2022: el entorno macro que condicionará la renta variable

2022: el entorno macro que condicionará a la bolsa, 2022: el entorno macro que condicionará la renta variable
De izq. a dcha. y arriba abajo: Montserrat Formoso (FundsPeople), Elena Delfino (Aegon AM), Guzmán Hernández (Unigest), María Jesús Martínez (CaixaBank AM), Antonio Hormigos (Sabadell AM) y Jaime Espejo (Imantia). Firma: FundsPeople.

¿Está cara la bolsa?, ¿cómo impactará en la renta variable el inicio del tapering?, ¿y la evolución de la inflación?, ¿cuáles son las perspectivas para la clase de activo de cara a 2022? De todo ello debaten varios gestores en un desayuno organizado por FundsPeople y patrocinado por Aegon AM.

Para María Jesús Martínez, gestora sénior de CaixaBank AM, la clave del futuro comportamiento de las acciones es la economía. Y las previsiones son buenas. “Vemos un crecimiento importante en términos globales para el año que viene apuntalado por el exceso de ahorro de las familias. En EE.UU. supone el 11% del PIB y en Europa el 7%. Y ese ahorro se tendrá que canalizar, en función de la confianza de los consumidores, a una demanda final que provocará aumento de beneficios”.

También destaca la importancia de la composición de los índices. “En EE.UU. el componente cíclico es más bajo que en Europa (20%-40%), por lo que los mercados del Viejo Continente deberían salir más beneficiados con el rebote”, y añade que de cara al año que viene, el consenso de mercado apuesta por un crecimiento superior en Europa frente a EE.UU.

Hace hincapié en la relevancia del componente tecnológico, que es mayor en el caso del país norteamericano (30% vs. 13 de Europa), y en que, “aunque no sea cíclico, se trata de un crecimiento secular que va a aportar valor a la compañía; otra cosa son las valoraciones”. En este contexto considera que las empresas valor lo pueden hacer bien, y en el caso de las de crecimiento habría que analizarlo caso por caso.

Márgenes en máximos

Aunque las previsiones son positivas, los riesgos no han desaparecido. Antonio Hormigos, especialista en inversiones de Sabadell AM, destaca algunos puntuales, como el colapso de las cadenas de suministro, “un hecho que puede afectar al crecimiento, a menos a corto plazo”. Pero hay otros más de fondo, como la mezcla de políticas monetarias y fiscales. “En el aspecto monetario estamos entrando en un periodo de retirada de unos estímulos a los que el mercado se ha acostumbrado; lo que va a suponer un cambio importante”. Y en lo que se refiere a los datos puramente macro, comenta que la fuerte recuperación que se ha producido desde el verano de 2020 ya ha quedado atrás y ahora estamos llegando a una zona de meseta.

Por el contrario, los márgenes de las compañías están volviendo a máximos otra vez, sobre todo en EE.UU. “Si pensásemos que esta es una variable que tiene que revertir y que esos márgenes tienen que empezar a deteriorarse pronto quizá sería un motivo de preocupación”. Pero aclara que lo que se ha visto en otras ocasiones “es que cuando el ciclo llega a esta fase de estabilización, la etapa de márgenes altos suele también estabilizarse.

Y precisamente en ese momento, en el que ya no hay más expansión de márgenes pero sí una consolidación de los márgenes altos, es cuando con el tiempo empiezan a desarrollarse más las políticas de inversión en capital de las empresas”. Las compañías vuelven a expandir su capacidad productiva y, posteriormente, se produce la fase de expansión de las operaciones de fusión y adquisición. “Eso es algo que estamos pendientes de ver en este momento”. Por tanto, resume que nos encontramos en una situación en la que los mercados se han encarecido, pero ese periodo de madurez de ciclo, si no se ve interrumpido por algún evento externo, “puede durar algunos trimestres o años en los que los mercados de renta variable, casi contra la racionalidad en cuanto a valoraciones, pueden seguir comportarse bien”.

Un atractivo indudable

Jaime Espejo, gestor de renta variable de Imantia, cree que todavía veremos crecimientos de beneficios por encima de la media. “Seguimos con el efecto base positivo tras la crisis de 2020, y va a seguir sobre todo la tracción de las medidas de estímulo y de las reformas que han hecho, especialmente las compañías, a la hora de adaptarse a este nuevo entorno”.

Considera que en los mercados desarrollados Europa va a liderar el crecimiento frente a EE.UU. Y destaca el papel determinante de los bancos centrales y la incertidumbre que ha generado el aumento de la inflación. “En principio todos pensamos que puede ser temporal, pero podemos tener disrupciones todavía en el corto plazo que se pueden alargar hasta entrado el año 2022”.

Según explica, el convencimiento de que las presiones inflacionistas son transitorias y se mantendrán hasta la primera mitad de 2022 “es lo que está sirviendo de soporte, y va a seguir sirviendo, a la renta variable. Aunque tiendan al alza, ahora mismo tenemos un tipos muy deprimidos, por lo que el atractivo de las acciones es indudable, tanto por rentabilidad por dividendo como por crecimiento como por las dinámicas propias de la economía”. La clave será que no haya ningún movimiento desordenado de tipos. Asegura que el hecho de que “el bund alemán vuelva a terreno positivo no es preocupante. La economía puede seguir viviendo con unos tipos de interés que de manera ordenada se vayan normalizando; eso no debería afectar a los activos de renta variable”.

Dudas sobre China

Una visión similar tiene Guzmán Hernández, gestor sénior de Unigest (Grupo Banco Unicaja), a quien le preocupan dos cosas fundamentalmente: la situación de China y el precio de las materias primas. En el primer caso, destaca que el gigante asiático, que supone el 35% del crecimiento del PIB mundial anual, ha puesto en marcha dos medidas a contracorriente del resto de países. “Una es que su política monetaria ha sido mucho menos agresiva. Y la otra, las decisiones que se han tomado para hacer un giro económico hacia lo que ellos denominan el bien común, endureciendo la política respecto al funcionamiento de las compañías que usan muchos datos para llegar al consumidor, de las inmobiliarias y de las del sector de la educación”.

Advierte, además, que ha habido una caída muy fuerte del mercado, y si el mercado tiene razón y China no se va a recuperar y va a lastrar el crecimiento, “Europa debería ir detrás porque estamos en una parte mucho más cíclica, más orientados a la producción de bienes, y uno de nuestros mayores compradores de esos bienes es China. Por lo tanto, una desaceleración fuerte pasará factura a Europa. Mientras, lo que vemos en el Viejo Continente es fortaleza y optimismo”.

Respecto al ciclo de inflación de las materias primas, explica que “a su consumo se destina el 7% del PIB mundial, y si a eso le unimos combustibles y minería el porcentaje se elevaría hasta el 14%”. Añade que en periodos superiores a un año esto en muchas ocasiones ha derivado en una recesión: se empiezan a subir los costes en el inicio de la base productiva, y eso termina minando la capacidad de consumo y bajando la demanda de productos y servicios.

El ajuste monetario y las valoraciones

Elena Delfino, responsable de Aegon AM para España, se centra en el posicionamiento en el contexto macro descrito. Coincide que el mercado no está barato, “hay mucha dispersión en términos de valoración”. Parte del convencimiento de que no todos los sectores van a crecer igual, “los cíclicos y value parecen más baratos en relación tanto con la historia como con las áreas de mercado de mayor crecimiento”. Comenta que, probablemente, si hubiera una subida de tipos de interés los sectores financieros serían la apuesta táctica más obvia, “pero, en general, el ajuste monetario no tiene por qué ser necesariamente negativo para las acciones. Hemos visto que en ciclos pasados de alzas de tipos los mercados de valores tienden a ser positivos, por lo menos en los 12 meses posteriores a la primera subida”.

Explica que la gestora en estos momentos está infraponderando EE.UU. y sobreponderando Europa y Asia Pacífico, donde encuentran más oportunidades. “Somos selectores bottom up, lo que significa que tendemos a pensar menos en geografías específicas y más en el valor fundamental de la empresa. Pero también es verdad que estamos encontrando más oportunidades, sobre todo en términos de precios, en esas áreas”. Además, destaca que, independiente del entorno económico subyacente, “las acciones con credenciales de sostenibilidad serán ganadoras a largo plazo”.

Y en este contexto destaca los valores tecnológicos, compañías que pueden provenir de muchos sectores diferentes. En su opinión, algunos temas a largo plazo son: energías limpias, eficiencia de recursos, tecnologías innovadoras, salud y bienestar. “Estos sectores se pueden beneficiar del crecimiento, establecer ventajas competitivas a largo plazo en sus industrias que sean defendibles. Por tanto, aunque la subida de tipos puede afectar negativamente, en teoría, a las valoraciones de las tecnológicas (de las empresas de crecimiento en general) analizamos estos cambios con una visión más a largo plazo”.