Federico Valesi resume la situación macroeconómica actual y el camino que podría tomar, y comenta cómo podrían posicionarse los inversores al respecto. Comentario patrocinado por Quaestio Capital Management.
TRIBUNA de Federico Valesi, CFA, lead portfolio manager, Credit Strategies, Quaestio Caital Management. Comentario patrocinado por Quaestio Capital Management.
En 2024 ya se han producido a nivel mundial 39 recortes de tipos y podríamos llegar a 110 antes de finales de año, lo que supondría que este sería el primer año después de 2020 en el que se prevé que el número de recortes de tipos supere al de subidas, con lo que se atisbaría luz al final del túnel. Sin embargo, persisten las divergencias globales y la próxima ronda de recortes de tipos será menos rápida que la observada en 2008/9 o 2012/13. Sigue existiendo, no obstante, un entorno favorable para los productos de crédito en el que los diferenciales podrían seguir estrechándose, acompañando el movimiento a la baja de los tipos hacia los mínimos de 2021.
En el año 2024 se han registrado hasta ahora correcciones escasas y débiles tanto en los mercados de valores como en los de crédito, a pesar de la tendencia alcista de los tipos de interés, que han pasado en pocos meses a un escenario de 1-2 recortes este año desde los más de seis que se esperaban en diciembre. En abril, los mercados de acciones retrocedieron solo un 5%, mientras que los diferenciales investment grade aumentaron entre cinco y seis puntos básicos y los high yield menos de 30 puntos básicos.
Una pregunta que podemos hacernos es de dónde proceden los flujos. Analizando los datos del BCE podemos observar que los flujos de depósitos en las cuentas corrientes de los hogares son particularmente elevados, aunque inferiores al máximo alcanzado durante la COVID, lo que refleja el efecto del aumento de los salarios en términos reales, siendo España en particular uno de los países que más se están beneficiando de este incremento del poder adquisitivo.
La fecha del 6 de junio se acerca rápidamente y podría ser un punto de inflexión en la aplicación de un cambio de régimen en la política monetaria del BCE. Christine Lagarde y otros miembros del Consejo han indicado claramente que se cumplen las condiciones necesarias para un primer recorte de los tipos, en una Europa caracterizada por un crecimiento anémico, especialmente en Europa central, y donde la inflación está muy cerca de los objetivos, pero sobre todo muestra una tendencia constante a la baja.
En cambio, al otro lado del Atlántico, la Reserva Federal se enfrenta a una economía que ha seguido enseñando músculo en los primeros meses del año y en la que, sobre todo, la inflación ha seguido una trayectoria ascendente, hasta el punto de haber convencido a la Fed y a los mercados para que revisen sus planes de reducción del coste del dinero, volviendo al lema "más alto durante más tiempo" del 2023. De hecho, la Reserva Federal está lidiando con una inflación de demanda alimentada por un mercado laboral con una salud óptima, quizás también debido a un gasto fiscal que se espera que supere ampliamente el 6% del PIB en 2024.
Si atendemos al comportamiento de los fundamentales empresariales en este primer trimestre del año, observamos dos dinámicas diferentes entre la banca y las empresas. El sector bancario sigue experimentando un entorno extremadamente favorable, y las cuentas del primer trimestre confirman el momento positivo en el que continúa dominando el margen de intermediación neto y el coste del riesgo se mantiene muy bajo, aunque en ligero aumento.
Por su parte, los fundamentales del sector corporate ex financials muestran una ligera caída de las ventas con un crecimiento del EBITDA y una disminución del margen EBITDA. El resultado es que la tesorería de las empresas ha vuelto a subir y el apalancamiento ha vuelto a bajar. Esto parece coherente con las expectativas del BCE de proceder a reducir el coste del dinero, es decir, que las empresas no repercutan las subidas salariales en los precios.
Las perspectivas de los mercados de renta fija siguen siendo muy atractivas tanto en el corto como en el medio plazo, con rendimientos cercanos a los máximos de los últimos 10 años. En este contexto, los inversores en busca de ganancias tienen la oportunidad de beneficiarse de altos rendimientos en el componente básico de la cartera con deuda pública e investment grade sin tener que recurrir a una elevada proporción de títulos de mayor riesgo, como era necesario en el pasado.
El entorno actual también sigue siendo muy favorable para las estrategias de renta fija a corto plazo, que pueden aprovechar el alto rendimiento ofrecido en el lado corto de la curva y que obtendrán buenos resultados en diversos escenarios: bien con un pequeño número de recortes en los próximos meses y, en ese caso, dominaría el componente de rendimiento, o bien con un número de recortes mayor de lo esperado por el mercado y, en ese caso, el lado corto de la curva reflejaría el mayor beneficio traducido en plusvalías. En nuestra opinión, es crucial adoptar un enfoque flexible para maximizar la rentabilidad en este mercado, dada la incertidumbre que rodea el ritmo de descenso de los tipos de interés.
Un fondo que combina hábilmente tipos fijos y variables, deuda pública y corporate investment grade con un componente de high yield e incluso de crédito titulizado, enunciados en distintas proporciones según el contexto de mercado, como nuestro fondo Quaestio Global Enhanced Cash, posee todas las credenciales para seguir dando satisfacciones a los inversores en un entorno caracterizado por una trayectoria cierta, pero por una velocidad incierta, en el descenso de los tipos de interés. También perdura el riesgo de una inflación más persistente de lo previsto en Estados Unidos, lo que pondría al BCE en una difícil tesitura: ¿hasta dónde pueden divergir los dos principales bancos centrales del planeta en materia de política monetaria sin que descarrile la trayectoria del eurodólar?
