CONTRIBUTO a cura di Joe Foster, portfolio manager, strategia sull'Oro di VanEck. Contenuto sponsorizzato da VanEck.
A ottobre l'oro ha spuntato un rialzo di 26,43 dollari (l'1,53%) chiudendo a 1.777,50 dollari l'oncia. Le azioni aurifere hanno recuperato rispetto ai livelli di ipercomprato: Il NYSE Arca Gold Miners Index ha guadagnato il 7,87%1 e l'MVIS Global Junior Gold Miners Index il 13,21%2.
I mercati dell'oro cercano solo di dare un senso a ciò che accade
La Federal Reserve statunitense (Fed) è sulla buona strada per iniziare presto a ridimensionare il suo programma di acquisto di attivi e i future sui Fed Fund3indicano che il mercato si aspetta che la Banca centrale americana innalzi i tassi d'interesse a dicembre 2022. A ottobre, il mercato dell'oro è parso confuso, incapace di decidere a) se la politica più restrittiva della Fed rappresenti un rischio per l'economia e b) se l'inflazione sia un fenomeno transitorio o di lungo periodo. Il 13 ottobre, l'indice di riferimento dei prezzi al consumo (CPI)4 è aumentato oltre ogni aspettativa, segnando un incremento annuo dei prezzi al consumo negli Stati Uniti del 5,4%. In quel giorno, l'oro ha guadagnato 32 dollari l'oncia per arretrare nuovamente due giorni dopo, quando le vendite al dettaglio si sono inaspettatamente impennate.
Anche l'incertezza sull'andamento dell'inflazione non aiuta
La mattina del 22 ottobre, l'oro era aumentato addirittura di 30 dollari l'oncia quando l'inflazione di pareggio a cinque anni5 (pubblicata dalla Federal Reserve Bank of St. Louis) è salita improvvisamente, superando il 3% per la prima volta in 20 anni. Nel pomeriggio, però, l'oro ha ceduto gran parte dei guadagni della mattinata sulla scia di una dichiarazione rilasciata dal presidente della Fed, Powell, nel corso di una tavola rotonda, in cui ha asserito di ritenere che "l'inflazione scenderà, riportandosi in prossimità della soglia obiettivo del 2%", e che "se dovessimo intravedere un serio rischio di inflazione che si muove insistentemente verso livelli più alti, utilizzeremmo sicuramente gli strumenti a nostra disposizione per preservare la stabilità dei prezzi".
L'oro sta chiaramente rispondendo alle pressioni inflazionistiche, ma questa reazione è stata mitigata dalla convinzione degli operatori che le politiche più restrittive della Fed freneranno l'inflazione e che l'economia è abbastanza solida da tollerare tassi più elevati. Per dissipare l'incertezza sull'interpretazione da dare alla risposta del metallo giallo durante questo periodo di transizione della Fed bisogna pazientare. A differenza del mercato, siamo convinti che esista un forte rischio che sia l'economia alimentata dalla liquidità che il mercato azionario smetteranno di crescere non appena la Fed interverrà chiudendo i cordoni della borsa. Inoltre, come illustrato nel commento di settembre, siamo convinti che i cambiamenti strutturali dell'economia condurranno a un ciclo inflazionistico pluriennale.
Un segnale di speranza
La performance del mercato dell'argento è stata positiva nei primi mesi dell'anno quando il metallo prezioso è diventato l'investimento di elezione nelle popolari piattaforme di trading online. Da allora, l'argento ha perso in parte terreno e nel terzo trimestre ha sottoperformato l'oro di circa il 14%. Tuttavia, a ottobre ha recuperato vitalità superando il metallo giallo di circa il 6%. Secondo Metals Focus, una società di consulenza indipendente specializzata in ricerca sui metalli preziosi, sono numerose le ragioni del rafforzamento del mercato dell'argento. La prima è la scarsità dell'offerta, riconducibile ai ritardi del trasporto marittimo responsabile di gran parte della movimentazione dell'argento fisico. La seconda è che a settembre le importazioni di argento fisico in India hanno subito un'impennata grazie alla riapertura del mercato dopo la devastante epidemia di Covid. Infine, la domanda europea è cresciuta sulla scia della ripresa della domanda da parte dell'industria tedesca, di un rimbalzo del 21% nella manifattura di gioielli in Italia e di forti acquisti di lingotti e monete da parte di soggetti privati.
Le società di estrazione dovrebbero cominciare a decarbonizzare
L'industria mineraria continua a perseguire numerosi obiettivi di sostenibilità a lungo termine. A nostro avviso, la maggiore sfida che il settore dovrà affrontare è svezzarsi dai combustibili fossili necessari per alimentare i camion, gli apripista, le pale caricatrici e altre attrezzature di grandi dimensioni. A tal fine, e secondo segnalazioni aziendali, Rio Tinto e Caterpillar (entrambi non presenti in portafoglio) stanno collaborando per portare avanti lo sviluppo di un camion da 220 tonnellate, a emissioni zero, nell'Australia occidentale. In Sudafrica intanto, sempre secondo comunicazioni aziendali, Engie e Anglo American (entrambe non presenti in portafoglio) stanno lavorando a un progetto di camion da 300-500 tonnellate per sviluppare prototipi alimentati da pile a idrogeno.
Un rialzo dei prezzi dell'oro è ancora possibile
Sebbene, lo scorso anno, è stata riscontrata una debolezza del mercato aurifero, una prospettiva a più lungo termine delinea un quadro più positivo. Dal 2013 al 2019 il prezzo dell'oro è rimasto fermo in una fascia di oscillazione di 1.150-1.360 dollari l'oncia. L'oro ha sforato questo intervallo verso la metà del 2019 quando la Fed ha iniziato a tagliare i tassi. Il mercato dell'oro non è mai tornato indietro. Se è vero che l'oro è lontano dai suoi massimi di oltre 2.000 dollari l'oncia, è anche vero che l'attuale livello di circa 1.800 dollari è piuttosto elevato e consente alle società estrattive di prosperare. Il prezzo dell'oro ha tenuto malgrado le aspettative di una stretta monetaria da parte della Fed, i rendimenti elevati, la forza del dollaro USA, la concorrenza di altre asset class e le persistenti vendite nette effettuate dagli ETF sull'oro fisico. Ciò indica che l'oro è sostenuto da uno zoccolo duro di investitori che credono fermamente nella necessità di effettuare investimenti che possano aiutarli a proteggere il proprio patrimonio da rischi indesiderati.
Il Tesoro americano ha segnalato che il disavanzo dell'esercizio finanziario 2021 è stato pari a 2.770 miliardi, contro i 3.100 miliardi dell'anno precedente. Il Congressional Budget Office prevede che nel 2022 il disavanzo arriverà a 1.150 miliardi. Il grafico che segue mostra che le ultime tre amministrazioni non hanno saputo resistere a una cieca spesa in deficit. Sebbene vivere dei propri mezzi sia una legge fondamentale della sopravvivenza economica, l'eccessivo ricorso al debito sembra essere stato lo strumento preferito della politica fiscale e monetaria. Forse la newsletter di Daily Dirtnap del 10 agosto non sbagliava quando affermava che: "La gente ritiene che il debito non sia un problema che la tocchi da vicino, e quindi se ne disinteressa". Con i tassi prossimi allo zero, il costo del denaro è quasi nullo e il servizio del debito è bassissimo. Tuttavia, una volta che o la Fed o i mercati decidono che è arrivato il momento di innalzare i tassi, è possibile che l'economia statunitense non riesca a liberarsi dalla trappola del debito.
Scendere negli abissi dei disavanzi statunitensi
Attenzione ai dettagli: uno sguardo al mondo delle società aurifere dalla nostra prospettiva
Suddividiamo le società aurifere in tre categorie: le "major" che producono più di 1,5 milioni di once l'anno, le "mid tier" che producono da 300.000 a 1,5 milioni di once e le "junior" che si collocano al di sotto di 300.000 once. Suddividiamo ulteriormente le junior in società di "produzione", "sviluppo" ed "esplorazione". Al momento, i fondi auriferi attivi della Strategia attribuiscono un peso del 59% a major e mid-tier e del 31% alle junior. Le società junior specializzate in sviluppo rappresentano il 24% di quei fondi. Evitiamo le junior che operano nel settore dell'esplorazione in quanto, in linea di massima, le consideriamo troppo rischiose e altamente speculative.
Poco più della metà delle società della Strategia sono junior, specializzate in attività di sviluppo. Si tratta di aziende che hanno un cespite che a nostro avviso potrebbe diventare una miniera redditizia, con una produzione annua di almeno 100.000 once. Corvus Gold (non presente in portafoglio) e West African Resources (4,37% del patrimonio netto della Strategia) sono esempi di sviluppatori che hanno avuto successo. Corvus sta per essere acquisito da Anglogold Ashanti (non presente in portafoglio) per le proprietà che possiede nel Nevada meridionale. Nel 2020 il titolo ha guadagnato il 42% e al 14 ottobre 2021, data in cui abbiamo liquidato l'investimento, l'incremento era del 36%. Lo scorso anno, nel bel mezzo della pandemia, West African Resources ha completato la costruzione di una miniera in Burkina Faso che dovrebbe produrre più di 200.000 once di oro l'anno. Nel 2020 il titolo ha espresso un rialzo del 166% e a ottobre 2021 l'incremento era del 42%. Questi due esempi mostrano che gli sviluppatori junior possono essere remunerativi se acquisiti da un produttore o se avviano in proprio l'attività produttiva. Quelli che si cimentano con le attività di produzione possono anche essere esposti ai rischi di start-up. Pure Gold Mining (0,87% del patrimonio netto della Strategia) ha completato la sua miniera in Ontario (Canada) dove il metallo giallo ha visto la luce il 30 dicembre 2020. Il titolo ha guadagnato il 220% nel 2020; tuttavia, problemi iniziali legati allo sviluppo della miniera e alla riconciliazione del grado del minerale hanno fatto sì che la società deludesse le aspettative. Il titolo ha quindi ceduto gran parte dei suoi guadagni, registrando una flessione del 61% nel 2021.
Dei 26 sviluppatori presenti nei fondi auriferi attivi della Strategia, quattro sono nella fase di costruzione, uno sta organizzando i finanziamenti, due sono in attesa di autorizzazioni e i restanti vivono fasi diverse legate alla raccolta dei dati, alle trivellazioni per ampliare o delimitare le risorse e all'esecuzione di studi a supporto delle autorizzazioni e dei piani di produzione. Complessivamente, queste società hanno una capitalizzazione di mercato di 9,5 miliardi di dollari e, secondo le nostre stime, dovrebbero totalizzare riserve per almeno 75 milioni di once. Stimiamo, inoltre, che nei prossimi sette anni, avvieranno una produzione aggregata annua di 5,7 milioni di once che richiederà 12,5 miliardi di dollari in capitale di avviamento. A titolo di confronto, notiamo che Newmont (5,93% del patrimonio netto della Strategia), la più grande società aurifera, produce circa 6 milioni di once di oro ed estrae 1,3 milioni di once di oro-equivalente l'anno da altri metalli. Newmont vanta riserve per 94,2 milioni di once e una capitalizzazione di mercato di 43,5 miliardi di dollari.
Quest'analisi mostra che le riserve e la produzione rappresentate nel nostro portafoglio di sviluppatori hanno la stessa scala di una super major. Tuttavia, la capitalizzazione di mercato stimata cui si aggiungono i 22 miliardi di dollari di capitale di avviamento rappresentano solo metà della capitalizzazione di mercato di Newmont, in parte perché Newmont non è esposta a rischi di start-up perché ha miniere già operative. Gran parte del valore di uno sviluppatore junior viene realizzato quando la società diventa obiettivo di acquisizione o quando entra in produzione e viene rivalutata. Ciò può essere realizzato solo mettendo assieme un team che possegga le competenze e l'esperienza necessarie per realizzare una produzione commerciale.
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1Il NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) è un indice ponderato per la capitalizzazione di mercato modificata che comprende società quotate in borsa operanti principalmente nel settore dell'estrazione dell'oro.
2L'MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) è un indice basato su regole ponderato per la capitalizzazione di mercato modificata e rettificata per il flottante che comprende un universo globale di società quotate in borsa a piccola e media capitalizzazione, che generano almeno il 50% dei propri ricavi dall'estrazione di oro e/o argento e possiedono beni immobili che una volta sviluppati hanno il potenziale di generare almeno il 50% dei ricavi dall'estrazione di oro o argento, ovvero investono principalmente in oro o argento.
3I future su Fed Fund sono contratti finanziari che rappresentano l'aspettativa dei mercati riguardo al livello del tasso ufficiale giornaliero dei Federal Fund alla data in cui il contratto scadrà.
4L'Indice di riferimento dei prezzi al consumo (CPI) statunitense misura la variazione media del prezzo dei beni e servizi pagati da consumatori urbani tra due periodi temporali. Può, inoltre, rappresentare le abitudini di acquisto dei consumatori urbani. Solitamente le società aurifere "junior” producono in media meno di 0,3 milioni di once di oro l'anno.
5Misura l'inflazione attesa calcolata mettendo a confronto il Treasury USA quinquennale a scadenza costante e il Treasury USA quinquennale a scadenza costante indicizzato all'inflazione. Il valore che si ottiene indica il livello di inflazione media attesa dagli operatori di mercato nei prossimi cinque anni.
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