Algunas reflexiones de Richard Woolnough durante su última visita a España

Richard Woolnough ha aprovechado su reciente visita a Madrid para hablar sobre el posicionamiento del M&G Optimal Income y para dar a conocer cuáles son sus perspectivas de mercado. Sobre el primer punto no nos extenderemos en exceso, puesto que su estrategia no ha registrado cambios sustanciales desde el pasado 2 de febrero, fecha en la que publicamos el último update del producto. En esta ocasión el artículo se centrará sobre algunas de las reflexiones expresadas en voz alta por el gestor, convicciones muy profundas que dejan entrever cuál es la visión del que hoy sigue siendo el gestor de uno de los fondos de gestoras internacionales con más volumen de activos en España. El M&G Optimal Income es un producto que toma su nombre del objetivo principal de Woolnough, que no es otro que seleccionar aquellos activos que ofrezcan el flujo de ingresos no mayor, sino más óptimo para la cartera, con la flexibilidad que le proporciona un vehículo que le permite moverse libremente por el mercado.

Con esta idea como principio fundamental, el gestor se muestra convencido de que la renta fija es la mejor clase de activo para alcanzar sus objetivos. En high yield, clase de activo en la que Woolnough invierte el 33% de la cartera, el experto explica que, en estos momentos, el mercado te está sobrecompensando por asumir el riesgo de default. Esto es así independientemente de cuál sea la divisa en la que esté la emisión (dólares, euros o libras). Por ejemplo, en emisiones con rating BB, la media de defaults entre 1970 y 2015 ha sido del 1,9%. Sin embargo, actualmente el mercado está poniendo en precio un nivel de defaults del 8% tanto para las emisiones en dólares como en euros. Si trepamos en la escala crediticia se observa el mismo patrón. En las emisiones con calificación crediticia BBB, la media de impagos durante los últimos 45 años ha sido del 0,4%, cuando los inversores están poniendo en precio unos niveles de default del 5% para las emisiones en dólares, del 4% para los bonos en libras y del 3% para los que están denominados en euros.

Según Woolnough, otro aspecto importante es el número de veces que el mercado ha estado descontando defaults en los niveles actuales. En el caso de las emisiones high yield con rating BB, el 81% de las ocasiones el mercado de crédito emitido en dólares ha estado tomando en consideración unos niveles de impagos inferiores. En las que cuentan con una calificación de B el porcentaje es incluso mayor (86%). En lo que respecta al grado de inversión, el porcentaje alcanza el 88%. “Los niveles de default que se están poniendo en precio evidencian que el activo cotiza barato en términos históricos y que, asumiendo una tasa de recuperación del 40%, claramente te está compensando por el riesgo que implica la inversión”, indica. En este escenario, el gestor de M&G Investments considera que los spreads de crédito son realmente atractivos. El mercado de bonos, además, se está viendo respaldado por algunos factores que –según Woolnough- están siendo pasados por alto por los inversores, como por ejemplo lo que implica la caída del precio del petróleo.

“El abaratamiento del barril de crudo es muy positivo para el crecimiento económico del G-7. Su estabilización en los niveles actuales reduce la volatilidad en la evolución de los dato de crecimiento del PIB. Desde los años 70, toda recesión en EE.UU. ha venido precedida de un fuerte repunte del precio del petróleo. Es evidente que no nos encontramos en este punto. Los menores costes a los que se están generando las energías alternativas presionarán a la baja el precio del barril. El crudo es un importante driver de la evolución del ciclo económico a corto plazo. La gente suele olvidar cuán importante es el precio al que cotice la materia prima. Su bajo precio es bueno para el consumo y también un gran apoyo para el mercado de crédito”, subraya. No obstante, en renta fija no todo vale. Woolnough descarta, por ejemplo, muchas emisiones a largo plazo con tires del 1%. “La rentabilidad/riesgo no te compensa”, asevera.

Tampoco muestra especial entusiasmo por la deuda pública, donde mantiene una posición que apenas alcanza el 10% de la cartera, la más baja desde mediados de 2012. Principalmente son bonos soberanos de Europa. Su interés por la renta variable es este momento es cero, lo mismo que su exposición al mercado de acciones (0%). “Si las bolsas corrigiesen otro 15% nos plantearíamos volver a buscar oportunidades en esta clase de activo, pero mi filosofía es acudir al mercado de renta variable solo si cotiza a precios ridículos, lo cual ahora no es el caso”. En términos generales, su posicionamiento actual es estar en activos con un rating medio BBB, mientras que la duración de la cartera es de 2,2 años, la menor que ha tenido el gestor. El fondo ha visto reducido su patrimonio a nivel global en aproximadamente 10.000 millones de euros, lo cual no le ha obligado a cambiar su manera de gestionar, aunque sí le ha ayudado a la hora de hacer limpieza en la cartera. “No hemos vendido nada que no quisiéramos vender”.

En 2015 la rentabilidad bruta del fondo fue del 1,2%, siendo el high yield (0,5%) y la deuda financiera (0,5%) los principales contribuidores. De cara al futuro, en la gestora han elaborado un cuadro de escenarios que permiten hacerse una estimación de cuál sería la rentabilidad generada por el producto en los próximos doce meses en función del entorno imperante. El más favorable para la estrategia sería un escenario en el que las tires de la deuda pública y los spreads de crédito se contrajesen en 100 puntos básicos, respectivamente. En dicho caso, la rentabilidad sería del 12,5%. El peor, justo el contrario, lo que generaría una rentabilidad negativa del -3,6%. En caso de que ni los spreads de crédito ni las yields de la deuda pública experimentasen variación alguna en el próximo año, la rentabilidad sería del 3,9%.