 15 años para contener la deuda japonesa), el final de la caída del yen (a menos que se cree una verdadera espiral inflacionista) y la pérdida de velocidad de la tercera flecha del gobierno Abe (reformas estructurales) antes de que haya alcanzado su objetivo.
10. El euro alcanza 1,60 contra el dólar: Terminamos con una sorpresa que no solo no goza de consenso, sino que va en sentido contrario al mismo, pero que se podría verificar en caso de que muchas de las anteriores aseveraciones se quedaran en pura imaginación… Suponiendo que el BCE no se vuelva más acomodaticio, que Francia no atraviese una gran crisis, que la recuperación económica de la zona euro se confirme, que la Fed no sea demasiado agresiva y que no asistamos a un accidente grave en los países emergentes, en ese caso se reunirían las condiciones para que el euro vuelva batir récords con respecto al dólar.
A este respecto tenemos una perspectiva general sobre la divisa única menos negativa que los dos años anteriores. Aunque no por ello somos más optimistas respecto a las perspectivas de crecimiento, ni tampoco esperamos que el BCE endurezca su política monetaria. Las variables cíclicas siguen siendo claramente favorables al billete verde frente al euro, pero por lo que se refiere a los factores más estructurales, en especial el saldo de las balanzas en cuenta corriente y el diferencial de inflación, estos se han vuelto mucho más favorables a una revalorización a medio-largo plazo del euro frente al dólar. Tememos que los próximos años el euro experimente el mismo fenómeno que en los años 2000 con respecto al yen, cuando la gran mayoría de los inversores se dio el batacazo al apostar por el descalabro de la divisa japonesa. En vez de ceder bajo el efecto combinado de la atonía de su crecimiento, su fuerte endeudamiento y sus bajos tipos de interés nominales, hubo que esperar más de diez años y contar con un banco central dispuesto a todo para poner fin a la espiral deflacionista y empujar el yen a la baja.
