La resaca de la crisis ha llevado a poner los ojos de los analistas financieros, gestores, emisores e inversores en la renta fija corporativa o privada. El interés es fruto del derrumbe de los tipos de interés nominales y la búsqueda de rentabilidad adicional, la alternativa a la que anteriormente proporcionaban activos de gran seguridad, hoy en un segundo plano, ante el derrumbe del retorno ofrecido por los mismos. Conviene tener presente, máxime si tratamos un tema relacionado con la renta fija, que la crisis actual es fruto del estallido de una enorme burbuja de crédito.
Precisamente, el creciente interés sobre este asunto se ha traducido en una inusitada curiosidad sobre el estudio de la formación de precio de las emisiones cotizadas o si se prefiere conocer y determinar las variables que intervienen, drivers, en la determinación del interés con el que el mercado cotiza las emisiones. En este sentido, tan solo debemos mencionar que, como es bien conocido, el precio de un activo de renta fija se mueve en sentido contrario al movimiento de tipos de interés. Es decir, que ante movimientos de tipos de interés al alza, el precio evolucionará a la baja y viceversa.
Las personas próximas o interesadas en la formación de precios de la renta fija y su evolución conocen desde hace tiempo que, a través de la duración, incluso mejor, de la sensibilidad –una medida que se calcula en función de la duración–, nos acercamos a conocer y cuantificar cuál será la variación de precios de una emisión ante los movimientos de tipos de interés. Ha sido éste, el denominado y conocido como riesgo de tipo de interés, el cual, valga la redundancia, viene determinado en función de la duración o cuantificación del movimiento de precios en función de la variación de tipos de interés, la principal reocupación de los gestores de las carteras de renta fija.
Desde el IEB han realizado recientemente el Anuario sobre renta fija y financiación alternativa con Axesor Rating, publicación en la que se decía que, si hasta el momento algunos gestores de carteras tan solo manejaban el cálculo de la duración como medida agregada del riesgo de tipos de interés, en la actualidad ya no ocurre los mismo. Hoy más que nunca, gestores y analistas se interesan por la desagregación y el conocimiento de los drivers que forman el tipo de interés que una emisión ofrece a precios de mercado.
En este sentido, debe tenerse en cuenta la fuerte tendencia a una creciente inestabilidad de los rating, especialmente a la baja, así como el interés mayúsculo que despiertan las emisiones high yield. No es baladí hoy en día decir que es necesario conocer el mecanismo de formación del tipo de interés con la que una emisión cotizará en el mercado o, si se prefiere, la desagregación del mismo, especialmente en la renta fi ja privada o corporativa. Precisamente, este conocimiento nos permitirá establecer escenarios sobre la evolución de la cotización del precio de la referencia analizada”. Bernal indica que las variables o componentes de la TIR de un bono corporativo, ya sea investment grade –desde AAA a BBB–, o high yield –por debajo de BBB– son principalmente tres. “Estos tres componentes son los que van a determinar el tipo de interés con los que el mercado cotizará estas emisiones.
Los tres componentes que forman el tipo de interés de una emisión de renta fija son:
• El tipo de interés sin riesgo: euribor al plazo de la emisión del activo de renta fija si es inferior a doce meses o pagaré; mientras que para los activos de vencimiento superior al año, bonos u obligaciones, normalmente será el Interest Rate Swap a ese plazo vigente en el mercado en el momento de su cotización.
• El diferencial de crédito: prima de riesgo que incorpora una emisión sobre el mercado interbancario –euribor o IRS, dependiendo del plazo–. Este diferencial depende del riesgo país, evolución del sector al que pertenece el emisor, así como la situación de solvencia de la empresa y su previsible evolución futura.
• Diferencial por iliquidez: se incorpora solamente para emisiones que ya cotizan en el mercado y que dependen de las propias características del mercado –por ejemplo, si existe la figura de creadores de mercado o no– así como del propio título –frecuencia y volumen de cotización–.
“Si tenemos presente que los dos principales factores para la formación del tipo de interés son el tipo de interés sin riesgo y el diferencial de crédito; los gestores de carteras de renta fija más experimentados hace ya tiempo que no nos vienen hablando de la duración de la cartera, sino que la dividen en dos componentes el yield duration y el credit duration, siendo precisamente la determinación del credit duration un factor determinante a la hora de estimar el riesgo de crédito para cartera con rating más bajos y más volátiles”, asegura Bernal.