¿Es posible gestionar una estrategia de retorno absoluto en renta variable en ausencia de volatilidad? Éste ha sido uno de los retos que ha tenido que afrontar a lo largo de este año Amadeo Alentorn, gestor del Old Mutual Global Equity Absolute Return Fund (calificado como favorito de los Analistas y Blockbuster Funds People).
El experto ha detectado varias tendencias atípicas en los últimos meses que le han llevado a una misma conclusión: los indicadores de volatilidad están distorsionados, y no reflejan correctamente el riesgo. La primera de estas tendencias ha sido la caída en picado de la recompra de acciones a lo largo de año; históricamente, las empresas han reducido sus recompras de acciones en fases bajistas del mercado. Alentorn interpreta este comportamiento como “una demostración de que el mercado está bastante sobrevalorado”. El gestor denuncia que, por un lado, “el rally ha estado apoyado por la compra de acciones percibidas como seguras”. Por otro, “la volatilidad está aplastada artificialmente, no refleja correctamente el riesgo macro”.
La combinación de ambas situaciones ha provocado que se hayan encarecido las acciones de beta baja, un fenómeno que el gestor encuentra especialmente visible en el caso del S&P 500. Aporta un gráfico en el que puede observarse la evolución desde junio de 2013 (en coincidencia con el Taper Tantrum de la Reserva Federal) del valor en libros del índice S&P 500 y el S&P 500 Low Volatility. Se observa que el indicador de baja volatilidad lleva superando de forma constante al índice tradicional desde junio de 2015, pero que desde el verano de este año las valoraciones de ambos índices han empezado a converger hacia un mismo punto.
Alentorn interpreta esta convergencia como una señal clara de lo que él denomina “quantitative crowding”, es decir, un posicionamiento excesivo en la misma transacción por parte de gestores con modelos cuantitativos. El resultado es que “las estrategias de baja volatilidad y alto dividendo están muy atestadas, esto está llevando a precios desorbitados”. Por esta razón, el Old Mutal Global Equity Absolute Return Fund ha optado por ponerse corto desde hace un tiempo en empresas de beta baja que exhiban “un comportamiento irracional”.
Otra tendencia que preocupa al experto es cómo los ETF de baja volatilidad han contribuido a exacerbar la tendencia, pero al mismo tiempo están llevando a los inversores a asumir riesgos ocultos. "Si descomponemos las fuentes de riesgo que replican los ETF de baja volatilidad, observamos que, con frecuencia, esas fuentes no encajan con el estilo con el que dicen invertir”, denuncia Alentorn.
Éste aporta otro gráfico donde puede observarse perfectamente la tendencia: toma como ejemplo tres fondos cotizados que ofrecen exposición a varios índices de renta variable estadounidense con baja volatilidad y descompone su exposición a distintos factores y fuentes de riesgo. El resultado es que son fondos que sí están expuestos a la volatilidad, pero también a la sensibilidad del mercado, a la liquidez o a la capitalización de las empresas presentes en esos índices.
El gestor considera que los ETF que replican estrategias de altos dividendos son los que cuentan con un número mayor de factores de riesgo ocultos, y aporta un tercer gráfico que lo demuestra: tomando como referencia cuatro productos que replican el comportamiento de índices de dividendos, se observa que el estilo predominante no es la rentabilidad por dividendo, sino la sensibilidad del mercado, tendencias de precio a medio plazo (momentum) o la capitalización.
