Sectores refugio en momentos de ralentización económica

Ignacio Martinez Sanchez_noticia
Firma: cedida (KPMG).

TRIBUNA de Ignacio Martínez Sánchez, socio de Corporate Finance de Middle Market y Private Equity, KPMG. Comentario patrocinado por KPMG.

La actual conjunción de factores macroeconómicos anómalos que actualmente afrontamos en España nos obliga a todos los que trabajamos en sectores relacionados con la inversión corporativa a preguntarnos por los sectores que mejor aguantarán la ralentización económica esperada para los próximos años. Muchos nos aventuramos a apostar por sectores como salud, telecomunicaciones, educación, etc. Pero ¿avala la experiencia histórica en nuestro país estos sectores o simplemente lo hacemos llevados por las actuales tendencias de mercado?

A lo largo de las últimas dos décadas, España ha pasado por distintos periodos de elevada volatilidad e incertidumbre y clara contracción del mercado corporativo. En este artículo analizo lo ocurrido con la inversión corporativa en España en esos periodos en un intento de verificar si los sectores por los que todos apostamos hoy en día se corresponden con los que avala la experiencia histórica.

A tales efectos, y con ayuda de bases de datos públicas (principalmente Mergermarket), he analizado lo ocurrido en el mercado español desde 1998 hasta la actualidad con el fin de identificar los sectores que han mantenido mayores niveles de actividad corporativa entre 2009 y 2013, periodo que España necesitó para recuperarse de la gran crisis financiera causada por el derrumbe del mercado inmobiliario en EE.UU.

Sectores refugio: sospechosos habituales

En el conjunto de esos cinco años, descontando el sector financiero, el middle-market español registró un volumen de negocio de cerca de 102.800 millones de euros y 157 operaciones de las que hay información cuantitativa disponible. Por orden de importancia, medida en términos de volumen y recurrencia de operaciones, los sectores que mayor actividad mantuvieron fueron el energético, utilities, consumo y alimentación, consumo y distribución, ocio y salud.

Energía (circa 20.600 millones y 27 operaciones, 800 millones de tamaño medio)

En términos de tamaño el sector presenta una gran heterogeneidad, con operaciones corporativas que van desde la compra de instalaciones energéticas renovables individuales a macro-operaciones participando activamente inversores de perfil industrial y financiero.

Las causas que avalan la resiliencia del sector parecen ser, entre otras, el positivo marco normativo existente en aquel momento, la tendencia de crecimiento esperado a largo plazo generada por el esperado aumento de la demanda y la recurrencia y relevancia de resultados.

Utilities (circa 12.600 millones y 7 operaciones, 1.800 millones de tamaño medio)

Si bien el sector registra en el periodo analizado un número de operaciones relativamente bajo, todas ellas son de gran calado siendo inversores industriales los protagonistas de la mayoría de las operaciones. En este caso, parece que la principal causa que subyace a la resiliencia del sector es el componente estratégico de las operaciones.

Consumo – Alimentación (circa 4.100 millones y 13 operaciones, 300 millones de tamaño medio)

El sector se caracteriza por mostrar un tamaño medio de operaciones reducido en relación a los dos anteriores, La gran mayoría de las operaciones registradas en el periodo tienen como promotores grupos industriales. El factor principal que parece explicar el volumen de actividad registrado por el sector es el operativo, con grandes players industriales, nacionales o internacionales, tomando posiciones en compañías españolas en busca de complementariedad y sinergias.

Consumo – Distribución (circa 4.100 millones y 11 operaciones, 400 millones de tamaño medio)

En líneas generales, las conclusiones identificadas en el caso del sector de consumo – alimentación son también válidas para este sector.

Ocio (circa 4.000 millones y 13 operaciones, 300 millones de tamaño medio)

De las 13 operaciones que registró el sector en el periodo analizado, tan sólo una realizada en 2013 superó los 2.000 millones de valoración. El resto fueron operaciones de tamaño medio inferior al de los sectores de consumo, llamando la atención que el sector muestre una mayor participación de inversores financieros que en casos anteriores.

La amplitud y heterogeneidad del sector y la situación de muchos de los anteriores propietarios, afectados por la duración de la coyuntura económica adversa, parecen explicar la llegada de este tipo de inversores en busca de oportunidades de inversión interesantes en términos de precio.

Salud (circa 1.300 millones y 8 operaciones, 200 millones de tamaño medio)

De todos los sectores analizados, este es el sector que menor tamaño medio de operaciones presenta. En línea con lo ocurrido en el sector de ocio, el sector ha visto un importante número de operaciones protagonizadas por fondos de capital riesgo españoles de tamaño medio.

Las buenas perspectivas de evolución futura del sector, sus sólidos fundamentales y la posibilidad de acometer compras y participar en la consolidación del sector en aquel momento muy fragmentado explican la resistencia del sector.

Nuevas apuestas: la gran incógnita

¿Pero y que pasa con actuales sectores estrella? ¿No son la agricultura, la biotecnología, el software, el internet y las telecomunicaciones sectores refugio? Todos estos sectores muestran sólidos fundamentales que explican el auge reciente que han tenido en términos de actividad corporativa. Sin duda el cambio en los hábitos de consumo, la sobre demanda de alimentos, la importancia del bienestar social y la salud, etc., son tendencias incipientes que explican lo que viene ocurriendo desde hace unos años en estos sectores. Pero, por mucho que nos cueste aceptarlo, no existe suficiente evidencia histórica para demostrar que esos sectores puedan considerarse refugio a largo plazo en una situación de tensión macroeconómica como la que cabe esperar.

Ahora, también es verdad que el actual contexto de inestabilidad macroeconómica, caracterizado por las fuertes tensiones inflacionistas de oferta y demanda y los elevados tipos de interés, no se había registrado antes en España y que por ese mismo motivo a lo mejor la evidencia histórica existente no es representativa de lo que cabe esperar en los próximos años.

Conclusión: back to basis

Si bien el análisis llevado a cabo parece demostrar que en España los sectores enumerados anteriormente muestran ciertas características intrínsecas (legislación, amplitud del mercado, mejora operativa, situación de los vendedores, etc) que los hace especialmente resistentes en periodos de escaso crecimiento económico, también es verdad que estamos ante un cambio de paradigma ocasionado por la aparición de nuevos hábitos de consumo y tensiones macroeconómicas diferentes de las vistas en épocas anteriores que potencialmente pueden dejar sin aplicabilidad real la experiencia histórica.

Por ejemplo, hasta la fecha, y en línea con las conclusiones del análisis histórico, cualquiera defendería que en épocas de crecimiento económico lento los inversores industriales parecen tener ventaja competitiva sobre los financieros, especialmente en lo que concierne a operaciones de tamaño significativo, gracias a su mayor capacidad para generar sinergias y para encontrar estructuras de financiación adecuadas, aunque los mercados estén cerrados, poniendo su balance en juego. Pero, ¿seguirá siendo esto cierto en los próximos años con la cantidad de dinero inyectada en los sistemas pendiente de encontrar uso? ¿Puede esta liquidez hacer que el capital riesgo mantenga un papel más activo que en anteriores ocasiones?

Según datos de Spaincap, la inversión media anual del capital riesgo se situó cerca de los 3.000 millones entre 2007 y 2017 y aumento hasta los 7.500 millones en los últimos cinco años, por lo que no hay duda de su importancia. Además, los altos retornos derivados de esas inversiones han convertido este asset-class en una must-have en las carteras de los inversores, como se ha dejado patente en las últimas ediciones del encuentro CapCorp, que reúne anualmente a los profesionales del sector. Dicho lo anterior, es un sector que muestra todavía gran capacidad de crecimiento si tenemos en cuenta que la exposición de las carteras de los grandes inversores a este asset-class es todavía baja en relación con otros mercados (10% en USA, 5% en Europa y 1% en España).

En estas condiciones parece que se puede concluir que la experiencia histórica es sólo condición suficiente pero no necesaria a la hora de detectar buenas oportunidades de inversión; se hace necesario volver al origen, no dar nada por sentado y llevar a cabo el correspondiente análisis microeconómico de cada oportunidad, independientemente del sector, con grandes dosis de sentido común y prudencia, para entender el verdadero atractivo de la inversión e identificar el perfil del inversor con mejor encaje en la transacción.