No hay solución fácil

Firma: cedidas (MSIM).

TRIBUNA de Andrew Harmstone, managing director, Global Balanced Risk Control Team, y Manfred Hui, managing director, Global Balanced Risk Control Team, MSIM. Comentario patrocinado por Morgan Stanley IM.

Después de un rally sostenido durante el verano, tanto EE.UU. como Europa registraron ventas masivas; el S&P 500 (TR) (USD) cayó un 4,1% y el MSCI Europe (TR) (EUR) un 4,9%(1). La renta variable japonesa parece ofrecer cierto carácter defensivo, ya que el MSCI Japan (TR) (JPY) obtuvo una rentabilidad de 1,1%(1). La rentabilidad del índice MSCI Emerging Markets (USD) también resultó más defensiva, con un aumento marginal del 0.5%(1). Energía volvió a ser el sector con mejores resultados durante el mes, ya que el MSCI ACWI Energy (USD) obtuvo una rentabilidad de un 2,4%(1). Sin embargo, después de que gran parte del año el barril se situara significativamente por encima de los 100 dólares estadounidenses, hubo cierto alivio, ya que el petróleo finalmente se movió por debajo de este nivel, con el WTI terminando el mes 90,1 dólares estadounidenses y el Brent 96 dólares estadounidenses(1). A medida que los mercados corrigieron, el índice VIX comenzó a repuntar, llegando a 26 para finales de mes(2).

La venta masiva puede atribuirse en parte al enigma continuo que enfrentan los bancos centrales, incluidos la Reserva Federal, el Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Inglaterra (BoE). Deben aumentar los tipos de interés lo suficiente como para controlar la inflación, con el riesgo de empujar a sus economías a una recesión. En Jackson Hole, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell reiteró la decisión restrictiva de la Reserva Federal, incluso si el debilitamiento del mercado laboral y un crecimiento más lento causaran algo de dolor, citando “el fracaso para restaurar la estabilidad de los precios significaría mucho más dolor”(3).

¿Hard landing en Estados Unidos?

Sin embargo, existen varios factores que podrían ayudar a EE.UU. a evitar un hard landing en 2022. El capex está mejor respaldado en comparación con ciclos anteriores, dada la solidez de la demanda de crédito. La demanda pent-up y la necesidad de inversión en energía también deberían respaldar la inversión en capital. El capex también puede aumentar, ya que la ventaja fiscal de depreciar el 100% en un año, que forma parte de la Ley de Recortes de Impuestos y Empleos de Trump de 2017, comienza a disminuir anualmente a partir de 2023.

Además, aunque los consumidores estadounidenses están viendo que la inflación reduce sus ingresos personales en términos reales y las tasas de ahorro han caído a su nivel más bajo desde 2008 (es decir, desde un máximo de pandemia del 26% al 5.1%)(4), todavía tienen una mayor cantidad de ahorros personales en comparación con los niveles anteriores a la pandemia, lo que significa que pueden amortiguar el gasto. Si bien los consumidores están aprovechando para aumentar el apalancamiento, de nuevo de forma no tan pronunciada como en ciclos anteriores, ya que los niveles de apalancamiento han ido disminuyendo desde la crisis financiera global de 2008. El mercado inmobiliario, a pesar de su solidez actual, es uno de los principales sectores que podrían ayudar a la Reserva Federal a controlar la inflación, dada la sensibilidad de las hipotecas a las subidas de tipos.  

Dicho esto, si la inflación no baja, para evitar que sea permanente, la Reserva Federal podría tener que actuar de forma más agresiva de lo que el mercado prevé actualmente. Asimismo, con el tiempo que tardan las subidas de tipos en entrar en vigor, en el caso de que la política sea demasiado agresiva, puede ser demasiado tarde para que la Reserva Federal dé marcha atrás para evitar un hard landing.

Un largo invierno

Actualmente, estamos en una crisis energética causada por la escasez de oferta. Por lo tanto, es probable que las medidas del gobierno para reducir el golpe a los consumidores respalden la demanda, lo que a su vez conllevará precios más altos, en un ciclo que se retroalimenta. A medida que los elevados precios de la energía aumentan la inflación, la única manera en la que los bancos centrales pueden actuar es apoyando las divisas y reduciendo la actividad lo suficiente como para evitar que las expectativas inflacionarias se afiancen.

En este contexto, Europa está rezagada en su ciclo de subidas y tiene una mayor exposición al suministro de gas ruso, por lo que puede ser más vulnerable a los riesgos de recesión. Si bien la región por ahora ha podido seguir avanzando para alcanzar sus objetivos de almacenamiento a través de los suministros de gas de los oleoductos del Reino Unido, a medida que avanzamos hacia el invierno, esto podría estar bajo presión a medida que las temperaturas caigan. A menos que se restablezca la oferta, solo la destrucción de la demanda puede resolver el desajuste entre la demanda y el suministro. Una vez más, no hay una solución fácil a esta cuestión.

Implicaciones sobre la inversión

Mantenemos una posición cauta en renta variable y redujimos la duración en vista de la creciente presión sobre los bancos centrales para evitar que las expectativas de inflación se desanclen. Dada esta situación, realizamos los siguientes cambios tácticos en nuestros puntos de vista:

Valores del Tesoro estadounidense a 10 años

Pasamos de una visión neutral a una de infraponderación en estos activos, virando a valores del Tesoro con vencimientos cortos para reducir la duración.

High Yield en EE. UU.

Incrementamos nuestra infraponderación en high yield estadounidense y ampliamos nuestra inversión en valores del Tesoro con vencimientos cortos.  Recientemente, los diferenciales del high yield estadounidense se han estrechado de un modo significativo y numerosos partícipes del mercado prevén que la Reserva Federal pronto alcanzará el tipo terminal y que las bajadas de los tipos comenzarán en 2023, con un crecimiento económico que seguirá siendo positivo. Por otra parte, consideramos que estas hipótesis resultan excluyentes entre sí, que el tipo terminal subirá y que el tipo de los fondos federales no se reducirá de manera significativa en 2023, salvo que se produzca una recesión fuerte en Estados Unidos. Los activos high yield estadounidenses siguen siendo caros en comparación con sus homólogos, los activos investment grade, si bien es de esperar que estos precios cambien según el endurecimiento de la política de la Reserva Federal incida negativamente en aquellos prestatarios de menor calidad.

Posicionamiento táctico

A continuación, proporcionamos nuestras opiniones tácticas:

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Fuente: equipo MSIM GBaR, 31 de agosto de 2022. La información que aquí se recoge reviste fines meramente ilustrativos y no constituye una oferta o una recomendación para comprar o vender títulos concretos ni para adoptar una estrategia de inversión determinada. Los puntos de vista tácticos que figuran anteriormente son un reflejo general de las opiniones y las decisiones de nuestro equipo, que se expresan para comunicarse a nuestros clientes. La información que aquí se incluye no pretende abordar los objetivos financieros, la situación o las necesidades específicas de ningún inversor en concreto. Las señales representan la opinión del equipo GBaR sobre cada clase de activos. Una señal negativa indica una opinión relativa negativa o infraponderada, una señal positiva indica una opinión relativa positiva o sobreponderada. El azul claro indica la visión táctica antes de la variación; el azul oscuro indica la visión a partir del 31 de agosto de 2022.

Fuentes y notas:

La rentabilidad de los índices se facilita con fines meramente ilustrativos y no pretende describir el rendimiento de una inversión concreta. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Consulte el apartado Información importante para conocer las definiciones de los índices.

1 Bloomberg, rentabilidad de 1 mes, a 31 de agosto de 2022. "TR" se refiere a "rentabilidad total"; "el barril" se refiere a "por cada barril de petróleo".

2 Bloomberg, 31 de agosto de 2022.

3 Política monetaria y estabilidad de precios, presidente Jerome H. Powell, 26 de agosto de 2022. Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20220826a.htm

4 La renta personal real estadounidense ha cedido un 3,4% y la tasa de ahorro personal se sitúa en el 5,1%, frente al 8,7% de la mediana a largo plazo (según la media móvil interanual de 3 meses). Oficina de Análisis Económico de los Estados Unidos (BEA), MSIM, 30 de agosto de 2022.