TRIBUNA de Eric Winograd, economista sénior, AllianceBernstein. Comentario patrocinado por AllianceBernstein.
Como consecuencia de la aceleración de la economía estadounidense y del aumento de las presiones de precios, los inversores han empezado a preguntarse cuándo comenzará la Reserva Federal a reducir sus compras de activos de la actual expansión cuantitativa (un pilar de la política monetaria acomodaticia desde la crisis financiera mundial). No creemos que la retirada de los estímulos vaya a ser inminente; probablemente no sucederá hasta más avanzado el año. A pesar de que esto supone un adelanto de varios meses respecto de la fecha que preveíamos anteriormente, no será una sorpresa para el mercado.
Esta reducción gradual no sería más que un primer paso en el camino hacia una eventual subida de tipos de interés, que creemos que no se producirá hasta finales de 2022 o incluso 2023, dependiendo de la evolución de la economía. En nuestra opinión, la justificación de que se comiencen a reducir las compras de activos más avanzado 2021 es sencilla. Las rentabilidades reales (la diferencia entre las rentabilidades declaradas de los bonos y la inflación prevista) han caído en los dos últimos meses. Las rentabilidades de los bonos han aumentado, pero las expectativas de inflación lo han hecho todavía más.
La caída de las rentabilidades reales permite flexibilidad política
Dado que las rentabilidades reales son lo que importan para la economía, su caída desde mediados de marzo (Gráfico) significa que la política monetaria es ahora incluso más acomodaticia, coincidiendo con la aceleración de la economía. No creemos que la Fed tenga intención de endurecer su postura, pero no sería exagerado decir que probablemente el banco central considere que ya no se necesita una mayor expansión en este punto de la recuperación del COVID-19.
Básicamente, la caída de las rentabilidades reales ofrece a la Fed una mayor flexibilidad para retirar gradualmente los estímulos (y permitir que las rentabilidades nominales de los bonos avancen hasta nuestra previsión del 2,0%), sin endurecer las condiciones monetarias de forma significativa. Esta fórmula debería mantener activa la expansión, aun cuando las compras de activos comiencen a ralentizarse.
Pero, ¿cuándo comenzará la retirada gradual de los estímulos?
El objetivo de la Fed es un “progreso sustancial” hacia su mandato del pleno empleo, así como la estabilidad de precios. Con más de ocho millones de parados más que antes de llegada del COVID-19 en enero de 2020 (Gráfico), ese obstáculo persiste. La Fed ha dejado claro que necesita pruebas evidentes de mejora, no solo previsiones, por lo que creemos que la retirada gradual de los estímulos no comenzará hasta el cuarto trimestre, cuando en nuestra opinión el mercado laboral ya habrá mejorado sustancialmente.
Lecciones aprendidas del episodio del taper tantrum de 2013
La comunidad de inversores ha experimentado cierto nerviosismo y son muchos los que recuerdan el taper tantrum de 2013, con un fuerte repunte de las rentabilidades de los bonos. No creemos que la retirada gradual de los estímulos en sí provocase este episodio, sino más bien el giro inesperado de la política monetaria. La Fed ha aprendido de ese error: esta vez preparará bien el terreno con antelación para evitar sorpresas. Es posible que las rentabilidades aumenten progresivamente (tal y como prevemos), pero no esperamos un taper tantrum.
La retirada gradual de los estímulos no será sino un primer paso en el largo camino hacia la normalización de la política monetaria. Probablemente la Fed ralentizará de forma gradual el ritmo de sus compras de activos (actualmente de 80.000 millones de dólares en bonos del Tesoro y 40.000 en valores con garantía hipotecaria cada mes), aunque cabe esperar que continúe comprando bonos hasta bien avanzado 2022.
Una vez que las compras de la expansión cuantitativa hayan concluido por completo, la Fed seguirá reinvirtiendo en cupones y bonos que venzan. Y dado el tamaño de sus posiciones, seguirá siendo un actor importante en los mercados de bonos durante varios años. Cuando la expansión cuantitativa haya concluido y se haya alcanzado esta situación estable, creemos que la Fed mantendrá el tipo de referencia en cero durante varios meses, antes de comenzar por fin a subir los tipos.
Las opiniones expresadas en este documento no constituyen un análisis, un asesoramiento de inversión ni una recomendación de compraventa, y no representan necesariamente las opiniones de todos los equipos de gestión de carteras de AB. Las opiniones están sujetas a cambio con el paso del tiempo.
