TRIBUNA de Geoff Dailey, gestor del BNP Paribas US Small Cap. Comentario patrocinado por BNP Paribas Asset Management.
Aunque las empresas estadounidenses de pequeña capitalización participaron en el repunte que registraron los mercados a finales de 2023, muchas de ellas continúan cotizando con un considerable descuento con respecto a las de mayor capitalización, lo que ofrece una vía de acceso atractiva, tal y como afirma Geoff Dailey, director de renta variable estadounidense. En esta entrevista, nos explica por qué considera que el inicio de 2024 es un buen momento para que los inversores asignen su capital a las compañías estadounidenses de pequeña capitalización.
Las valoraciones actuales
En la recuperación generalizada que registraron los mercados de renta variable desde finales de octubre (véase el gráfico 1), las empresas de pequeña capitalización superaron a las de gran capitalización, ya que los inversores revisaron las expectativas que apuntaban a que la Reserva Federal de Estados Unidos pondría en marcha fuertes recortes de tipos de interés en 2024. Tras quedar rezagadas frente a las compañías de gran capitalización durante los últimos años, las empresas estadounidenses de pequeña capitalización están de vuelta, pero continúan cotizando con lo que, en mi opinión, constituye un descuento significativo e interesante en relación con las empresas de gran capitalización.
Hace un año, a principios de 2023, los inversores se mostraban desconfiados, dado que la inflación presentaba un carácter persistente y todas las conversaciones giraban en torno a la materialización inminente de una recesión en Estados Unidos. Por tanto, la coyuntura resultaba desfavorable para la renta variable en general.
Pese a ello, las empresas de pequeña capitalización firmaron un comienzo de año extraordinario y el índice Russell 2000 subió un 10% en enero. Varios de nuestros títulos en cartera registraron una subida de más del 25% durante ese primer mes. El repunte demostró el poder que albergan las compañías de pequeña capitalización cuando las valoraciones son favorables y la confianza de los inversores sobre las perspectivas económicas mejora.
A mediados de marzo, la breve crisis bancaria regional frenó el impulso que habían cobrado estas empresas, pero el mercado terminó recuperándose y el índice Russell 2000 cerró los primeros cinco meses de 2023 con una rentabilidad esencialmente neutra. Posteriormente, cuando la capacidad de resistencia de la economía estadounidense se hizo evidente, el mercado se embarcó en una senda alcista durante el verano y, para mediados de agosto, el índice se había revalorizado más de un 10% desde principios de año.
Tras el nivel máximo registrado durante el verano, el índice Russell 2000 cedió un 11%, mientras que el S&P 500 cayó un 7%, todo ello en un contexto en el que las perspectivas que apuntan a una ralentización del crecimiento de la economía mundial y a un entorno de tipos de interés en cotas más elevadas durante más tiempo pasaron factura a la confianza de los inversores. Solo en septiembre, el Russell 2000 retrocedió un 7%, por lo que se sitúa más de un 27% por debajo de su máximo histórico de 2021, frente al 11% del S&P.
Desde finales de julio, el ratio precio-valor contable del índice Russell 2000 disminuyó un 16% hasta un 1,8, lo que se sitúa cerca de representar el mayor descuento en relación con las empresas de gran capitalización desde que se elaboran registros. Cuando las compañías de pequeña capitalización han cotizado con este tipo de descuento en el pasado, los registros históricos muestran que han cosechado sólidas rentabilidades durante los 12 meses siguientes y que han solido batir a las empresas de gran capitalización.
Si observamos los ratios precio-beneficio de las empresas de pequeña capitalización que sean rentables (dado que alrededor de un tercio de las compañías del índice Russell 2000 pertenecen a los sectores de ciencias de la vida o tecnológico y pierden dinero) y los comparamos con los de las empresas de gran capitalización, veremos que cotizaban con un descuento de alrededor del 30%, lo que representa la mayor brecha desde el punto álgido de la burbuja tecnológica del año 2000.
Somos conscientes del riesgo asociado a que el endurecimiento de la política monetaria tenga efectos retardados y tenemos presente el escenario que contempla unos tipos de interés en niveles más altos durante más tiempo, pero consideramos que existen indicios para adoptar una hipótesis de base más optimista sobre la economía estadounidense. El crecimiento mantuvo su solidez en el segundo semestre de 2023 gracias a la fortaleza del consumo y de la inversión empresarial. La actividad de los consumidores estadounidenses sigue mostrando una evolución favorable y el consumo de servicios ha registrado un aumento constante desde la pandemia. El mercado laboral no da muestras de flaqueza y los balances de las empresas estadounidenses de pequeña capitalización que tenemos en cartera continúan estando saneados.
Pensamos que las valoraciones resultan atractivas, y esperamos que la clase de activo registre buenos resultados ahora que parece cada vez más probable que la economía no está a punto de entrar en una profunda recesión y que el banco central podría optar por una política monetaria de orientación más expansiva este año. En mi opinión, seguimos teniendo ante nosotros una vía de acceso atractiva para invertir en compañías estadounidenses de pequeña capitalización (o estamos cerca de que así sea).
Gestión activa de las small caps estadounidenses
Creo fervientemente que las compañías de pequeña capitalización constituyen una clase de activo ineficiente que es mejor abordar a través de un enfoque activo, y ello obedece a una serie de motivos.
En primer lugar, esta clase de empresas cuenta con una cobertura de análisis inferior. En efecto, el número medio de analistas que se centran en compañías de pequeña capitalización se sitúa en torno a cinco, frente a unos 25 en el caso de las empresas de megacapitalización y de 15 en el de las compañías de gran capitalización. Ello genera numerosas oportunidades para llevar a cabo exhaustivos análisis fundamentales de cara a identificar oportunidades de inversión idiosincráticas.
En segundo lugar, los niveles de liquidez en este segmento son más reducidos, lo que se traduce en una mayor volatilidad. Nuestro equipo de expertos sectoriales elabora opiniones sobre el valor intrínseco de los títulos y podemos utilizar esa volatilidad en nuestro beneficio. Un tercer factor es la inmadurez de las compañías. La calidad de su gestión y el grado de madurez de sus estructuras de capital resulta más variable. El hecho de disponer de analistas fundamentales que evalúan la solidez de los equipos directivos y de los balances nos permite identificar a aquellas empresas que destacan frente al resto.
El último elemento que, en mi opinión, respalda la adopción de un enfoque activo son las operaciones de fusiones y adquisiciones. Mantenemos una relación de constante diálogo con los equipos directivos, por lo que conocemos los tipos de productos o servicios demandados y que más probabilidades tienen de ser objeto de adquisiciones, así como a los equipos directivos que podrían ejercer el papel de vendedores. Las adquisiciones pueden representar un importante factor impulsor de rentabilidad en una cartera de empresas de pequeña capitalización. Se trata de un ámbito en el que podemos aportar valor a través de una gestión activa.
¿Alcanzarán a las de gran capitalización?
Las empresas de pequeña capitalización empezarán a recortar distancias, aunque determinar cuándo sucederá resulta muy difícil. Si nos atenemos al argumento del descuento que presentan las valoraciones de las empresas de pequeña capitalización, esa recuperación debería haberse producido hace un año. Con todo, las valoraciones todavía se sitúan en niveles extremos y el ratio precio-beneficio de las compañías de pequeña capitalización ronda mínimos de los últimos 20 años en relación con el de las empresas de gran capitalización. Pensamos que esa diferencia se reducirá.
Prevemos un aumento de los beneficios de las empresas de pequeña capitalización. Según el índice FTSE Russell, los analistas anticipan un repunte del 28,2% del crecimiento de los beneficios entre las compañías del índice Russell 2000 en 2024, tras anticipar una caída del 11,2% en 2023, pero el momento exacto dependerá en parte del rumbo que acabe tomando la economía estadounidense. No esperamos que vaya a producirse una recesión profunda o duradera. En la actualidad, todos los indicios apuntan a un escenario de aterrizaje suave en 2024.
Pero, si la recesión acaba materializándose, se retrasaría la recuperación de las empresas de pequeña capitalización. Creemos que la creciente probabilidad de un aterrizaje suave de la economía podría impulsar la recuperación del segmento de las compañías de pequeña capitalización. No cabe duda de que las empresas de gran capitalización también se verían beneficiadas, pero el potencial alcista es mayor en el caso de las compañías de pequeña capitalización en un supuesto así.
¿Por qué invertir ahora en small caps estadounidenses?
En mi opinión, los inversores deberían mantener una asignación permanente y a largo plazo a las empresas estadounidenses de pequeña capitalización para contar con exposición a empresas innovadoras que están registrando un rápido crecimiento, así como a una clase de activo que cuenta con una dilatada trayectoria a la hora de registrar una rentabilidad de gran solidez en términos absolutos y relativos en comparación con otras clases de activo.
Con el tiempo, las valoraciones han demostrado ser un buen indicador del potencial para generar una rentabilidad superior a largo plazo. Existen periodos en los que los temores sobre la coyuntura macroeconómica y la desconfianza lastran las valoraciones y generan una oportunidad para los inversores.
Las empresas de pequeña capitalización siguen resultando relativamente baratas. Según FTSE Russell, las compañías que conforman el índice Russell 2000 cotizan a 15,2 veces la previsión de beneficios para el año próximo, por debajo de la media a diez años (16,7). El múltiplo correspondiente al índice de empresas de gran capitalización es 19,6. Nos encontramos en unos niveles (o cerca de ellos) que, en nuestra opinión, ofrecen a los inversores la posibilidad de obtener una rentabilidad superior a largo plazo. Por tanto, se dan las circunstancias para que las empresas de pequeña capitalización registren una evolución favorable.
Acerca del BNP Paribas US Small Cap
Cartera de alta convicción, principalmente de small caps americanas. Gestionada por un equipo de inversión ubicado en Boston cuyos expertos sectoriales aplican un proceso de selección de valores fundamental que integra factores medioambientales, sociales y de buen gobierno. Para saber más, clica aquí.
