Según el gestor de este fondo de renta fija de Carmignac, después de más de una década en la que muchos inversores en renta fija compraban instrumentos o situaciones que no comprendían del todo, ahora pueden conseguir sus objetivos de rentabilidad manteniéndose dentro de su zona de confort.
El 2023 ha sido el primer año en mucho tiempo que ha comenzado en un entorno en el que el capital tiene un coste. Los tipos se han normalizado y los diferenciales de crédito, tras ampliarse rápidamente el año pasado, han estado fluctuando en torno a un nivel estructuralmente más alto. “Es probable que el aumento de las tasas de impago impida que esos diferenciales alcancen los bajos niveles del entorno anterior, mientras que la ausencia de crisis de liquidez también pone un tope a las primas de riesgo”, opina Pierre Verlé, responsable de deuda corporativa y gestor del Carmignac Portfolio Credit, fondo con Rating FundsPeople 2023.
Durante los últimos veinte años, los rendimientos del crédito han alcanzado niveles más altos, pero sólo durante crisis graves, mientras el mercado funcionaba, tanto en el lado primario como en el secundario. Y lo que para el gestor es aún más interesante: después de más de una década en la que muchos inversores en renta fija, hambrientos de rendimiento, compraban instrumentos o situaciones que no comprendían del todo, comprimiendo la remuneración extra que cabría esperar por un análisis complejo, ahora pueden conseguir sus objetivos de rentabilidad manteniéndose dentro de su zona de confort.
“Las primas de complejidad han vuelto a niveles atractivos en el mercado secundario, y mientras que los emisores habituales bien conocidos por el mercado pueden emitir con diferenciales relativamente bajos, los que no cumplen los requisitos tienen que ofrecer grandes primas, lo que crea muchas oportunidades”, destaca.
A su juicio, la mayoría de la gente había olvidado, tras una década de represión financiera, que el carry era el oxígeno de los mercados de crédito. “Se había engañado a los gestores de carteras de crédito haciéndoles creer que su trabajo consistía en adivinar la dirección del mercado, si los tipos o los diferenciales medios subirían o bajarían. No es así. Su trabajo consiste en seleccionar el riesgo y asignar el capital de forma eficiente. Como el carry ha vuelto, la selección y la gestión del riesgo deberían seguir siendo mucho más importantes apostando por la dirección de los tipos”.
Posicionamiento actual para afrontar 2024
Verlé no prevé que el posicionamiento de los fondos sea diferente en enero. “Podría serlo si cambian las condiciones, pero si sé de antemano cuáles serán las mejores oportunidades en 2024, lo más probable es que las aproveche hoy”.
Los mercados de deuda corporativa han sido una de las pocas clases de activos que se ha revalorizado a medida que el capital dejaba de ser gratis, impulsando al alza las rentabilidades y generando oportunidades para los inversores. Sin embargo, el entorno macroeconómico, con las perspectivas de inflación y ralentización del crecimiento, hace que muchos clientes tengan en mente la volatilidad de los mercados. Evitan las empresas cuyos modelos de negocio o balance dependen de un bajo coste del capital. Aunque su selección deriva de un enfoque bottom-up, se distinguen tres temas principales.
“Dado que los bancos estuvieron en el epicentro de la crisis anterior, no sólo sus modelos de negocio se volvieron menos arriesgados, sino que sus balances también se hicieron más sólidos, y sus regulaciones más estrictas. El sector financiero no se volvió adicto a los tipos negativos. Más bien al contrario. Fue matando poco a poco a bancos y aseguradoras. Creemos que el episodio de Credit Suisse dio la razón a la clase de activos AT1, cualquier regulador que analice esos acontecimientos sólo puede pensar que esos instrumentos fueron una gran parte de la solución”, analiza.
Tal y como indica, las empresas del sector de la energía y los servicios energéticos también están acostumbradas, tras más de ocho años de crisis, a lidiar con un elevado coste del capital. “Es uno de los raros sectores en los que es fácil encontrar emisores que generen flujos de caja suficientes para pagar cupones de dos dígitos y amortizar cada año un porcentaje importante de su pila de deuda”, afirma.
Por último, ve un valor muy atractivo en algunos tramos de obligaciones de préstamo colaterizadas. “Los vehículos bien gestionados con las estructuras adecuadas no sólo se benefician de los tipos más altos (ya que son instrumentos flotantes), sino que ofrecen una buena protección contra el aumento de las tasas de impago”.
Últimamente han realizado bastantes menos cambios estructurales en la construcción de la cartera. “Las posiciones cambian en función de acontecimientos idiosincrásicos y cada semana encontramos multitud de oportunidades atractivas. No creemos que el rendimiento deba provenir de las tendencias macroeconómicas, sino de la selección de créditos, y lo bueno de este entorno es que el rendimiento de nuestra cartera este año se ha logrado sin perder los motores del rendimiento”, concluye.
