Dopo un brillante 2022 ai vertici della categoria in un anno negativo per il resto del settore, l'anno scorso il fondo di Ruffer ha sofferto sia per le posizioni difensive che per le convinzioni rialziste.
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Il Ruffer Total Return International Fund ha un obiettivo ambizioso: non perdere denaro su un periodo di 12 mesi. E la verità è che la strategia ha raggiunto questo obiettivo in modo abbastanza costante dal suo lancio nel 2011. Con un'unica eccezione nel 2018. Invece, il 2023 è stato l'unico anno in cui il fondo ha chiuso in negativo con un calo in euro pari all'8,04% e il gestore non si nasconde di fronte alla cattiva performance. "Non siamo soddisfatti della nostra performance nel 2023", ammette proprio lo stesso Ian Rees.
Per comprendere la performance del fondo lo scorso anno, bisogna innanzitutto capire come investe il team di gestione, guidato da Alex Lennard. Poiché l'obiettivo del fondo è evitare le perdite di capitale (cioè non solo fare meglio del mercato negli anni negativi), il portafoglio è costruito sulla base di un trade-off, bilanciando gli asset difensivi con le scommesse sulla crescita del capitale. Pensiamo sempre a cosa può succedere se ci sbagliamo con il nostro scenario centrale e cerchiamo di preparare il fondo per questi casi", spiega Rees.
Una ferma convinzione
Cosa è successo nel 2023? Beh, sia la leva della protezione che quella del rischio non hanno funzionato come il team di gestione aveva sperato. In altre parole, i derivati, lo yen giapponese e le obbligazioni legate all'inflazione non hanno svolto il loro ruolo difensivo, mentre la convinzione rialzista sulle materie prime e sulle azioni cinesi ha sofferto. "Dobbiamo riconoscere che la probabilità che abbiamo assegnato a un atterraggio morbido dell'economia si è rivelata troppo bassa", spiega Rees.
"Il mercato obbligazionario sta scontando sei tagli dei tassi quest'anno. Per noi questo è il prezzo di uno scenario perfetto", sostiene il co-gestore. A suo avviso, ciò che il mercato non sta scontando sono gli altri due scenari alternativi: una recessione più dura del previsto e un'economia ancora più forte, che manterrebbe alta l'inflazione e farebbe ripensare alla Fed i tagli dei tassi.
Ed è proprio per queste due potenziali sorprese che il Ruffer Total Return International, con Rating FundsPeople 2024, si posiziona. "Non è che escludiamo possa verificarsi un lieve rallentamento economico, è solo che il punto di partenza in termini di valutazioni è troppo impegnativo", spiega. Nell'eventualità di un rallentamento economico più negativo del previsto, il team di gestione rimane fiducioso nello yen giapponese come bene rifugio. A fine dicembre 2023, la valuta giapponese rappresentava il 16,1% dell'allocazione valutaria. In termini di leve di rialzo, le materie prime (8,5% del portafoglio tra minerario, materie prime pure ed energia) beneficerebbero di un contesto inflazionistico, mentre le azioni cinesi offrono valutazioni molto interessanti.
"Siamo consapevoli che le azioni cinesi richiedono uno stomaco forte. Il sentimento degli investitori è piuttosto depresso e l'economia non è stata così dinamica dopo la riapertura come si potrebbe pensare", riconosce Rees. Tuttavia, i gestori trovano nomi idiosincratici a valutazioni molto interessanti. "Vediamo che almeno la Cina sta riconoscendo i suoi problemi. Non ci aspettiamo grandi stimoli monetari, ma pensiamo che il governo prenderà provvedimenti per sostenere l'economia", prevede. Detto questo, si tratta di una posizione che rappresenta solo il 5% del portafoglio. "Possiamo cogliere i rialzi, ma il fondo non dipende da essi", precisa.
Il cambiamento di regime e le sue conseguenze
Oltre a queste due convinzioni, hanno anche un'esposizione a settori come i beni di consumo discrezionali, i finanziari e l'assistenza sanitaria. Un altro 10% a fine dicembre era costituito da scommesse bottom-up idiosincratiche.
Tuttavia, la maggior parte del portafoglio, circa la metà, è costituita da asset class come i titoli a breve termine, la liquidità (che ora offre un rendimento interessante), nonché i derivati e l'esposizione a valute difensive come lo yen.
Secondo Rees, si tratta di una parte del portafoglio che sta diventando sempre più importante. "Siamo di fronte a un profondo cambiamento di regime. Riteniamo che il contesto dell'inflazione sia cambiato e che assisteremo a prezzi strutturalmente più elevati. Anche al di sopra dell'obiettivo del 2% delle banche centrali", sostiene. Un mondo con un'inflazione del 3-4% richiede un ripensamento della costruzione del portafoglio.
"Raramente i vincitori del ciclo precedente si ripetono in quello successivo e questo è un rischio di cui dobbiamo essere consapevoli", insiste. Per questo motivo, nei loro portafogli sono presenti altri asset oltre a quelli tradizionali, come le già citate materie prime, ma anche l'oro e le obbligazioni legate all'inflazione.
