Alla luce di un 2020 in cui i mercati hanno affrontato plurime sfide, mostrando un'estrema resilienza, e di valutazioni sugli attivi di rischio ai massimi, le domande degli investitori si concentrano in maniera pressante su come valutare un contesto in cui il legame tra economia reale e asset finanziari risulta spesso complicato da individuare. Quanto e con quale distribuzione crescerà l’economia, quali sono le aree su cui concentrarsi e quelle a evitare perché impattate dai cambiamenti portati dalla pandemia da Covid-19, sono solo alcuni degli interrogativi che concorrono a determinare il susseguirsi di record nello stock di risparmio a cui si assiste negli ultimi mesi in Italia, ma non solo.
Chi tiene in mano il mercato?
La presentazione dell’outlook 2021 di Edmond de Rotschild Asset Management di Benjamin Melman, chief investment officer della casa di gestione francese, ruota intorno ad un grande e unico attore, o meglio tipologia di attore, su cui è necessario concentrarsi per capire cosa avverrà sui mercati: le Banche centrali.
“L’espansione dei bilanci delle Banche centrali nel corso de 2020 è stata senza precedenti per velocità e portata”, afferma Melman, che fa notare inoltre come gli istituti di politica monetaria si siano già impegnati a fornire il proprio sostegno anche nel 2021. “La Fed continuerà ad ampliare il proprio bilancio e manterrà acquisti mensili per 120 miliardi di dollari in titoli del Tesoro e MBS fino a quando non saranno stati compiuti progressi sostanziali per quanto riguarda il ritorno alla piena occupazione e l'inflazione non raggiungerà i livelli previsti. La situazione in Europa non è diversa. Non si prevede una battuta d’arresto da parte della BCE nel suo programma di espansione del bilancio prima di marzo 2022. Allo stesso tempo, un’emissione senza precedenti registrata nei principali Paesi, in particolare negli Stati Uniti, ha portato le Banche centrali ad intervenire nel finanziamento del mercato obbligazionario per fermare una riduzione della liquidità potenzialmente in grado di impattare negativamente sulla ripresa. È anche probabile che lo sfortunato precedente del 2018 porti le Banche centrali a tornare a una normalizzazione della loro stessa politica in modo molto più graduale di prima”.
Quest’ultima affermazione fa capire come l’attuale dipendenza degli andamenti dalle decisioni delle Banche centrali non sia una novità ma una costante rafforzata dalla pandemia da Covid-19.
Il risvolto ottimista
Sebbene si tratti di un abbraccio tanto stretto da poter risultare complicato da sciogliere nel lungo e lunghissimo periodo, in ottica 2021 la pressoché totale certezza della prosecuzione da parte delle Banche centrali in modalità ultra-accomodante costituisce un elemento di ottimismo per gli investitori. “Se la crescita dei mercati è dovuta a questo fattore, una sua permanenza ci fornisce sufficienti indicazioni per continuare ad essere costruttivi”, sottolinea il CIO di EdR AM. L’altro elemento da cui discende un ottimismo di fondo che permea la view della casa d gestione è il fatto che i mercati non abbiano ancora interamente prezzato il potenziale di ripresa dell’economia pienamente esprimibile in seguito ad una diffusione su larga scala dei vaccini a livello globale.
“I sondaggi si orientano su un ottimismo di fondo da parte degli investitori. Tuttavia, questo ottimismo non trova risconto nella costruzione di portafoglio. L'esposizione degli investitori ai rischi di mercato non è particolarmente al di sopra della media, anche se gli investitori stanno gradualmente tornando ad essere ciclici da quando Pfizer ha presentato il suo vaccino in novembre. Fino a quando l'ottimismo sarà limitato al sentiment e non si rifletterà ancora in termini di prezzi, crediamo che l'avvicinarsi della ripresa porterà con sé un rimbalzo del mercato”, analizza Melman.
Costruzione di portafoglio
Dal quadro macroeconomico è poi necessario passare alla costruzione di portafoglio tenendo conto delle grandi differenze tra aree, settori, fattori, dinamiche dei flussi, geografie e temi. Partendo dall’azionario le convinzioni espresse da Melman relativamente al 2021 identificano negli Stati Uniti il mercato più difensivo e nell’area asiatica quella con il maggior potenziale di crescita. “Ma la maggiore diversificazione deve avvenire sui fattori”, fa notare l’esperto. “Gli investitori hanno naturalmente il diritto di mantenere i titoli growth, data l'abbondante liquidità di oggi e la probabilità che i tassi di interesse rimangano bassi. Tuttavia, con una ripresa potenzialmente vigorosa che sta prendendo forma, riteniamo che possano correre il rischio di una sottoesposizione a titoli ciclici e value”. Il CIO di EdR AM rivela come nelle ultime settimane siano state aperte posizioni per evitare tale rischio.
Lato obbligazionario, la preferenza della casa di gestione francese va ai financial bond, i particolare europei, e al fixed income dei mercati emergenti sia lato governativo che societario. Una sottolineatura importante è, infine, sul controllo del rischio, per cui, secondo Melman, non è più possibile contare sulla duration. “Ha senso”, conclude, “prendere in considerazione asset come le obbligazioni convertibili e azioni con copertura di opzioni che offrono una certa convessità e/o protezione dagli shock di mercato. Il dollaro, inoltre, guadagnerebbe se i mercati dovessero scendere. Questo è il motivo per cui abbiamo mantenuto l'esposizione al biglietto verde nei nostri portafogli”.
