TRIBUNA de Pedro Gómez Gandía, CIIA, analista financiero y gestor de Inversiones de Diagonal Inversiones
Tras el cierre de uno de los peores trimestres de las bolsas occidentales de la historia, abril ha supuesto el mejor mes para el S&P 500 desde el año 1987 en un clara muestra del extraordinario e histórico momento que estamos viviendo.
Este buen comportamiento mensual de la mayoría de activos de riesgo debería ser muy matizado ya que su fundamento no se justifica por mejoras macroeconómicas ni empresariales sino únicamente por el soporte que están realizando los bancos centrales con sus inyecciones de liquidez y por la esperanza de que la expansión de la pandemia empieza a estar controlada.
Aunque evidentemente se trata de dos factores positivos, la realidad de los datos macro y empresariales que se han conocido hasta la fecha y los que aún están por llegar (que van a marcar niveles negativos no vistos en muchas décadas) no invitan para nada al optimismo.
Esta, cada vez mayor y más preocupante, desalineación entre la economía real y el comportamiento de los mercados financieros requiere un análisis frío ya que la historia nos indica que, más allá de desajustes temporales más o menos duraderos, ambas realidades tienden, como es normal, a converger.
A nivel macro, la última actualización de previsiones de crecimiento realizadas por el FMI en el mes de abril (y que tan solo un mes más tarde de su publicación ya ha anticipado que en junio será necesario una nueva revisión a la baja) muestra una fuerte contracción en todas las zonas geográficas:
Otra muestra del duro impacto que está teniendo la parada de actividad en la economía queda reflejado en los datos de paro de EE.UU: en el último mes y medio, se han destruido más de 33 millones de puestos de trabajo, cifra que supera los 22,8 millones de trabajos creados desde 2009 hasta febrero de 2020. El impacto de esta variable en el consumo (que supone el 70% de su PIB) es evidente.
Pero, más allá del asumido y en parte descontado impacto negativo de la crisis del coronavirus en las economías globales, no deja de sorprender que las publicaciones macro que se están conociendo están siendo, en general, aún peores que las previstas:
Si realizamos el mismo análisis de impacto pero en esta ocasión a nivel empresarial, se observa como tanto en Europa como en EE.UU continúan produciéndose recortes en las estimaciones de beneficios para los próximos trimestres. Así, por ejemplo, para las compañías del S&P500 en el último mes las previsiones de beneficios para 2020 han pasado de caídas esperadas del -3.5% al -21.92% que se descuenta actualmente.
Ante este panorama, ¿cómo es posible que los mercados hayan sido capaces de recuperar gran parte de las caídas del primer trimestre?
En primer lugar, conviene matizar esta subida ya que, si la desagregamos, se puede observar que no ha sido una recuperación generalizada sino que ha estado muy concentrada en las grandes compañías de tecnología como queda reflejado en la comparación del comportamiento del S&P 500 respecto al S&P 500 equiponderando el peso de cada uno de sus componentes.
Y, en segundo lugar, el gran catalizador de la recuperación han sido las extensiones de los programas expansivos de los principales bancos centrales del mundo.
Como inversores nunca hay que olvidar la famosa frase de Wall Street “Don’t fight the Fed” pero como analistas debemos intentar ir un paso más adelante y valorar el impacto del resto de variables:
– Por el lado macroeconómico, como se ha indicado anteriormente, los datos están publicándose peor de lo esperado. Se trata de una variable muy importante dada la correlación entre la macro y los mercados.
Por el lado micro, exceptuando algunos sectores como el tecnológico, la temporada de resultados está siendo peor de lo que se esperaba y, lo más importante, las previsiones para el resto del año son muy negativas. Esta variable es muy relevante porque tiene un doble impacto:
A largo plazo, el comportamiento de las bolsas viene marcado por la evolución de los beneficios. La reciente subida de los mercados ha coincidido con un momento de recortes de estimaciones de beneficios, anomalía que acabará por regularizarse.
La evolución de los beneficios tiene un impacto directo en las valoraciones. Tras las caídas de mercado del primer trimestre los índices presentaban valoraciones que podríamos calificar de atractivas. En cambio, la fuerte revisión a la baja de las estimaciones de beneficios han transformado las valoraciones a niveles caros.
Como conclusión, en la balanza nos encontramos con dos pesos contrapuestos y que, de momento, están decantándose hacia el lado de unos mercados que están recogiendo con optimismo las medidas de los bancos centrales y la reapertura de la actividad pese a que la realidad económica está haciendo tambalearse a un gran número de empresas y sectores. Ante este entorno, en el que además no se puede despreciar el riesgo de un reavivamiento de la “aparcada” guerra comercial ni un rebrote del virus, se necesitará algún catalizador -que en estos momentos no se aprecia- que justifique la superación de los niveles alcanzados a cierre de abril. Además, no lo olvidemos, estamos adentrándonos en un mes de mayo que, históricamente, suele dar inicio al periodo de comportamiento más débil de los mercados y que podría durar hasta que nos acerquemos un poco más a la fecha de las elecciones en EE.UU. ya que no se puede descartar que Trump, que se juega la reelección, tenga guardado en la recámara algún anuncio fiscal que pueda capitalizar a su favor.
