L’M&G Optimal Income, fondo che vanta del rating Consistente Funds People, è un portafoglio ben posizionato per affrontare uno scenario di normalizzazione dei tassi di interesse. Ad assicurarlo è Ana Gil, investment director del team Fixed Income di M&G Investments, in una presentazione tenutasi a Madrid, la quale ha spiegato che, attualmente, la duration del portafoglio è ben al di sotto della posizione neutrale (2,3 anni contro i 6 anni del benchmark). "Questo ci permetterà di proteggere il capitale", afferma. Gran parte del contributo alla duration proviene da asset denominati in dollari, dato che nel team considerano questa normalizzazione della politica monetaria come già prezzata negli Stati Uniti, e anche il carry che offre al momento lo US Treasury bond (2,3%) è migliore di quello pagato da qualsiasi altro governo core.
Tuttavia, il portafoglio prevede anche duration di obbligazioni denominate in euro. Ciò rappresenta una novità in quanto, in passato, questa è stata un'area in cui il team manteneva una duration negativa; ora è positiva, in particolare di 1,4 anni. La maggior parte proviene quindi dal debito pubblico dei Paesi periferici. "Negli ultimi mesi abbiamo aumentato la nostra esposizione ai titoli di Stato in Italia, Spagna, Portogallo e Francia, considerando il fatto che le curve dei rendimenti in questi Paesi hanno attualmente una pendenza molto attraente", spiega. Il debito pubblico dell'Europa periferica è una delle aree in cui Richard Woolnough, gestore del fondo (in foto), e il suo team vede delle opportunità.
"Ci piace il debito pubblico di questi Paesi per le valutazioni che offrono. Oggi queste obbligazioni pagano un differenziale rispetto al bund tedesco che va dai 120 punti base della Spagna ai 200 basis point del Portogallo. Troviamo che questi livelli siano quindi attraenti", spiega. Bisogna tener presente che il debito pubblico, non solo quello della periferia (che occupa il 6%), rappresenta complessivamente il 24% del portafoglio. La maggior parte (75%) è investita nel credito, principalmente nel debito investment grade, soprattutto dopo aver ridotto l'esposizione all’high yield nell'ultimo anno dal 30% al 14%. Questo spazio che hanno lasciato le obbligazioni ad alto rendimento è stato quindi occupato da obbligazioni investment grade di istituzioni finanziarie e di debito ibrido, altra componente dove Woolnough vede delle interessanti opportunità.
Il debito finanziario è il principale contributore alla redditività del fondo. Al gestore piacciono le emissioni delle banche americane, su cui mantiene una visione positiva da tempo. "Ci piacciono per la loro solidità, per il fatto di essere più avanzati nel ciclo di recupero e, soprattutto, perché la Fed è attualmente la banca centrale più avanzata in questo processo di normalizzazione monetaria. Ciò rappresenta quindi un beneficio per questo settore", afferma. Tuttavia, Gil rivela che nell'ultimo anno il team presta maggiore attenzione alle banche europee a causa della loro dispersione di spread. "Poiché non sono elegibili nel programma di acquisto della BCE, tali entità quotano con un certo sconto rispetto alla media del credito europeo. Vediamo quindi più valore nelle emissioni subordinate".
Per quanto riguarda il debito corporate ibrido, si tratta di un segmento in cui dal team trovano delle opportunità a causa delle distorsioni che vi sono nei prezzi. "In termini storici, le loro valutazioni sono a livelli attraenti. In casi come quello di Telefónica, la performance aggiuntiva che paga rispetto al debito senior di un medesimo emittente si può muovere tra l'1% e il 2,5%. Gli ibridi sono obbligazioni altamente subordinate che rientrano nella struttura del capitale delle società, il cui principale rischio è di solito la possibilità di un differimento del coupon a discrezione dell'emittente. Tuttavia, ciò può accadere solo se l'emittente non paga la cedola agli obbligazionisti più subordinati o il dividendo ai suoi azionisti, cosa che raramente accade. Pertanto, il rendimento extra che otteniamo compensa questo aumento del rischio di credito".
Un altro segmento in cui Woolnough trova idee interessanti è il settore delle telecomunicazioni americane. "Come nel caso del debito finanziario e ibrido, si tratta di un settore in cui esistono numerose emissioni nel mercato primario che di solito sono quotate ad un certo sconto rispetto alla media del credito americano. Attualmente, l'indice di telecom con scadenze superiori ai 15 anni ci paga uno spread di 230 punti base al di sopra del treasury, e 60 in più rispetto all'indice generale con medesima scadenza. Questo differenziale è ai massimi degli ultimi dieci anni. Insieme ai fondamentali, è questo il motivo tale per cui vediamo del valore, in quanto sono società con importanti livelli di flussi di cassa e liquidità, il che indica che saranno sempre in grado di far fronte al pagamento degli interessi del proprio debito".
Quant’è costoso il mercato del credito?
Secondo Gil, l'impressione che gli investitori hanno oggi è che il credito sia costoso, ma - a suo parere - questo non è del tutto vero. "Se analizziamo gli spread del credito dell'indice del debito globale investment grade si nota come in realtà non siamo ai livelli minimi. Tra il 2000 e il 2006 gli spread hanno raggiunto praticamente la metà dei livelli attuali. Al momento, abbiamo uno spread medio di 100 basis point per il credito globale, quando li abbiamo visti sui 50 punti base nel 2004", ricorda l'esperta.
Al team Fixed Income di M&G Investments ciò suggerisce che avrebbero potuto continuare a scambiare il credito attraverso gli spread, mantenendo i livelli attuali o addirittura riducendoli ulteriormente. "È certo che le valutazioni sono elevate e che ci stiamo avvicinando alla fine del ciclo, ma è anche vero che non abbiamo mai avuto un’espansione monetaria così grande e così prolungata come quella che abbiamo visto, e questo è un qualcosa che potrebbe influire sulla sua duration. Questo ciclo potrebbe prolungarsi, estendersi ed essere differente rispetto ai cicli passati", conclude l’investment director del team Fixed Income dell’asset manager britannico.
