La Reserva Federal sigue empeñada en sorprender a los mercados, pero sin causarles un infarto. Después de mayo –cuando por primera vez se puso sobre la mesa la retirada de estímulos- y de septiembre –cuando decidió en contra del consenso no empezar todavía a desmantelar el QE3- diciembre se ha convertido en la siguiente fecha clave en la agenda de retirada de estímulos. La decision del FOMC (el Comité de Mercado Abierto de la Fed) de empezar en enero a reducir los estímulos en 10.000 millones de dólares –de 85.000 a 75.000 millones- las compras mensuales de deuda y cédulas hipotecarias (el recorte es de 5.000 millones en cada caso) ha vuelto a ser un revulsivo para unos inversores que se resisten a emprender la senda de la normalización. Eso sí, es necesario subrayar que la mayoría de miembros del comité no espera la primera subida de tipos hasta 2015.
Claves para entender el movimiento de la Fed
Ahora las gestoras internacionales analizan este primer movimiento, el último legado de Ben Bernanke a la Fed antes de dejar el cargo en enero. Los expertos de Invesco AM comienzan fijándose en cómo Bernanke ha transmitido este mensaje al mercado: “El umbral de desempleo del 6,5% se ha dejado sin cambios, pero el lenguaje incluyó dos añadidos”, explican. El primero, que el objetivo actual de empleo seguirá sin cambios hasta que el paro haya “más que pasado” ese umbral del 6,5%. El segundo, que esto sería apropiado “especialmente si la inflación sigue por debajo del objetivo del 2%”.
Al margen de estos pequeños matices Philippe Waechter, economista jefe de NAM (filial de Natixis Global AM) considera que la visibilidad sobre los tipos de interés no ha cambiado, pues sigue condicionada a ese 6,5% de paro y al 2,5% de inflación previsto para un horizonte de entre 1 y 2 años. El responsable opta por analizar el razonamiento que ha seguido la Fed para tomar esta decisión, razonamiento compuesto por tres elementos. El primero, que al no tener la Fed un compromiso previo con sus compras de activos, no existe tampoco ningún calendario o umbral que les lleve a suspender esas adquisiciones. “La Fed sólo dijo que la reducción de las adquisiciones continuará si las condiciones económicas son favorables. Es una diferencia importante, pues la Fed no se ha atado las manos”, aclara Waechter.
El segundo razonamiento es –como se ha venido anticipando este año- que si se ha acordado empezar a reducir estímulos es porque el banco central considera que la situación económica de Estados Unidos se ha fortalecido. “No dice que el crecimiento repunte rápidamente, sólo que el riesgo sobre la actividad económica ahora está equilibrado. Es una situación más fácil de gestionar que en junio, cuando todavía había algunos riesgos”, señala el responsable de NAM. La tercera razón que detecta Waechter viene del lado de la inflación, que “sigue baja y seguirá siendo baja durante mucho tiempo”. El economista añade que “la reafirmación del camino de la inflación es el factor importante de la Fed. Es lo que permitirá su estrategia de tipos de interés bajos”.
La cuestión para el experto de NAM es cómo reaccionarán los inversores a este esquema de retirada de estímulos. Si empezaran rápidamente a anticipar tipos de interés más elevados al ir recuperándose el crecimiento, poniendo presión sobre los tipos, “la Fed podría ser más proactiva sobre lo que está definido actualmente en términos de la tasa de desempleo. Pero esto reduciría su credibilidad”, sentencia Waechter.
Por su parte, el economista jefe de Schroders, Keith Wade, ha declarado al respecto que la decisión de la Fed “es una retirada tan ‘dovish’ como se podría imaginar”. En base al recorte de 10.000 millones anunciado, Wade reflexiona que “sobre la base de que la Fed recorte 10.000 millones en cada reunión, las compras de activos se terminarían en octubre del año que viene”.
En cuanto a la cuestión clave, la inflación, el experto de Schroders observa que pese a que ciertamente esté baja, “es un indicador atrasado”. “Ya hay signos de que los salarios están respondiendo a la caída del desempleo y, a medida que el mercado laboral se sigue ajustando, algo que sugieren los indicadores adelantados, la presión sobre los precios repuntará”.
La visión de Schroders contempla más riesgos al alza para el crecimiento en 2014 que los que reflejan las proyecciones de la Fed, “al haber alcance para un consumo más fuerte al subir el empleo y las ganancias y el efecto riqueza continue mejorando los balances y la confianza”.
Mitu Patel, responsable de tipos de Henderson Global Investors, coincide con Wade en que se podría asumir que la retirada de estímulos podría terminar en el cuarto trimestre del año que viene “si se sugiere en la última conferencia de prensa de Bernanke como presidente que se mantengan las reducciones mensuales de 10.000 millones de dólares”, aunque recuerda que el programa depende de la publicación de los datos, por lo que los mercados podrían volver a la dinámica de ver a las buenas noticias como malas noticias.
“Lo que es interesante es que el mercado parece dar una cantidad razonablemente elevada de credibilidad a la forward guidance de Estados Unidos”, observa Patel, al constatar que la proyección del FOMC de que los tipos estarán en el 0,75% a finales de 2015 coincide más o menos con el consenso de mercado. “La cuestión es si la Fed puede mantener la línea de su comunicación durante mucho tiempo si la economía se normaliza más rápido de lo que se espera”, advierte el responsable tomando como referencia lo que le ha sucedido al Banco de Inglaterra, cuya credibilidad se ha puesto en duda después de que tanto el crecimiento como el mercado laboral sorprendieran con datos más fuertes de lo esperado.
La aportación de Fidelity Worldwide Investment también se centra en la figura de Bernanke… y en los efectos que puedan acusar los bonistas. Así lo resume Trevor Greetham, director de asignación de activos de la gestora: “No me sorprende que Bernanke haya iniciado el proceso. No quería dejar el cargo con los estímulos en su cota más alta. De esta forma, puede decir que con él empezó la normalización”.
David Buckle, responsable de investigación cuantitativa de renta fija de Fidelity añade que esta decisión “es de una importancia crítica para los inversores en bonos que están decidiendo sus posiciones para el año que viene”. El responsable añade que “cualquier riesgo de huida hacia rentabilidades más altas se ha quedado en suspenso ante la promesa de la Fed de mantener los tipos hasta que el paro baje del 6,5%. Este plan quedó reforzado al decir “si la inflación proyectada continúa por debajo del objetivo a largo plazo del 2%”. Esta segunda frase refleja la creciente preocupación hacia una inflación persistentemente baja”. Buckle concluye expresando su opinión de que “el inicio de la retirada de los estímulos es una declaración conciliadora que debería apoyar tanto a los bonos como a los activos de riesgo”.
Reacciones, previsiones y consecuencias
Dentro del apartado de las evaluaciones, varios gestores han mostrado su conformidad con la decisión de Bernanke de no retrasar más la retirada de estímulos. Uno de ellos ha sido Sam Wardwell, estratega de inversión del equipo de Boston de Pioneer Investments: “Estoy contento de que lo hicieran. La economía no lo necesita, y los mercados podrán o deberían poder volver a la normalidad”. La previsión de Wardwell es que Estados Unidos crecerá un 3%, con la tendencia del paro a la baja y la inflación manteniéndose en niveles bajos. Paralelamente, prevé que repunten los rendimientos de los bonos. Aunque no da una cifra, afirma que “los retornos seran tenues”. En cambio, prevé rentabilidades positivas para la renta variable, dadas las valoraciones y los ingresos esperados.
De cara a los riesgos del año que viene, Wardwell asevera que la economía tiene buen aspecto y no ve riesgos de sobrecalentamiento o debilidad en el ciclo. Sin embargo, no quita ojo a la evolución de la política estadounidense el año que viene. Por un lado, recuerda que el venidero es año electoral, y la credibilidad de ambos partidos politicos está en un punto bajo… y además están obligados a seguir alcanzando pactos entre ellos. En este sentido, observa que el acuerdo presupuestario alcanzado recientemente “no es un avance sustancial… pero el hecho de que alcanzaran el acuerdo antes de lo programado, contando con gran apoyo bipartidista en el Senado y el Congreso, es un signo de que el juego ha cambiado”.
También ha mostrado su aprobación a la decisión de la Fed Rick Rieder, director de inversiones del equipo de renta fija fundamental de BlackRock, afirmando que “se trata de un paso en la buena dirección”. La visión de la gestora es que el PIB de Estados Unidos crezca en torno al 2,5% en 2014, aunque no descartan que esa cifra sorprenda al alza. Rieder estima que “esta decisión no va tener una gran repercusión para el mercado de bonos dado que aún hay mucha liquidez en el sistema financiero mundial”. El experto advierte que esto no significa que “los tipos de interés no vayan a subir con el paso del tiempo”. La previsión de BlackRock es que el bono estadounidense a 10 años alcance el entorno del 3,25% a mediados de 2014.
