TRIBUNA de Peter Kraus, head of Small Cap Equities, y Katharina Raatz, portfolio manager, Small & Micro Cap Equities, Berenberg. Comentario patrocinado por Berenberg.
Como ya sabemos, el fuerte aumento de las tasas de inflación, las políticas restrictivas de los bancos centrales, los temores a una recesión, la guerra en Ucrania y una posible crisis energética provocaron pérdidas (en algunos casos significativas) en la mayoría de las clases de activos en el pasado 2022. Dentro de los mercados de renta variable, las empresas high-quality growth, así como las de pequeña y micro capitalización, se vieron afectadas de forma desproporcionada. En relación con el mercado en general y con las grandes empresas públicas, las compañías small & micro experimentaron pérdidas históricas, de hecho, las mayores pérdidas desde el cambio de milenio.
Tomando Europa como ejemplo, las empresas europeas de pequeña capitalización obtuvieron un rendimiento inferior al de las de gran tamaño en más de 20 puntos porcentuales(1), una caída más severa que la vivida durante la crisis financiera de 2008. Pero también a escala mundial, estas pequeñas compañías se vieron sometidas a una presión considerablemente mayor que sus homólogas de gran capitalización. En algunas zonas geográficas este fenómeno se produjo incluso antes que en Europa.
En este contexto, situamos esta caída de las small caps y su valoración en un contexto histórico y destacamos los beneficios a largo plazo de una asignación a las pequeñas capitalizaciones. Si re-visitamos el pasado, podemos demostrar que el rendimiento de las empresas de pequeña y micro capitalización suele preceder al ciclo económico. Los inversores no deberían esperar demasiado para entrar en el mercado después de grandes reveses, ya que cuando la economía empieza a mejorar de nuevo, el mercado ya hace tiempo que ha descontado la mejora de las perspectivas.
Como consecuencia de las fuertes ventas masivas, las valoraciones de las small caps cayeron de manera significativa. En términos del PER, las empresas europeas de pequeña capitalización, por ejemplo, cotizan ahora en el extremo inferior (percentil 3) de su propia historia en los últimos 10 años.
Las valoraciones también han caído bruscamente en relación a compañías de gran capitalización: la brecha de valoración ha caído a su nivel más bajo en 10 años y sólo fue inferior el 1% del tiempo. Se puede observar niveles similares en EE.UU. y Japón.
Hay muchas razones que explican el rendimiento superior a largo plazo de las empresas de pequeña capitalización, que los premios Nobel Eugene Fama y Kenneth French, entre otros, acuñaron como "factor tamaño" en 1993. Las ventajas de estas compañías son su perfil de crecimiento y de los márgenes por encima de la media, su mayor capacidad innovadora y su mayor espíritu emprendedor. Las ventajas de las empresas de pequeña capitalización son su perfil de crecimiento y márgenes superior a la media, su mayor capacidad de innovación y su mayor espíritu emprendedor, gracias también a las participaciones, a menudo elevadas, de los directivos en el capital de las compañías. La menor susceptibilidad a la presión reguladora, una mayor presencia local en tiempos de deslocalización y una mayor probabilidad de adquisición por parte de otras empresas también son factores favorables.
Sin embargo, en el pasado el rendimiento a largo plazo de las small caps frente a las large caps no ha sido lineal, sino que se ha ralentizado temporalmente en varias fases. Especialmente en etapas de caídas generalizadas del mercado, las pequeñas compañías se vieron más presionadas, lo que en parte se debe a su tendencia a ser más cíclicas a nivel de índice. No obstante, históricamente, estos retrocesos siempre han presentado excelentes oportunidades de compra.
Si uno se centra sistemáticamente en los líderes de la innovación de mejor calidad, con una rentabilidad y una solidez financiera sobresalientes, así como tasas de crecimiento de los beneficios de dos dígitos, también debería ser capaz de lograr un exceso de rentabilidad atractivo con respecto a los índices de pequeña capitalización a medio plazo.
Los valores de pequeña capitalización son tradicionalmente un buen indicador adelantado de la economía y, por consiguiente, suelen empezar a caer antes de que aparezcan los primeros signos de dificultades económicas e históricamente se recuperan antes de que los datos económicos toquen fondo.
Por ello, tras las fuertes caídas de los mercados provocadas por las preocupaciones económicas, las empresas de pequeña capitalización a menudo obtuvieron resultados muy superiores a los de sus homólogas de gran capitalización.
Además del mejor rendimiento absoluto de las pequeñas compañías a largo plazo, los inversores también se benefician de los efectos de diversificación de añadir small caps a una cartera. El gráfico de a continuación refleja esto con un ejemplo teórico basado en datos históricos. Con un objetivo de rentabilidad anual fijo del 5%, por ejemplo, añadir pequeñas compañías europeas y micro compañías globales a una cartera existente de MSCI World y Bloomberg Aggregate Global Bond ha reducido en el pasado la volatilidad anual de alrededor del 6,3% a alrededor del 5,5%, es decir, casi un 15%. La observación inversa también es posible: con un objetivo de volatilidad anual del 7%, la rentabilidad anual podría incrementarse en 0,4 puntos porcentuales al año mediante la incorporación de valores de pequeña capitalización: del 6,2% al 6,6% anual; al cabo de 30 años, esto supone una diferencia de rentabilidad de 73 puntos porcentuales debido al efecto compuesto.
Una cartera global de valores de pequeña capitalización en mercados desarrollados puede estar representada por una combinación de nuestros fondos europeos de estas compañías (Berenberg European Small Cap y Berenberg European Micro Cap) y nuestro producto internacional de micro capitalización (Berenberg International Micro Cap). Este último se diseñó explícitamente para excluir a Europa con el fin de proporcionar un acceso diversificado a las pequeñas capitalizaciones en regiones cuyos motores económicos y geopolíticos (por ejemplo, el enfoque industrial, el crecimiento económico, la inflación y la política monetaria) son a veces muy diferentes del mercado europeo.
La correlación comparativamente baja entre los fondos Berenberg European Small Caps y Berenberg International Micro Cap de 0,63 durante el último año es atribuible a ello. Sin embargo, Alemania también ofrece interesantes oportunidades de inversión en el segmento de las empresas de pequeña capitalización: Berenberg Aktien Mittelstand se centra en empresas más nicho, pero consolidadas que están muy bien posicionadas con sus modelos de negocio en su mercado nacional y en todo el mundo.
¿Y qué nos deparará este 2023? Es posible que el nuevo año sea mejor que el anterior, aunque no necesariamente fácil. Pero dejando a un lado las actuales crisis latentes, el panorama para los próximos meses es más prometedor: el bache inflacionista parece superado y es probable que se ponga fin a las subidas de los tipos de interés; en Estados Unidos, incluso podría haber recortes de los tipos de interés en el segundo semestre de 2023. Nuestros economistas también esperan que la economía europea se recupere, y puede que incluso haya noticias positivas de Ucrania y China. Además, el sentimiento y las expectativas de los inversores y los bancos a principios de año son más prudentes de lo que han sido durante mucho tiempo, lo que suele ser un buen indicador contrario.
Esto debería llevar a que la inflación y los tipos de interés dejen de ser el principal motor de los mercados de renta variable y, en su lugar, la atención vuelva a centrarse en los fundamentales de las empresas individuales. Dicho esto, no esperamos una recuperación generalizada, por lo que la selección de valores será crucial: ¿qué empresas han concluido ya sus revisiones de beneficios? ¿Cuáles tienen capacidad de fijación de precios? ¿Cuáles pueden demostrar un crecimiento estructural? ¿Cuáles presentan valoraciones atractivas tras las fuertes ventas?
En este contexto, el segmento de las pequeñas compañías debería experimentar un impulso particular. Especialmente interesantes son los sectores que se benefician de megatendencias como la digitalización en la sanidad o el sector tecnológico, los avances en tecnología médica o las crecientes demandas de eficiencia energética. Las cuestiones normativas también desempeñan un papel crucial, como por ejemplo, la regulación de los gases de efecto invernadero o las estrategias de renovación de la UE en el sector de la construcción.
En resumen, muchos factores sugieren que entrar en las mejores empresas de pequeña capitalización puede resultar rentable para los inversores a largo plazo. Tradicionalmente, las pequeñas y medianas empresas crecen con más fuerza que las grandes, pero en tiempos de crisis también se ven afectadas temporalmente de forma más significativa, como pudo observarse de forma impresionante en 2022. Esto representa una excelente oportunidad de compra. Tras el movimiento bajista extremo del año pasado, podría ser incluso la mejor oportunidad desde la crisis financiera de 2008 para que los inversores realicen una inversión específica en este segmento.
Si la cartera incluye empresas que están creciendo de forma muy rentable a un ritmo anual del 15% al 20%, los vientos en contra de los tipos de interés no deberían desempeñar un papel dominante a medio plazo. Muchas pequeñas empresas con grandes reservas de efectivo se benefician incluso de la actual subida de los tipos de interés. En nuestra opinión, ha llegado el momento de invertir a largo plazo en empresas de pequeña capitalización.
Fuentes y notas:
1 periodo: 31 de diciembre de 2021 - 30 de diciembre de 2022.
