Mauro Valle está al cargo de tres fondos de Generali Investments que han sido calificados con el sello Consistentes Funds People: GIS Euro Bond, GIS Euro Short Term Bond y GIS Euro Bond 1-3 Years. Los tres invierten en deuda soberana de la eurozona mediante la combinación de enfoques bottom-up y top-down. “La filosofía y el proceso de inversión son los mismos para todos los fondos; la diferencia está en el posicionamiento a lo largo de la curva de rendimiento, que depende de los distintos objetivos de duración”, aclara el gestor.
El punto de partida de la construcción de la cartera es un exhaustivo análisis macro: “Es primordial conocer a fondo el entorno macroeconómico y posicionar la cartera en consecuencia, en lo que respecta a los riesgos y a la asignación preliminar”, afirma Valle. Para conseguirlo, se apoya en los equipos de análisis de mercado de Generali Investments, que desarrollan análisis cuantitativos y cualitativos, elaboran previsiones sobre tendencias y presentan informes sobre perspectivas macro. Además de proporcionar soporte a los gestores, estos equipos hacen contribuciones a los comités de inversión periódicos, en las que comentan sus puntos de vista y hacen evolucionar la orientación de la cartera. Posteriormente, el equipo de inversiones capitaliza los análisis realizados por los equipos de investigación macroeconómica. Las decisiones se toman teniendo también en cuenta las aportaciones del comité de inversión, en el que participan miembros de los equipos de investigación.
Valle explica brevemente algunas de las visiones macro que está implementando actualmente en las carteras de los tres fondos. Afirma que “las economías de la periferia de Europa tienen índices de crecimiento correctos, sus balances fiscales están bajo control y, adicionalmente, el BCE está comprando su deuda a través del Programa de Compras del Sector Público (PSPP). Todos estos factores positivos han apuntalado los diferenciales de las economías periféricas, y la tendencia tendrá continuidad en el futuro inmediato”. No obstante, advierte que “esta deuda pública tiene un alto nivel de volatilidad, ya que se ve afectada por la incertidumbre en torno a las próximas elecciones en distintos países europeos”. Aunque piensa que no se debe subestimar este factor, vaticina que “los diferenciales solo se verán afectados de forma significativa en caso de victorias claras de candidatos euroescépticos”.
Paralelamente, Valle prevé que “el BCE se muestre algo menos blando a la vista de este escenario económico positivo”. De hecho, constata que “por ahora, el BCE parece encontrarse cómodo con sus decisiones”. Si la inflación consigue estabilizarse por encima del 1%, “no cambiará su posición en los próximos meses”. Sobre la reducción del ritmo de compras del PSPP, de 60.000 a 80.000 millones mensuales, el gestor observa que “por el momento a los mercados no les preocupa este riesgo de estrechamiento del BCE, aunque esta cuestión ganará protagonismo en la segunda mitad del año”.
La suma de estas percepciones lleva al experto a pronosticar que en los próximos meses podrían verse unos tipos más altos, “sobre todo en los vencimientos a más largo plazo”. Al sumar la influencia de los riesgos políticos, la conclusión del experto es que “tiene sentido gestionar la cartera de forma más conservadora”.
Precisión de relojero
El segundo paso del proceso de inversión es la asignación de la cartera. El gestor realiza un análisis fundamental exhaustivo del universo de inversión a partir de las aportaciones del equipo de análisis para identificar ideas de alta convicción. El valor de una posición inicial depende de la confianza en la inversión, y cuando se decide elevar una posición, siempre se hace con un enfoque gradual y basado en consideraciones macro.
Por ejemplo, en 2016 el GIS Euro Bond mantuvo de media 45 posiciones. Además de exposición directa vía papel, Valle invirtió en contratos de futuros muy líquidos. “Para gestionar la cartera de una forma más flexible, estoy utilizando futuros sobre tipos de interés. Esta herramienta permite ajustar el posicionamiento de la cartera con mayor rapidez y reducir los costes de las transacciones”, explica.
La generación de alfa depende de tres tipos de estrategia: duración, curva y selección. La combinación de las tres aporta diversificación a la cartera. Valle aclara que, para la gestión del GIS Euro Bond – que invierte en bonos soberanos para todos los vencimientos-, lo que hace es aplicar de forma activa estrategias de duración y posicionamiento en la curva de rendimiento. “En este sentido, la prioridad no es explotar anomalías o ineficiencias del mercado; en cambio, se concede una gran importancia a determinar los momentos oportunos (market timing), a las actividades de valor relativo entre sectores (gobiernos vs. agencias) y países (por ejemplo, BTP italiano vs. Bund), y a la selección de títulos”, resume.
En el caso de las estrategias sobre la curva, el experto toma posiciones en diferentes segmentos (dos, cinco, diez y treinta años) para explotar los movimientos en la pendiente. Estas posiciones varían, obviamente, para el caso de los fondos de corta duración. “El presupuesto de riesgo se gestiona en términos de exposición a los distintos tramos de duración relativa de la curva de rendimiento (1-3, 3-5, 5-7, 7-10, 10-30), para cada uno de los países en los que se invierte la cartera, o en los que se supone que podría invertirse (países incluidos en el índice de referencia)”, aclara. Los tres fondos han invertido en los últimos años principalmente en deuda periférica. Valle matiza que no se ve influenciado significativamente por el índice de referencia, lo que le permite aplicar activamente estrategias de duración y de posicionamiento a lo largo de la curva de rendimiento
Sin embargo, es con la estrategia de selección con la que actualmente el gestor es capaz de marcar la diferencia, al explotar las tendencias de compresión o expansión de diferenciales entre países en un contexto de bajos tipos de interés y estrechamiento de los diferenciales: “A la vista de los bajos tipos de interés que ha presentado el entorno de inversión durante la última década, no hemos dudado en buscar alfa en las duraciones o geografías que nos han parecido más interesantes, siempre ajustando los riesgos”.
