Contributo a cura di Seth Meyer, CFA, portfolio manager high yield di Janus Henderson Investors. Contenuto sponsorizzato.
Dopo un anno di turbolenze senza precedenti, gli indici azionari e del credito corporate hanno superato i livelli che molti investitori credevano impossibili quasi un anno fa, durante la correzione causata dalla crisi da COVID-19. In tale contesto e date le molte incognite che ancora circondano la pandemia, un’analisi dell’intera struttura del capitale delle società potrebbe essere fondamentale per individuare quali di queste presentano business model solidi e buone possibilità di crescita sostenibile.
E qui entra in gioco la gestione attiva. Si parla molto delle potenzialità della gestione attiva nei casi in cui le valutazioni potrebbero non riflettere appieno i fondamentali. Ma un aspetto della gestione attiva raramente preso in causa, e che può rivelarsi estremamente prezioso in termini di ricerca fondamentale e processo di analisi, è la collaborazione fra il team azionario e il team dedicato alle obbligazioni corporate di una società di gestione.
Di recente noi di Janus Henderson abbiamo fatto esperienza diretta dell’utilità di questo tipo di cooperazione; abbiamo scoperto che portfolio manager di asset class diverse possono fornire l’un l’altro molti più spunti e punti di vista di quanto immaginassimo. E abbiamo imparato che, in definitiva, questo processo è riconducibile a un concetto basilare: il lavoro di squadra.
Ci sono azioni e ci sono obbligazioni, ma c’è un’unica società
La ricerca societaria di Janus Henderson parte dall’analisi fondamentale bottom up, quindi è logico che il lavoro fatto dai nostri analisti azionari e obbligazionari in parte coincida. Di norma una società decide di finanziare le proprie attività e la crescita futura con un mix di debito (obbligazioni) e capitale proprio (azioni). Gli analisti del reddito fisso valutano l’attrattiva delle obbligazioni emesse dalla società, mentre gli analisti azionari si concentrano sul valore del patrimonio. Benché considerino la situazione finanziaria della società da angolazioni differenti, l’oggetto in esame è il medesimo.
Punti di vista diversi possono portare a individuare opportunità diverse, ma talvolta un’opportunità passa da un mercato (ad esempio quello obbligazionario) all’altro (ad esempio quello azionario). Non è raro che una ricerca svolta in ambito fixed income riveli un’opportunità nei titoli azionari di una società e vice versa. Ad esempio, gli analisti obbligazionari potrebbero essere i primi a comprendere l’impatto di una eventuale ristrutturazione del debito. Inizialmente un’effettiva ristrutturazione favorirebbe un rally delle obbligazioni di quella società, ma in un secondo momento le azioni potrebbero salire sulla scia dei possibili vantaggi prospettati dagli investitori: riduzione dell’indebitamento, maggiore liquidità e miglior profilo creditizio.
Quindi gli analisti delle obbligazioni high yield potrebbero non solo essere in grado di individuare un’opportunità, ma anche sapere quando è il momento di “passarla” al team azionario. Lavorare su un’idea elaborata dal team del reddito fisso può rivelarsi un’opportunità unica per i gestori del comparto azionario. Di norma accade quando la posizione finanziaria di una società migliora per effetto del deleveraging. Se una società presenta un rapporto debito/EBITDA1 di circa 3, i detentori di azioni iniziano a intravedere possibilità di rendimento sotto forma di riacquisto di azioni, ad esempio, e ad avere maggior fiducia nella capacità di quella società di investire nella crescita futura.
L’importanza di una prospettiva diversa
Il team di ricerca del segmento high yield può generare buone idee di investimento per il team azionario essenzialmente per due motivi. Primo: monitorando trend e variazioni (sia positive che negative) dello stato patrimoniale di una società e di norma gli investitori obbligazionari li individuano prima del mercato azionario, che è meno concentrato su questo aspetto. Secondo: spesso si chi investe nel credito conosce da tempo il management di una società perché sono venuti prima in cerca di finanziamenti.
D’altro canto, vi sono determinati settori e segmenti che il team azionario conosce molto bene e sui quali dispone di informazioni non ancora note al comparto fixed income. Accade ad esempio con le grandi case farmaceutiche, che non sono molto numerose nel segmento high yield. In questi casi il team azionario rappresentano un’importante risorsa grazie alla profonda conoscenza di queste aree del mercato.
L’importanza di condividere idee sulle tematiche
A volte la condivisione di considerazioni generiche sull’economia o sull’evoluzione della società può suscitare idee simili in colleghi di divisioni diverse.
Alcuni segmenti del settore energetico sono da tempo poco interessanti dal punto di vista azionario perché, a nostro parere, è in atto una trasformazione generazionale sulle modalità di consumo: meno combustibili fossili e un’economia più dipendente dalla rete elettrica. Condividendo queste idee generali con i colleghi del team obbligazionario abbiamo ampliato le nostre conoscenze e acquisito una maggiore comprensione dei bilanci di determinate società su cui loro sono più informati. In questo modo abbiamo potuto individuare determinate aree critiche, ma anche valutare eventuali investimenti in tale tema. Questo tipo di collaborazione è risultato particolarmente utile durante la flessione di marzo 2020.
Tutto sta nell’interazione. Probabilmente siamo giunti a molte delle nostre idee ragionando insieme. Più ci confrontiamo, più capiamo perché l’altro team investe in determinate società e ci poniamo con più facilità questa domanda: perché limitarci a un solo modo di analizzare una società? Riteniamo quindi che il segreto sia proprio il tipo di processo, molto interattivo, basato sulla collaborazione.
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