Quanto dinheiro se recupera em média de uma emissão soberana que entrou em default?

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Créditos: Santiago Lacarta (Unsplash)

Investir em dívida de cobrança duvidosa ou mesmo em dívida que já está em incumprimento pode ser extraordinariamente lucrativo. Principalmente se for o momento certo. Por exemplo, no ano passado, três dos quatro títulos soberanos com melhor desempenho eram títulos que haviam entrado em default: Zâmbia (+48%), Belize (+22%) e Suriname (+14,9%).

Apesar desses retornos excepcionais, o incumprimento da dívida soberana tornou-se uma preocupação recorrente para os investidores desde o início da pandemia, devido ao ónus adicional que a crise impôs às finanças públicas da maioria dos países. A guerra na Ucrânia aumentou esses temores.

“Muitas vezes recebemos perguntas dos investidores sobre a situação de algumas obrigações soberanas com dificuldade em cumprir as suas obrigações de pagamento, ou que incorreram diretamente em incumprimento, e os seus potenciais valores de recuperação”, admite Carlos de Sousa , estratega de mercados e gestor de carteiras da Vontobel AM.

Incumprimento ou default não é igual a zero

A primeira coisa que o especialista destaca é que um default raramente significa que os investidores não receberão nada de volta. Isso porque os incumprimentos são quase sempre acompanhados de um plano de reestruturação.

“Formalmente, o incumprimento ocorre quando o devedor não paga os juros ou o nominal a tempo na data de vencimento acordada no contrato. Isto não significa que o investidor não receberá nenhum valor. Em quase todas as ocasiões, os países reestruturam as suas dívidas trocando os títulos antigos por novos sujeitos a condições contratuais que devem ser aprovadas pela maioria qualificada dos obrigacionistas”, explica.

Os países aceitam a reestruturação da sua dívida porque permanecer em incumprimento significaria cair numa situação de isolamento financeiro, o que tem demonstrado afetar negativamente o crescimento económico e a prosperidade de um país.

“Os países muitas vezes reestruturam preventivamente, a fim de evitar um default e, assim, melhorar as hipóteses de recuperar o acesso ao mercado no curto prazo. Os novos contratos de subscrição geralmente contêm condições financeiras menos favoráveis ​​para os credores e, normalmente, uma das seguintes, ou mesmo as três em conjunto: maior prazo de vencimento, menores cupões e menor nominal.

Historicamente, o valor médio do resgate tem sido de cerca de 53 centavos de dólar

Os valores de recuperação podem variar significativamente dependendo das perspetivas económicas de cada país e da disposição dos seus governos em negociar de boa-fé. Os detentores de títulos receberam de volta cerca de 80 centavos de dólar na reestruturação da dívida da Ucrânia em 2015. E também receberam um warrant vinculado ao PIB. Altos níveis de recuperação como este ou como os esperados para a dívida da Zâmbia e Suriname contrastam com os de países com fracas previsões económicas, como Argentina, Belize e Líbano.

“No caso do Sri Lanka, o valor de recuperação pode estar próximo da média histórica se a situação política for resolvida em breve e se o governo chegar a um acordo com o FMI relativamente rápido, como afirmou que pretende. Mas a recuperação poderá estar mais em linha com os preços atuais dos títulos (pouco mais de 40) se a situação política não for resolvida em breve e medidas económicas adequadas não forem implementadas”, destaca Sousa.

Em raras ocasiões, as recuperações são extremamente baixas

Embora o valor médio histórico de recuperação seja de 53 centavos de dólar, também há exemplos de níveis muito baixos de recuperação. Provavelmente o pior exemplo negativo é o de Cuba, que suspendeu o pagamento das suas dívidas em 1986. Não chegou a um acordo de reestruturação com os credores bilaterais membros do Clube de Paris até 2015. Fê-lo graças à política de aproximação da administração Obama.

“No entanto, Cuba não cumpriu esses novos compromissos e teve que reprogramar o cronograma de amortização novamente. Além disso, o país não estruturou as dívidas que tem com os credores privados do London Club, que apresentam algumas propostas desde 2015. Portanto, para os credores privados, a cobrança foi zero até agora”.

Segundo Carlos de Sousa, estas situações são muito raras. Os governos geralmente preferem resolver os seus problemas de pagamento de dívidas rapidamente para recuperar o acesso aos mercados de capitais internacionais. Dessa forma, evitam litígios onerosos e possível apreensão de bens. “A Venezuela é o único outro exemplo claro de um país que entrou em default há alguns anos. Fê-lo em 2017. E não se espera que reestruture a sua dívida no curto prazo porque as sanções financeiras dos EUA proíbem a troca de títulos.

No caso da Rússia, as sanções dos EUA podem forçar Moscovo a suspender os pagamentos da sua dívida soberana no curto prazo. Neste caso, as hipóteses de recuperação são muito baixas porque as sanções impostas impediriam o país de realizar planos de reestruturação. "Como no caso da Venezuela, os investidores podem ter que esperar até que os EUA relaxem as sanções e permitam a reestruturação, o que pode levar anos", conclui.