La tavola rotonda organizzata da Morningstar ha visto confrontarsi i gestori di tre famose strategie miste: Klaus Kaldemorgen (DWS Concept Kaldemorgen), Asbjorn Trolle Hansen (Nordea 1–Stable Return) e Didier Saint Georges (Carmignac Patrimoine). Durante l’incontro, gli esperti hanno condiviso le loro visioni di mercato e il modo in cui stanno gestendo le rispettive strategie. Sono tutti d’accordo sul fatto che i mercati sono in un momento difficile ma hanno idee diverse rispetto al posizionamento e alla strategia.
Didier Saint-Georges ritiene che i mercati abbiano appena iniziato a mostrare un cambiamento di regime. "La grande partecipazione delle banche centrali a partire dal 2009 offriva agli investitori rendimenti superiori con una volatilità più bassa, cosa a cui si sono abituati. Ora siamo in un momento in cui le banche centrali stanno esaurendo le proprie capacità di sostegno delle economie e degli investitori. La BCE sta mettendo a rischio la sua credibilità. È una situazione molto rischiosa se si considera che sono ormai diversi anni che Draghi non raggiunge gli obiettivi rispetto all’inflazione. L'inflazione globale, o meglio la sua mancanza, ha a che fare con l'eccesso di capacità in Cina e con la produzione mondiale. Si tratta di una situazione che non è in mano alle banche e con il tempo sarà inevitabile che la loro credibilità finisca al centro del mirino. Tutto questo avviene in un ambiente in cui le economie sono fortemente indebitate. Questo cambio di regime aumenta i rischi".
Asbjorn Trolle Hansen è d'accordo. "Durante l'estate del 2015 gli investitori credevano che il problema fosse la Cina. Ma lo è anche l'economia americana. Dopo le cadute di agosto, le speranze che la Fed aumentasse i tassi erano quasi nulle. Dopo averlo fatto, i mercati sono precipitati. Ci sono segnali preoccupanti che l’industria si sta indebolendo e questo avrà un impatto sulla crescita dei profitti”. Ad aprile, Hansen ha modificato la sua posizione in titoli azionari perché preoccupato per l’evoluzione dell’economia e anche per le probabili implicazioni negative che avrebbero coinvolto i profitti nel 2015 e nel 2016. “Anche nel secondo trimestre abbiamo ridotto significativamente la nostra esposizione al dollaro comprando yen. La nostra proposta di valore è la diversificazione e la bassa correlazione tra le strategie presenti nel portafoglio”. Di recente ha ridotto il beta di quest’ultimo fino allo 0,15.
Anche in Carmignac Patrimoine hanno ridotto drasticamente il rischio di portafoglio, sebbene sia una mossa fatta dopo la caduta di agosto. Hanno abbassato l'esposizione azionaria fino a un livello attuale del 16% (era scivolata al 2% alla fine del 2015), allungato la durata e ridotto l’esposizione al dollaro. Tutto questo per creare un portafoglio più difensivo in vista di nuovi episodi di tensione nei mercati, che alla fine si sono verificati. Kaldemorgen ritiene che quando il bicchiere è mezzo vuoto è il momento di entrare e quando è mezzo pieno di lasciare. “I mercati sono in un momento difficile e ci rimarranno. Adesso mantengo un’esposizione alle azioni del 24%. Valuto i rischi, per questo ho ridotto l’esposizione, ma sono più ottimista di Carmignac”. In qualità di manager multi-asset, i tre mostrano particolare attenzione per un’altra asset class, il mercato obbligazionario.
Per Kaldemorgen, i titoli di Stato offrono troppi rischi a fronte di un ritorno quasi nullo. Il credito societario, invece, sì. "Le obbligazioni sono tornate ai livelli del 2011 e vediamo opportunità nelle emissioni di high yield, che compensano chiaramente il rischio assunto. Acquisto solo aziende che hanno utilizzato le azioni come secondo strumento di finanziamento. Ciò significa che il titolo è protetto. Nella peggiore delle ipotesi, i dividendi si ridurrebbero, l’azione cadrebbe ma prevarrebbe l’obbligazione. La maggior parte dell’high yield che acquistiamo è denominata in dollari ma abbiamo coperto parte del rischio di cambio”. Secondo Hansen, i bund e gli altri asset rifugio sono stati tradizionalmente un eccellente diversificatore ma adesso non funzionano più.
"Quanto più i future rimbalzino sul bund, meno probabile sarà che il titolo tedesco sperimenti un rally. Se si vuole veramente diversificare, si dovrebbe fare qualcosa in più che analizzare le correlazioni storiche. Neanche gli high yield sono sufficienti, perché tanto influenzati dalla caduta dei mercati quanto le azioni. Entrambi i mercati sono depressi a causa delle aspettative di default e la revisione dei profitti. Tutti questi asset si basano sugli stessi fattori, anche se le valutazioni sono diverse". In linea di massima, il manager è convinto che i rendimenti generati nel mercato saranno inferiori. "Il rally delle obbligazioni giungerà al termine e a quel punto sarà evidente la necessità di essere flessibili”, dice.
Kaldemorgen riduce anche le aspettative. "Probabilmente i rendimenti a due cifre non saranno possibili in futuro. Ma qual è l'alternativa? Avere liquidità? Ovviamente no". Anche la diversificazione è diventata complicata. "Ricordo che c'era un tempo in cui il dollaro era una buona copertura per i titoli azionari. Ma questo non funziona più. Adesso è l'euro la valuta rifugio. Le decisioni tattiche sono diventate più importanti delle strutturali. Tuttavia, è importante non sbagliarsi nella maggior parte di esse". Secondo Saint Georges, è necessario essere tattico, ma se l’obiettivo è ottenere alpha e mitigare i rischi, si deve coprire il beta. "Il modo in cui gestiamo la nostra esposizione tattica è mantenendo i nostri investimenti inalterati coprendo, però, i rischi di mercato. Guardando al futuro, questa è una sfida per chi dovrà gestire il rischio beta e generare alpha allo stesso tempo. È in questo scenario che si capirà chi sarà in grado di giustificare le commissioni di gestione che applica”.
