CONTRIBUTO a cura di Duncan Lamont, head of Strategic Research, Schroders. Contenuto sponsorizzato da Schroders.
Prima di quotarsi in borsa nel 2004, Google aveva raccolto privatamente solo 25 milioni di dollari. Oggi ci sono aziende che raccolgono più di 500 volte tale importo. Google (ora Alphabet) si troverebbe oggi in una fase così precoce della sua crescita? Noi riteniamo di no.
La crescita dei mercati privati sta svolgendo un ruolo fondamentale nel rimodellare il modo in cui le aziende si finanziano. Anche le strategie di investimento stanno cambiando, così come la modalità con cui gli investitori accedono a questi asset.
Per lungo tempo disponibili solo per i clienti istituzionali, ora alcuni tipi di Private Market si stanno aprendo anche ai clienti al dettaglio. Gli sviluppi normativi e l'innovazione dei prodotti hanno spianato la strada.
Cosa è cambiato?
Negli Stati Uniti, tra il 1980 e il 1999, oltre 300 società all'anno sono state quotate in borsa in media. Da allora, ne sono entrate solo 127 all'anno. Oltre alla mancanza di nuovi operatori, i de-listing dovuti alle fusioni e acquisizioni hanno costantemente ridotto lo stock di società sul mercato pubblico. Il numero di società quotate negli Stati Uniti si è ridotto di quasi la metà dal picco del 1996.
Figura 1. Rispetto al passato, le società quotate sui principali mercati azionari sono molto meno numerose
Ciò è dovuto all'aumento delle dimensioni del settore del private equity, che ora può staccare assegni più consistenti, e all'incremento dei costi e dei problemi di una quotazione in borsa. Le aziende rimangono private più a lungo e una parte maggiore dei rendimenti viene catturata dagli investitori di private equity. Gli investitori che non incorporano asset privati nel loro portafoglio rischiano quindi di perdere terreno.
Anche nei mercati del debito si è visto uno spostamento verso i mercati privati. Il settore del private debt è cresciuto, mentre i tradizionali finanziatori bancari hanno ridotto la loro presenza a causa dei cambiamenti normativi post-crisi finanziaria, offrendo ai privati l'opportunità di entrare in scena.
Non bisogna confondere il debito privato con il prestito diretto, in quanto la maggior parte dell'universo del debito privato è costituita da finanziamenti basati su asset, che sono fondamentalmente diversi. I prestiti diretti, circa 1,7 trilioni di dollari, sono prestiti alle imprese private. La finanza basata su attività, che rappresenta oltre 13 trilioni di dollari di prestiti, include il debito immobiliare commerciale, il debito infrastrutturale, il debito al consumo e i crediti o i finanziamenti in leasing. Il finanziamento basato su attività è protetto e ripagato dai flussi di cassa derivanti da attività specifiche, mentre il direct lending è rimborsato con il flusso di cassa generale delle imprese, quindi è correlato al rischio societario presente nei portafogli obbligazionari tradizionali.
Qual è l'attrattiva dei private market?
1. Fornire rendimenti/redditi più elevati
Nel lungo periodo, le acquisizioni di private equity hanno sovraperformato le large e small cap statunitensi al netto delle commissioni. E il debito privato offre un aumento dei rendimenti rispetto alle obbligazioni societarie. La finanza basata su attività contribuisce inoltre a un profilo di rendimento più stabile rispetto alle obbligazioni societarie.
Figura 2. Gli asset privati in genere sovraperformano, al netto delle commissioni
Figura 3. Il debito privato offre un aumento del rendimento rispetto alle obbligazioni pubbliche, come il debito high yield
2. Diversificare su un'ampia gamma di esposizioni, settori o risultati.
Gli investitori possono accedere a più opportunità solo investendo nei private market. Inoltre, la suddivisione settoriale e regionale di molti mercati pubblici non è rappresentativa delle caratteristiche dell'asset class nel suo complesso. Questo può distorcere i risultati. Il debito infrastrutturale è un buon esempio, in quanto è molto più diversificato a seconda del settore e della regione rispetto a quello delle obbligazioni infrastrutturali.
3. Ridurre il rischio (volatilità e/o rischio di perdita)
I rendimenti di molti asset privati sono meno volatili rispetto ai mercati pubblici attraendo numerosi investitori, ma, in alcuni casi, ciò è dovuto alle metodologie di valutazione.
Questo è ben noto nel private equity e nell'immobiliare, ma si verifica anche nel debito privato. Ad esempio, mentre alcuni prestiti di debito privati (inclusi quelli di Schroders) vengono valutati in modo indipendente secondo il valore di mercato corrente, altri vengono valutati al costo meno l'impatto, e altri ancora utilizzano approcci del tipo flusso di cassa scontato.
Non tutte le asset class o le strutture private presentano valutazioni omogenee. Le attività dei fondi semi-liquidi sono valutate mensilmente o trimestralmente in conformità con rigorosi standard contabili, come gli US GAAP e l'IFRS 13. Queste valutazioni sono spesso verificate da società di revisione affidabili e regolarmente riviste da comitati interni per la determinazione dei prezzi.
Gli asset privati sono meno volatili e possono anche essere meno rischiosi, ma è necessario approfondire l'asset class e la strategia stessa, prendendo in considerazione molti fattori qualitativi.
È necessario un approccio più olistico alla comprensione del rischio. Il rischio immobiliare è più vicino alle azioni che alle obbligazioni, nonostante ciò che potrebbe suggerire l'analisi standard della volatilità. Il private equity è molto diversificato. La leva finanziaria leggermente più elevata nelle acquisizioni di large cap significa che sarebbe ragionevole considerare il settore più rischioso rispetto alle azioni pubbliche, ma si può fare un'ipotesi qualitativa che prevede un trattamento più favorevole per i buyout a piccola e media capitalizzazione. I singoli investimenti in venture capital possono essere rischiosi, ma i portafogli si sono dimostrati straordinariamente resistenti e hanno il potenziale per guadagnare valore anche quando i mercati sono in crisi. Anche il debito privato è molto diversificato. Ci sono elementi meno rischiosi delle obbligazioni societarie, soprattutto nella finanza basata sugli asset, ma lo spettro è ampio.
Figura 4. Gli asset privati presentano rischi sottostanti diversi per i mercati pubblici
Data la diversità delle esposizioni e dei diversi fattori di rendimento, gli asset privati offrono vantaggi di diversificazione rispetto ai mercati pubblici, che variano in base all'asset class e al mercato. Un modo migliore per considerare la relazione tra rendimenti pubblici e privati è esaminare le esposizioni sottostanti e concentrarsi su fattori di rendimento differenziati, non su stime statistiche di correlazione.
Ad esempio, i rendimenti dei large private equity buyout sono fortemente influenzati dai mercati pubblici, ma la relazione è molto più debole per i small e mid cap buyout e nel venture capital. Il venture capital nella fase iniziale dipende meno dai mercati azionari e dall'economia, ma dai progressi nello sviluppo dei prodotti e dall'acquisizione iniziale dei clienti.
Analogamente, molti progetti infrastrutturali mostrano una maggiore stabilità dei flussi di cassa e una minore sensibilità al ciclo economico rispetto al settore societario, per cui possono diversificare le esposizioni azionarie.
Per quanto riguarda il debito privato, i prestiti diretti hanno una sensibilità al rischio simile a quella delle obbligazioni societarie, mentre i prestiti legati ad attività e al consumo hanno un'esposizione ai flussi di cassa sottostanti di un'attività o di un pacchetto di attività, quindi sono fondamentalmente diversi.
In termini di relazione con i tassi di interesse e le obbligazioni tradizionali, gli investimenti azionari con leva finanziaria saranno più vulnerabili alle variazioni dei rendimenti obbligazionari e dei costi di finanziamento rispetto a quelli con leva finanziaria inferiore.
La natura a tasso variabile di gran parte del debito privato fa sì che l'aumento dei tassi di interesse si traduca in rendimenti più elevati, portando a un calo dei prezzi dei tradizionali titoli di Stato e delle obbligazioni societarie a tasso fisso. Ciò rende gran parte del debito privato un ottimo stabilizzatore quando la volatilità proviene dai tassi d'interesse e un partner vantaggioso per l'esposizione al reddito fisso tradizionale.
La capacità degli asset privati di diversificare gli investimenti pubblici esistenti può essere una grande attrattiva. Nel valutare ciò, i fattori di rendimento differenziati dovrebbero avere la precedenza sulle statistiche.
4. Fornire un'esposizione più diretta all'impact investing
I private market offrono vantaggi distinti per la creazione e la misurazione dell'impatto in modo più preciso di quanto sia possibile nei mercati pubblici.
Nel private equity, ad esempio, quote significative di partecipazione e la rappresentanza nei consigli di amministrazione offrono agli investitori la possibilità di influenzare direttamente la traiettoria di un'azienda. Per il settore immobiliare, l'impact investing basato sul territorio (PBII) si concentra su risultati come la creazione di posti di lavoro e il miglioramento degli alloggi. Gli asset privati, in particolare in settori come le energie rinnovabili, gli alloggi a prezzi accessibili e l'agricoltura sostenibile, hanno spesso un legame diretto con obiettivi di impatto come gli Obiettivi di Sviluppo Sostenibile (SDG) delle Nazioni Unite.
Per quanto riguarda il debito, un chiaro esempio di allineamento degli investimenti all'impatto è la microfinanza, in base alla quale gli istituti erogano prestiti e, sempre più spesso, risparmio, assicurazioni e prodotti correlati a gruppi a basso reddito, nonché a micro, piccole e medie imprese. Questi prodotti consentono attività generatrici di reddito e aiutano a uscire dalla povertà.
Considerazioni pratiche
L'interesse per i private market ha portato a una grande raccolta di capitali nell'ultimo decennio. La "polvere secca" (denaro raccolto ma non ancora investito) ha toccato livelli record. Un'alta raccolta di fondi rischia di generare troppa domanda per le offerte, di pagare prezzi più alti e di future rendite più basse. I grandi acquisti e i finanziamenti diretti sono tra i punti più caldi in questo senso.
Migliori opportunità possono essere trovate cercando mercati meno affollati e utilizzando la credibilità e la reputazione di un gestore per individuare offerte che ad altri sfuggirebbero. L'accesso alle offerte è diventato uno dei vantaggi più importanti che un investitore di successo può rivendicare.
Inoltre, le transazioni più grandi tendono ad essere altamente competitive, mentre le più piccole o complesse meno. Un esempio ovvio è un confronto tra un fondo di private equity che privatizza una società pubblica e un'acquisizione di un'azienda a conduzione familiare senza altri pretendenti.
Nel debito privato, la strutturazione è un'abilità essenziale, che rappresenta una barriera all'ingresso, soprattutto quando si tratta di aree meno affollate, dove la struttura significa più che semplici vincoli.
Una conseguenza della maggiore possibilità per i gestori patrimoniali privati di orientare i propri investimenti è una dispersione dei rendimenti più ampia. La differenza di rendimento tra i fondi di buyout del quartile superiore e inferiore a livello globale è stata in media di circa il 15%. La selezione dei gestori è pertanto più importante quando si investe in asset privati.
Figura 5. L'importanza della selezione dei fondi nel patrimonio privato
I mercati privati offrono un'ampia gamma di opzioni di investimento in grado di diversificare il portafoglio migliorandone il profilo di rischio/rendimento. Con la loro crescente importanza, sempre più finanziamenti avvengono privatamente, quindi chi si concentra esclusivamente sui mercati pubblici rischia di perdere terreno. Le opportunità interessanti non mancano, ma con l'aumento dell'interesse è aumentata la concorrenza. Gli investitori dovrebbero cercare mercati meno affollati per beneficiare del miglior rapporto rischio/rendimento.
