Em três dos últimos quatro anos, os setores do S&P 500 mostraram uma dispersão superior à sua média história a 30 anos. Destaca-se, sobretudo, o ano de 2022, quando assistimos à maior diferença de sempre entre os melhores e os piores resultados, como avaliamos no seguinte gráfico. Além disso, o destino geral dos setores e das indústrias provou explicar grande parte do retorno dos seus componentes. Por exemplo, até agora, neste século, a participação num setor representou estatisticamente cerca de metade da rentabilidade diária média dos componentes do S&P 500.
Sector picking, mais eficiente que o stock picking?
Segundo um estudo da S&P Dow Jones Indices, a classificação industrial de uma ação demonstrou ser ainda mais determinante na sua rentabilidade, com um coeficiente de correlação médio de 0,52 durante o mesmo período. Desta forma, as correlações entre títulos e os segmentos foram especialmente elevadas durante os períodos de tensão do mercado, o que, na opinião da entidade, significa que quando o contexto era mais difícil para os investidores, as tendências setoriais eram normalmente mais importantes do que as circunstâncias individuais de cada título.
Segundo o mesmo estudo, os setores e as indústrias podem ser, por vezes, exposições mais eficazes do que as ações individuais para se diversificar o risco e expressar opiniões sobre as condições económicas e de mercado em todo o mundo. A entidade elaborou um relatório em que examina o retorno histórico dos índices setoriais e industriais e põe à prova a utilização estratégica a longo prazo de um ou mais setores para obter uma exposição consistente ou corrigir um viés involuntário, bem como a utilização tática com a intenção de ajustar as alocações em função das condições económicas ou do mercado. Isto levanta uma pergunta especialmente importante: serão as habilidades de seleção setorial mais valiosas do que as de títulos individuais?
O papel do skew (viés) no retorno das ações e dos setores
Para responder à pergunta, a entidade analisou os resultados do ponto de vista do skew, que, na linguagem financeira, se refere à probabilidade de se encontrar um título com melhores resultados (outperformer) num índice de referência amplo do mercado. Segundo os cálculos históricos da S&P Dow Jones, a probabilidade de se selecionar a ação que vai bater o seu índice costuma estar muito abaixo de 50%, sobretudo quando é medida em horizontes a longo prazo. Por exemplo, no período compreendido entre dezembro de 1999 e dezembro de 2023, 76% dos títulos do S&P 500 obtiveram resultados inferiores à média. “Quando tão poucas ações obtêm melhores resultados, a probabilidade de se selecionar uma vencedora diminui naturalmente”, explicam.
Aplicando essa mesma análise aos setores, identificam que os retornos setoriais apresentam um skew negativo. Em concreto, desde dezembro de 1999, oito dos 11 setores do S&P 500 obtiveram melhores resultados do que o próprio S&P 500. “O facto de a maioria das partes (setores) terem obtido melhores resultados do que o conjunto é um claro indício de que a seleção de setores pode ser menos difícil do que a seleção de títulos”, concluem.
Onde se gera então essa diferença no skew? Segundo a análise da entidade, tal deve-se a um desvio positivo ainda maior dentro da maioria dos setores. Em todos os setores, a maioria dos títulos incluídos entre dezembro de 1999 e dezembro de 2023 obteve piores resultados do que a média dos títulos do seu setor, e a maioria dos componentes obteve piores resultados do que a média dos componentes do S&P 500. Em geral, em todos os setores, uma média de 74% dos títulos obteve piores resultados do que a média dos títulos do seu setor. E essa diferença é ainda maior em setores como o de consumo discricionário, de serviços de comunicação e da tecnologia da informação, em que mais de 80% dos nomes obteve piores resultados do que a média dos títulos dos seus respetivos setores.
E em momentos de elevada dispersão?
Um dos principais argumentos a favor do stock picking é que, em momentos de grande dispersão, os bons gestores brilham. Mas o que dizem os dados históricos? Segundo os números da S&P Dow Jones, embora uma maior dispersão possa, na teoria, oferecer maiores recompensas potenciais aos habilidosos selecionadores de títulos, esta não aumenta necessariamente a probabilidade de sucesso e, de facto, pode gerar igualmente um maior impacto negativo de uma má seleção de títulos.
Analisando a dispersão tendo em conta o impacto do skew, descobrimos que, nos setores de maior dispersão, uma proporção ligeiramente maior de títulos obteve uma rentabilidade inferior à média. Por outras palavras, os momentos em que a elevada dispersão torna especialmente atrativas as perspetivas de se selecionar títulos vencedores são precisamente os momentos em que os ditos vencedores tendem a estagnar devido à assimetria positiva. “Neste contexto, a diversificação através de índices garante a exposição a todo um setor (inclusive os seus títulos com melhores resultados) como um meio de navegação por uma passagem incerta, ao mesmo tempo que se resiste ao toque da sirene da procura por alfa, através de apostas concentradas que se podem traduzir numa perda de oportunidades”, apontam.
“Os gestores que procuram superar o mercado enfrentam a necessidade de avaliar objetivamente a sua própria capacidade de identificar e sobreponderar repetidamente títulos de um pequeno grupo de vencedores. O instinto de manter apostas muito concentradas num pequeno número de títulos pode ser contraproducente à luz da prova consistente de que manter todos os títulos de um setor - ou indústria - é estatisticamente mais provável ser uma estratégia de sucesso, sempre que se possa escolher o setor correto e sempre que se seja recompensado por fazê-lo”, concluem os especialistas da S&P Dow Jones.
