Il tempo in cui le banche centrali si limitavano ad alzare i tassi con incrementi di 25 punti base è finito. Sia la Bce che la Banca del Canada hanno aumentato i tassi di interesse di 75 punti base nell'ultima riunione, seguendo le orme dei due aumenti di 75 punti base della Fed a giugno e luglio. Inoltre, dopo l'ennesima sorpresa al rialzo dell'inflazione CPI statunitense, sembra probabile che l'autorità monetaria degli Stati Uniti continuerà a inasprire i tassi a questo ritmo. E forse lo farà ancora a novembre e poi a dicembre. Oggi i mercati valutano una probabilità superiore al 50% che sia la Bce che la Bank of England aumentino di 75 punti base invece che di 50.
Inflazione... più durevole?
L'aumento dei prezzi è il nocciolo della questione. L'ultimo dato sull'inflazione negli Stati Uniti relativo al mese di agosto mostra una moderazione dell'inflazione complessiva, grazie soprattutto al calo dei prezzi dell'energia. Tuttavia, i mercati si sono concentrati sulla ripresa più persistente dell'inflazione di fondo, salita al 6,3% su base annua. "Questo dato fornisce poche ragioni affinché la Fed si discosti dal suo percorso di inasprimento", ha dichiarato J.P. Morgan AM.
Tuttavia, per Olivier de Berranger, chief investment officer e responsabile della gestione patrimoniale di La Financière de l'Echiquier, il problema non è più tanto il livello generale dell'inflazione, ma soprattutto la sua causa principale, che è più profonda dell'aumento dei prezzi dell'energia e dei generi alimentari. Ossia il prezzo degli alloggi.
"Contro ogni previsione, gli affitti continuano a crescere e, dato che anche i tassi di prestito continuano a salire, possiamo aspettarci di assistere a forti richieste di aumenti salariali che saranno difficili da contrastare, dato che il mercato del lavoro statunitense continua a mostrare segni di forza", dice. "Questo fa ben sperare in un'inflazione abbastanza duratura e quindi in un'azione bellicosa delle banche centrali, anche se la crescita ne risente".
Quando finirà il lavoro della Fed?
In questo contesto, è ovvio che 75 punti base rappresentano la nuova normalità in questa fase del ciclo di inasprimento. "Alcuni osservatori chiedono ora un rialzo dei tassi di 100 punti base", osserva Gilles Moëc, capo economista di AXA Investment Managers. Attualmente i funzionari sembrano tutti guidati dal vecchio detto secondo il quale solo i falchi vanno nel paradiso dei banchieri centrali e sono quindi determinati, per usare le parole di Jerome Powell, a "continuare così finché il lavoro non sarà finito". Di conseguenza, come faranno i banchieri centrali e gli investitori a sapere quando il lavoro sarà concluso e sarà opportuno fare una pausa?
“Data l'incertezza sul livello del tasso di interesse neutro non osservato, i funzionari hanno chiarito di voler vedere l'inflazione su un prolungato percorso di ribasso, che interpreto come almeno diversi mesi di calo dell'inflazione core”, osserva Joachim Fels. “Tale percorso discendente potrebbe rimanere irraggiungibile per diverso tempo, soprattutto negli Stati Uniti, data l'accelerazione degli aumenti salariali, che sono importanti motori dell'inflazione del settore dei servizi, e la prospettiva di prolungati forti aumenti della componente shelter del CPI”, aggiunge.
Il tetto massimo è fissato tra il 4 e il 4,5 per cento
Sebbene non sia chiaro chiaro quale sia il livello terminale dei tassi necessario per completare il lavoro, il sospetto del global economic advisor di PIMCO è che sia superiore al picco del 4,25% per il tasso sui Fed Funds che i mercati stanno prezzando in questo momento. Si tratta di un dato molto vicino a quello che ritiene Mickael Benhaim, head of fixed income strategy and solutions di Pictet AM, il quale sottolinea che il mercato sta scontando che il tasso di interesse finale della Fed raggiungerà il 4% e che, nella seconda parte del 2023, una volta raggiunto l'obiettivo di inflazione, l'autorità monetaria potrà concentrarsi nuovamente sulla crescita dell'economia e avviare un ciclo di allentamento monetario.
Mervyn King, ex governatore della Banca d'Inghilterra, ha coniato la teoria di Maradona applicata alla politica monetaria. Si tratta di ritornare al celebre gol del campione argentino contro l'Inghilterra nella Coppa del Mondo del 1986, realizzato attraversando a zig zag la difesa inglese. "Quello che colpisce è che Maradona ha corso quasi in linea retta: come si battono cinque giocatori avversari che corrono in linea retta? La risposta è che i difensori inglesi reagivano a ciò che si aspettavano da Maradona, hanno anticipato - sbagliando - il punto in cui stava per svoltare e così si sono spostati dalla sua traiettoria”, ha spiegato nel 2005.
La politica monetaria della Fed è lineare
L'analogia con la politica monetaria è che se i mercati si aspettano un aumento dei tassi quando l'inflazione sale, le loro aspettative di inflazione non si muovono e, quindi, la banca centrale non ha bisogno di aumentare i tassi.
"Il percorso della politica monetaria è lineare come Maradona. Più la banca centrale è credibile, meno ha bisogno di reagire alle variazioni dell'inflazione. Questo è il dilemma della Fed in questo momento. Con i mercati che non credono che manterranno i tassi alti il prossimo anno, la Fed potrebbe essere costretta a fare ancora di più (un anti-Maradona) per compensare il deficit di credibilità. Da qui l'importanza del discorso attuale. Se sono efficaci, i tassi a lungo termine dovrebbero essere più alti di quelli attuali, il che, paradossalmente, farebbe parte del lavoro della Fed e quindi limiterebbe la sua necessità di aumentare i tassi", spiega Stéphane Déo, responsabile della strategia di mercato di Ostrum, una filiale di Natixis IM.
Oltre il 2023
Guardando oltre il 2023, tuttavia, la Fed potrebbe avere difficoltà a mantenere l'inflazione al di sotto del 2% come ha fatto finora.
Come sottolinea Jim Leaviss, head of Government Fixed Income Investments di M&G Investments, ciò è dovuto al fatto che molti dei fattori che hanno mantenuto l'inflazione così bassa per tanti anni potrebbero iniziare a cedere. "In particolare, è probabile che la globalizzazione sia meno potente in futuro, come dimostrano questioni quali la delocalizzazione delle catene di approvvigionamento e l'aumento dell'uso di tariffe e altre misure commerciali restrittive", conclude.
