Desde hace al menos tres años, no ha habido pronóstico de año nuevo que no haya vaticinado el fin del histórico mercado alcista de la renta fija. Como han podido comprobar los inversores, estos pronósticos han sido errados… al menos, hasta ahora: 2018 se perfila como un año plagado de grandes desafíos para la renta fija.
Dicho esto, lo cierto es que el contexto de mercado sigue siendo de apoyo. Así lo ratifica Ana Gil, directora de inversiones de renta fija de M&G Investments: "Se trata de un entorno en el que veremos una continuidad en el crecimiento global positivo, donde se seguirán registrando buenos fundamentales económicos, presiones inflacionarias moderadas y crecientes señales de normalización monetaria de aquí a los próximos meses".
Gil añade que, "aunque el nivel de riesgo político es menor al que se daba a principio de año, sigue habiendo ciertos riesgos no resueltos que requieren la atención del inversor", por lo que aconseja mantener un posicionamiento en estrategias en renta fija "que mitiguen la duración, para proteger al inversor frente a posibles cambios de sentimiento del mercado" o bien, en estrategias flexibles y globales "que permitan encontrar valor en mercados menos explorados".
“El endurecimiento de la política monetaria empezará a importar en 2018”, afirman los analistas de Goldman Sachs AM, aunque matizan que “es probable que la lenta y bien anunciada transición desde los programas QE tenga un impacto limitado”. Más duradera será la huella que deje la política de subidas de tipos de la Reserva Federal, ya que creen que será “significativamente más rápida de lo que el mercado está esperando”. Si se cumple el pronóstico, el rendimiento de los bonos entraría bajo presión y podrían convertirse en una fuente de volatilidad temporal.
El fortalecimiento del dólar sería el segundo gran riesgo, ya que en Goldman Sachs AM creen que el dólar batirá al mercado “a medida que los diferenciales de tipos favorezcan cada vez más a EE.UU.”. Esto supondría una señal de venta, “dado que el poder de los diferenciales de tipos probablemente termine por desvanecerse, a medida que otros bancos centrales se acerquen a estrategias de salida de los estímulos cuantitativos”. En cambio, consideran que las divisas emergentes deberían seguir beneficiándose del contexto de crecimiento global y baja inflación, “aunque es probable que la tendencia se vuelva más volátil”.
La consecuencia ha sido una postura bajista con la deuda soberana. En la gestora consideran que el contexto de posible expansión fiscal en EE.UU., más la posibilidad de que la Fed adopte un objetivo de inflación más elevado en el futuro, y los riesgos inherentes a la reducción de los otros QE en marcha “sugieren la necesidad de una prima de riesgo más elevada para invertir en deuda soberana”. Sobre la deuda corporativa, afirman que “los niveles actuales de los diferenciales están más o menos justificados por el entorno macro y los fundamentales corporativos”. De aquí en adelante, anticipan repuntes de la volatilidad, aunque aclaran que “es demasiado pronto para posicionarse para una reversión de los diferenciales en el ciclo”.
Bill Chepolis, responsable de renta fija para EMEA de Deutsche AM, considera que los inversores no deberían olvidarse del dólar, al pensar que ya se ha alcanzado la máxima divergencia: “Esto se debe en parte al hecho de que el crecimiento económico en la eurozona ha sido una sorpresa positiva. Adicionalmente, la UE ha ganado popularidad entre los ciudadanos y el escenario político es en general más estable que en EEUU.”, aclara.
El experto sigue pensando que las mejores oportunidades se encuentran en bonos corporativos, y espera que los denominados en dólares generen rendimientos superiores a los bonos en euros, incluso después de costes de cobertura. “Los bonos de alto rendimiento son particularmente interesantes. Aquellos de mercados emergentes ofrecen retornos altos similares ya que están soportados por un entorno favorable, buenos datos de crecimiento y baja inflación”, resume. Para 2018, aconseja gestionar de forma activa la duración y las divisas.
“Nuestra gran temática de cara a 2018 sigue siendo un lento proceso en el que la inflación va tocando fondo, a medida que el crecimiento mundial se ha estabilizado este 2017, y continúa mejorando desde unos niveles reducidos”, comenta Ken Leech desde Western Asset (Legg Mason Global AM). Aunque la normalización monetaria esté en marcha, cree que “la deuda pública debería seguir viéndose apuntalada por las políticas de tipos de interés reducidos y los sectores que ofrezcan diferencial deberían superar claramente a los treasuries y la deuda pública mundial”.
Leech afirma que “la mayor oportunidad para la renta fija se encuentra en los mercados emergentes”, debido a la conjunción de una serie de factores: “En comparación con los desarrollados, el crecimiento muestra mucha mayor solidez, mientras que el endeudamiento es muy inferior. Las tendencias demográficas son, en general, mucho más positivas, lo que se traduce en que el sector presenta las mejores oportunidades en cuanto a perfiles de rentabilidad/ riesgo”.
Ibrahima Kobar, consejero delegado adjunto y co director de inversiones en NAM (Natixis IM), se desmarca de las opiniones anteriores: “Nos estamos embarcando en un periodo positivo para los bonos, con un ciclo virtualmente virtuoso, ya que las políticas monetarias están bien definidas y la tendencia de los tipos de interés está clara”. Kobar recuerda que los riesgos políticos de principios de 2017 se han desvanecido, y aunque no descarta la posibilidad de un shock externo, “ahora los mercados saben cómo ponerlos en precio”. Destaca como último factor de apoyo que “el contexto macro es boyante y la distorsión en las valoraciones de los bonos está preparada para reducirse, como resultado de la reducción del QE del BCE”.
La conclusión del experto es que “2018 está destinado a ser una buena cosecha para los inversores en renta fija, con emisiones largamente sobre suscritas debido a la escasez de bonos”. “En un contexto de tipos reales negativos continuados, todavía es clave buscar rentabilidad, y por tanto los inversores deben atreverse”, concluye Kobar.
Atentos a los bancos centrales
Stefan Kreuzkamp, director de inversiones de Deutsche AM, recuerda que “en el futuro próximo, es probable que tres de los cinco principales bancos centrales aumenten los tipos, pero a un nivel moderado”. Aunque también se mantendrán los estímulos por recompras de bonos en Europa y Japón, el experto declara que “el principio del fin de la política monetaria ultra flexible ha llegado”.
Desde Allianz Global Investors recuerdan que los bancos centrales han sido una gran influencia para los mercados en la última década, y esto no cambiará el año que viene. Sin embargo, matizan que “el posicionamiento para los siguientes movimientos de los banqueros centrales se volverá más complicado, al empezar las políticas a divergir globalmente”.
Desde la gestora insisten en que, pese a la postura cauta de los bancos centrales, los efectos de sus ajustes son inciertos. Destacan en particular el incremento del riesgo de liquidez: “En algunos mercados, podría producirse una escasez severa de liquidez sin mucho aviso previo. Como resultado de sus programas QE, la Fed, el BCE y el BoJ poseen un tercio del mercado global de bonos y han creado efectivamente liquidez de la nada. Vender estas posiciones podría causar problemas en los mercados, incluyendo la subida brusca de la rentabilidad de los bonos”, advierten.
Adicionalmente, en la firma alertan de que la liquidez también se está viendo afectada por la concentración de flujos hacia ETF y el uso extendido del trading de alta frecuencia. “Estos factores pueden reprimir la volatilidad y el comportamiento en manada hacia unos pocos valores”, concluyen.
