COLABORACIÓN de Enrique Castellanos, director del Instituto BME.
Vamos a ver cómo se han comportado los putwrite de IBEX y EUROSTOXX 50 y si han aguantado los vaivenes del mercado. Las ventas de opciones, a pesar de ser un producto complejo y tener la consideración de riesgo extremo, si se utilizan sin apalancamiento pueden ser un gran aliado de los inversores conservadores.
La estrategia Putwrite consiste en vender recurrentemente opciones Put, típicamente se realiza utilizando opciones a las que les queda 1 mes al vencimiento. En función de qué precio de ejercicio se utilice tendrán más o menos riesgo. Lo habitual es utilizar opciones fuera del dinero (OTM) o en el dinero (ATM), es decir, desde precios de ejercicio iguales al precio del activo subyacente hasta precios de ejercicio muy por debajo del subyacente. Cuanto más fuera del dinero (precio de ejercicio más alejado del nivel del subyacente), menos prima se ingresa (menos rentabilidad), pero también más seguro. Hay estrategias Putwrite, por ejemplo, las que siguen algunos fondos de inversión, que alejan el precio de ejercicio un 15% o 20% y son prácticamente inversiones de renta fija, con muy poco riesgo y una rentabilidad (baja) constante.
Tenemos índices que nos ayudan a seguir el desempeño de estas estrategias. Por un lado, tenemos al índice IBEX 35 Putwrite y por otro al EUROSTOXX 50 Putwrite. Los dos utilizan opciones mensuales de su índice subyacente con una pequeña diferencia, el de IBEX el precio de ejercicio es un 98% y el EUROSTOXX un 95%. Es decir, que cada vez que se vende mensualmente las correspondientes Put, uno utiliza precios de ejercicio un 2% por debajo del nivel actual del subyacente y el otro 5%.
En el siguiente cuadro podemos ver la comparativa de los dos índices y sus índices subyacentes.
Cuadro 1. Comparativa entre IBEX 35 y su putwrite y EUROSTOXX 50 y su putwrite
Supongo que os llama la atención que son prácticamente una línea recta ascendente. Si no supierais que es una venta de Put y vierais el gráfico anterior, estoy seguro que me diríais que es una letra del tesoro o algún tipo de inversión de renta fija.
Como veis en la gráfica anterior, el año que suben mucho los índices, este tipo de estrategias se quedan muy atrás porque solo ganan el ingreso de primas, pero el año en que caen es cuando recuperan, son estrategias muy constantes.
¿Cuáles son sus Fuentes de rentabilidad? El ingreso de primas recurrentes es la fuente principal de rentabilidad. Cada vez que vendes una opción Put, el comprador paga una prima. Esa prima se convierte en ingreso inmediato. Si la opción no se ejerce (porque el mercado no cae en el mes más de ese 2% o 5%), te quedas con ese dinero y se vuelve a vender otra al mes siguiente.
El mercado tiende a sobrevalorar la probabilidad de grandes caídas. La gente paga mucho por protegerse, incluso cuando el riesgo real no es tan alto. Esa “sobrecobertura” beneficia al que vende las Puts. Es lo que denominamos el “Volatility Premium”.
¿Cuáles son sus Riesgos? Aunque no gana tanto como si se compara con el índice en un rally, tampoco pierde tanto en las caídas moderadas. Te mantienes en una zona de rentabilidad media-alta, pero con menor volatilidad, lo cual mejora métricas como el Sharpe ratio. La estrategia sufre menos en caídas moderadas gracias a las primas cobradas que actúan como 'colchón'.
Cuadro 2. Comparativa Putwrite 98 y Putwrite 95
Una de las decisiones clave al implementar una estrategia Putwrite es qué nivel de strike elegir. En el gráfico se comparan dos alternativas: vender puts con strike 95% (EUROSTOXX 50) y con strike 98% (IBEX 35). La Put 98, al estar más cerca del precio del subyacente, cobra una prima mayor, pero también empieza a perder antes si el mercado cae. Por el contrario, la Put 95 ingresa menos prima, pero ofrece más protección ante caídas, ya que solo entra en pérdidas si el subyacente baja de 95. Ambas estrategias limitan su ganancia máxima a la prima cobrada, y la obtienen si el mercado se mantiene estable o sube. Así, el inversor debe encontrar el equilibrio entre más ingresos hoy (pero más riesgo) o menos ingresos, pero más margen de seguridad.
Cuando se produce un shock de mercado, la volatilidad suele dispararse, y eso tiene un efecto inmediato sobre las estrategias Putwrite. Como en estas estrategias se están vendiendo opciones, un aumento de la volatilidad implica un aumento del valor de esas opciones, lo que se traduce en pérdidas latentes. Sin embargo, este impacto de la volatilidad solo es relevante mientras queda tiempo hasta el vencimiento. Una vez que se acerca la fecha de expiración, lo que realmente importa es si el subyacente ha logrado recuperarse lo suficiente como para que la opción termine fuera del dinero.
Si el mercado rebota a tiempo, la opción expira sin valor y la estrategia conserva la prima cobraba, formando ese característico pico en forma de V simétrica, tal y como podemos apreciar en el gráfico de más abajo. Pero si el rebote no llega a tiempo y la opción expira dentro del dinero, se consolida una pérdida, dando lugar a una V asimétrica, con caída más profunda y recuperación incompleta. Esta dinámica se repite a lo largo del tiempo, y explica la forma típica del gráfico de una estrategia Putwrite: una línea creciente salpicada por pequeñas V, unas más suaves, otras más marcadas, en función de si las puts se rolan dentro o fuera del dinero.
Cuadro 3. Comparativa IBEX 35 Putwrite y EUROSTOXX 50 Putwrite
