La incertidumbre asociada con la crisis de la zona euro ha lastrado considerablemente las Bolsas. Los inversores han entrado en masa en los refugios que brinda la renta fija, llevando los rendimientos de los bonos de EE.UU. y Alemania hasta mínimos históricos. Sin embargo, conforme ha ido pasando el tiempo y se han evitado los escenarios catastrofistas, las Bolsas han dejado atrás el pánico y se han acostumbrado a la posibilidad de que Grecia incurra en un impago y de que España e Italia tengan que ser rescatadas. En mi opinión, estos riesgos están ya ampliamente descontados en las valoraciones. Aunque todavía no hemos salido ni mucho menos de las dificultades, hay más razones para ser precavidamente optimistas. La marea está empezando a cambiar para la renta variable e históricamente, cuando se alcanza uno de estos puntos de inflexión, los mercados pueden avanzar con fuerza.
Después de haber sido pesimista sobre las acciones durante los últimos 18 meses, ahora estoy viendo cada vez más evidencias de un optimismo cauto por parte de los inversores bursátiles. Las razones para ser pesimistas han sido ampliamente documentadas. Hemos tenido una crisis bancaria, una crisis económica y una crisis de deuda pública, así como el potencial desestabilizador del llamado "abismo fiscal" en EE.UU. en el horizonte. Los obstáculos para las Bolsas parecían imponentes y demasiado grandes para ser cuantificados. Sin embargo, en fechas más recientes los inversores han empezado a formarse una imagen más coherente de los riesgos y se observa un mayor grado de confianza en que existe una ruta navegable a través de los vendavales actuales.
Anteriormente he señalado que los riesgos principales para las Bolsas eran la reducción del apalancamiento bancario, la inacción de las autoridades y los riesgos políticos relacionados con la crisis de la zona euro, así como los precios de las materias primas. Afortunadamente, se ha tomado conciencia de estos riesgos y o bien han sido mitigados por una creciente voluntad entre las autoridades de tomar las medidas correctas o bien han sido descontados en las valoraciones bursátiles o, en el caso de las materias primas, los riesgos han desaparecido por una combinación de factores de demanda y oferta.
Aunque algunos precios agrícolas han subido debido a las malas cosechas en EE.UU., las materias primas industriales, incluido el petróleo, han caído considerablemente durante los últimos seis meses. La caída de los precios no sólo refleja la debilidad de la demanda, ya que también parece que el aumento de la oferta tiene algo que ver. En este sentido, las explotaciones de gas de esquisto están siendo determinantes para reducir los precios del gas natural en EE.UU. Entretanto, el discurso más comprometido y unificado de las autoridades de la zona euro ha apaciguado a los inversores, y tanto Monti como Draghi han asegurado a los mercados que todo lo que se pueda hacer, se hará, mientras se avanza hacia una mayor integración bancaria y presupuestaria.
A pesar de que persisten multitud de riesgos, hay que reconocer que muchas de estas inquietudes ya se reflejan en los niveles de las Bolsas. Podemos verlo en las posiciones defensivas tomadas en los mercados bursátiles por nuestros clientes, que han mostrado una clara preferencia por los productos de renta fija durante un periodo considerable. El respeto que se le ha tenido a la renta variable ha estado justificado, pero las Bolsas tienen la costumbre de salir de las sombras cuando más se pasan por alto.
En mi opinión, existen cinco razones para ser más optimista:
- En todo el mundo, los tipos de interés llevan cayendo algún tiempo.
- Los gobiernos de todo el mundo han aplicado políticas monetarias expansionistas y los rendimientos de los bonos con vencimientos más largos se han desplomado.
- Como resultado de ello, se pueden encontrar atractivos argumentos a favor de la renta variable, que ahora ofrece rentabilidades por dividendo que son más altas que los mercados de bonos de forma casi generalizada.
- Las recientes caídas de las Bolsas se han producido con bajos niveles de volatilidad y los mercados se han estabilizado en los niveles de soporte clave.
- El liderazgo que se observa en los mercados cuando de verdad suben es alentador, ya que a la cabeza no se están situando los valores de beta alta relacionados con las materias primas y la banca.
Merece la pena detenerse un poco más sobre esta última idea del liderazgo del mercado, ya que creo que es especialmente reseñable. Las rotaciones en el liderazgo de los mercados se asocian históricamente con puntos de inflexión. Recientemente, las compañías que se han situado en cabeza son las de consumo, salud y tecnología. A diferencia de las materias primas, estas empresas ofrecen un depósito de valor gracias a los flujos de dividendos y esta preferencia nos hace confiar en que los inversores están comprando acciones por las razones adecuadas.
Aunque soy consciente de que todavía quedan riesgos importantes que superar en los próximos seis a nueve meses, creo que este cambio en el liderazgo del mercado indica que hemos pasado a una fase más positiva. Los mercados están subiendo por las razones adecuadas -rentas y seguridad- a pesar de los bien documentados riesgos. Ahora que las perspectivas de una caída importante de las acciones están remitiendo, creo que los mercados tienen una oportunidad para fortalecer lo que parece ser un suelo en fase de consolidación.
Incluso a pesar de que el problema con las cuentas estadounidenses sigue pendiente, los rendimientos de los bonos de EE.UU. sugieren que la mayoría de los inversores que querían salir de la Bolsa ya lo han hecho. En resumen, creo que muchas de las razones para no entrar en Bolsa están bien asentadas y descontadas en las valoraciones actuales. Creo que ha llegado la hora de dejar de pensar en vender acciones y empezar a pensar en comprarlas.