Keith Ney es, desde el pasado mes de marzo, gestor en solitario del Carmigac Securité, uno de los fondos de renta fija de corto plazo más populares en España, como evidencian los más de 1.000 millones de patrimonio que atesora este producto en el mercado español. Ney asumió la gestión del fondo tras la salida de Carlos Galvis, que pasó a gestionar en exclusiva el Carmignac Capital Plus, en un momento en el que la entidad iniciaba un plan renove que afectaba a distintas estrategias. Key está al frente de la estrategia desde enero de 2013. En este periodo, el gestor ha vivido en primera persona la continuidad del rally mostrado por el mercado de bonos durante los últimos dos años y medio. A pesar del buen comportamiento de la renta fija, Ney considera que “todavía es posible encontrar valor en Europa, aunque cada vez es más difícil hacerlo”.
En una entrevista concedida a Funds People, este estadounidense afincado en París reconoce que el buen comportamiento registrado por el mercado de bonos europeo (que ha alcanzado tanto a los países del núcleo de Europa como a los periféricos y que se ha extendido tanto por el segmento de deuda pública como por el de corporativa) ha limitado las oportunidades. “En algunas partes del mercado que entendíamos sobrevaloradas hemos recogido beneficios; en otras, en cambio, seguimos encontrando valor”. En este sentido, la estrategia seguida por Ney durante los últimos meses ha pasado por reducir sus posiciones en crédito, que ha pasado del 50% que ocupaba en la cartera hace un año hasta el 46% actual. Concretamente, lo ha hecho en crédito no financiero con rating BBB y BB.
Por el contrario, el gestor ha ido elevando significativamente el peso del crédito financiero en la cartera. Del 26% que tenía hace un año ha pasado a representar el 37% de la cartera. “Los bancos europeos son muy interesantes. Los préstamos bancarios ofrecen en estos momentos una oportunidad muy interesante. Los spreads bancarios todavía cotizan con descuento, ya que la mejora de los fundamentales no ha sido puesta en precio. Al contrario de lo que sucede con las compañías estadounidenses o las empresas europeas no financieras, se trata del único sector donde tenemos visibilidad de una mejora de los fundamentales dado el proceso de desapalancamiento y el nuevo marco regulatorio, lo que a medio-largo plazo mejora el riesgo de crédito de estas compañías. Es donde hoy encontramos valor”.
Uno de los aspectos técnicos que Ney considera favorecerá a los activos financieros será el sustancial deterioro de la liquidez vivida en este segmento de mercado durante los últimos cinco años. “El hecho de haberles pedido a los bancos que se desapalancaran y que asumiesen un menor riesgo ha tenido como consecuencia una emisión de bonos sénior no garantizados y bonos con cobertura”. En otros segmentos de mercado ha ocurrido todo lo contrario, ya que ha habido más oferta. “Es no es el caso de los emisores de high yield en Estados Unidos o las empresas de high yield europeas fuera del sector financiero”. En este sentido, Ney también reconoce que los mercados de renta fija se han vuelto más volátiles.
El gestor explica que la política del BCE no ha condicionado la estrategia. “No construimos la cartera en función de sus políticas. Hace dos años formalizamos una exposición importante a bancos porque creíamos que el riesgo sistémico que el mercado estaba valorando era excesivo y ante el convencimiento de que el marco regulatorio iba a reducir el riesgo de los bancos. La normalización europea implica reducción de los spreads. Lo importante es que la autoridad monetaria europea está pasando de una estrategia pasiva (con planes como el LTRO, al que tenían que acudir los bancos) a una estrategia activa (con programas de compra de ABS y cédulas hipotecarias). Esto debilitará al euro, apoyará el crecimiento y reducirá los costes de financiación de los bancos”, asevera.
Las ideas –explica Ney- las generan en función del ciclo, tanto desde el análisis top-down –primer filtrado- como bottom-up –segundo-. “Algunas veces la oportunidad aparece por un análisis específico ascendente de los fundamentales de las compañías (crecimiento de las ventas de la empresa, expansión de márgenes, potencial de compresión de los spreads…). En otros casos, se trata de una oportunidad centrada en un título en concreto impulsada por una posición de arbitraje en la estructura de capital. Finalmente, también pueden surgir ideas desde un punto de vista descendente y centrado en las oportunidades, en momentos en los que los mercados se dejan llevar por el pánico y se producen procesos de ventas irracionales. En general, de lo que se trata es de encontrar anomalías, que suelen surgir cuando nuestras expectativas no coinciden con las del consenso”.
En términos de duración, el fondo se puede mover en la horquilla de entre los -3 a los 4 años. Actualmente, está en 1,7 años, frente a los 2,1 años del benchmark. La liquidez de la cartera asciende al 27%. El fondo está diversificado por países, sectores y emisores. Las principales posiciones de la cartera están en deuda pública de España e Italia, donde se posicionan en la parte media de la curva. De cara al futuro, el gestor considera que la rentabilidad vendrá más por el lado del carry que por el de la compresión de los spreads. Desde Carmignac destacan de este producto el hecho de no haber cerrado ningún año de los últimos 25 en negativo en términos de rentabilidad (no habiendo perdido dinero en periodos de rolling a seis meses) y el hecho de que el equipo no tenga ningún default en su haber.
