Los bonos están de capa caída, pero no hay que olvidarlos

Por una vez, parece que invertir será fácil. Al menos, así es como uno puede interpretar las perspectivas de la mayoría de analistas de bonos de gobierno de elevada calidad crediticia. La mayoría de opiniones apuntan que la rentabilidad de los bonos americanos a 10 años estará entre el 1 y 2% y a niveles insosteniblemente bajos para el caso de Europa. Por lo tanto, se espera que el 2013 sea un año perdido para los inversores en gobiernos a largo plazo. En este contexto uno se pregunta si esto realmente puede ser así de sencillo.

Es matemáticamente cierto que el largo periodo de maravillosas rentabilidades de los bonos de gobiernos ha llegado a su fin. Éstos tendrían que caer por debajo del 1% para exprimir otro buen año en esta categoría; y no es muy probable que esto suceda. Por lo tanto, no hay duda que el apetito por bonos con más riesgo y mayor rentabilidad (deuda emergente, periféricos de la Eurozona y corporates), es aún elevado. Dicho esto, creemos que aún es pronto para asumir que la rentabilidad de los bonos soberanos volverá a sus antiguos niveles del 3–4%. Es más probable que se mantengan en los niveles actuales o ligeramente por encima por algún tiempo. ¿Por qué?

En primer lugar, no estamos de acuerdo con la afirmación de que la rentabilidad de los bonos se está manteniendo “artificialmente” baja por parte de los bancos centrales. Los bancos centrales estarían encantados de poder influir en los mercados financieros tan fácilmente. Si hay algo que nos demuestra la historia, es que la manipulación de divisas o la rentabilidad de los bonos a largo plazo es virtualmente imposible, a menos que se justifique por la evolución de los fundamentos económicos subyacentes. Es cierto que los bancos centrales han tenido algo que ver gracias a la recompra de bonos a través de los programas de QE. Sin embargo, sólo una parte limitada de QE estuvo centrada en bonos a largo plazo; y en concreto sólo en EE.UU. y Reino Unido; no en la eurozona.

Otro argumento acerca de rentabilidades más elevadas es el miedo a un aumento de la inflación. En este contexto es interesante observar que el consenso de las estimaciones de inflación por parte de los economistas es menor para el 2013 que la del 2012. Se espera que la inflación de las economías desarrolladas caiga este año del 2 al 1,7% aproximadamente. Esto tiene sentido, ya que la inflación se determina principalmente por el crecimiento salarial. Con los actuales niveles de desempleo, y con las discusiones que se mantienen abiertas acerca del descenso de salarios en determinados sectores, las previsiones de inflación deberían permanecer suaves en un futuro previsible.

Por último, la rentabilidad de los bonos tiende a permanecer relativamente baja por la sencilla razón de que el actual nivel de endeudamiento mundial hace que aún no estemos preparados para hacer frente a rentabilidades más elevadas. La mayoría de la gente no es consciente de que el nivel actual de deuda (soberana, gobiernos, consumo y financiera), en los mercados desarrollados supone alrededor del 350% del PIB.

A finales de los 90, esta cifra era del 250%, y a principios de los 80, con tipos de interés por encima del 10%, esta cifra rondaba el 150%. Si la rentabilidad de los bonos aumentara ahora considerablemente, los actuales niveles de deuda se convertirían gradualmente en inasequibles y esta subida podría convertirse al final en contraproducente. Por lo tanto, si bien es posible que las rentabilidades aumenten en el futuro, no es probable que sea ni el 2013 ni en el 2014.

La vida nunca es tan sencilla como parece a primera vista. Los bonos están de capa caída, pero no hay que olvidarlos.