El último road show de Paul Read no ha decepcionado. Acostumbrado a decir lo que piensa, las reuniones con este gestor de Invesco nunca dejan indiferente. Read nunca ha tenido ningún reparo en dar a conocer su visión de los mercados, aunque esta no fuese especialmente favorable para la clase de activo en la que centra su universo de inversión. A menudo, esto le ha llevado a posicionarse de una forma ‘contrarian’. En el caso del Invesco Euro Corporate Bond, una de las estrategias que gestiona junto con Paul Causer, históricamente el gestor ha tendido a elevar el riesgo de la cartera en periodos de estrés del mercado y a reducirlo en fases en las que los inversores se mostraban más confiados. Y a juzgar por los resultados, le ha ido bien. La rentabilidad durante los últimos cinco años ha sido del 28%, siete puntos porcentuales por encima de su categoría Morningstar.
El fondo es primer cuartil a tres y cinco años. Desde su lanzamiento en marzo de 2006, es el mejor de su categoría. “En años como 2009 o 2012, en los que los mercados de renta fija se comportaron especialmente bien, duplicamos la rentabilidad generada por la media de la categoría, mientras que en años como 2007 o 2008, que fueron malos para el activo, las pérdidas fueron inferiores a las registradas por la media de nuestros competidores. A excepción de 2011, cuando el fondo perdió un 1,1% y la media de la categoría registró ganancias del 1%, el resto de los años hemos realizado una gestión de la que me siento orgulloso. No mantenemos un posicionamiento agresivo en estos momentos. Todo lo contrario. La cartera es una de las más conservadoras que hemos tenido, con fuertes posiciones en liquidez, menor exposición a deuda bancaria y baja duración”.
Acostumbrado a moverse por el mercado según le dicta la conciencia, Read nunca ha tenido ningún complejo en acumular importantes reservar liquidez si considera que es lo más conveniente. De hecho, actualmente el 14% de la cartera está en liquidez, uno de los niveles más elevados que ha tenido nunca. En el Invesco Global Total Return Bond, fondo en el que Read dispone de total libertad para implementar sus ideas, ocurre lo mismo. “Mi retribución va en función de los resultados que obtengo, no de los flujos de entrada que reciben los fondos ni de los activos que gestiono”. El gestor tampoco ha tenido reparos en reconocer que, en el actual entorno de mercado, las acciones son más atractivas que los bonos.
Según explica, la caída del precio del petróleo, la depreciación del euro, la mejora de los datos de PMI y unas valoraciones atractivas son factores que, sumados, hacen que el potencial de la bolsa europea sea mayor. “El mercado alcista que hemos vivido en renta fija los últimos 30 años ha deprimido las TIR hasta tal punto que las acciones han desplazado a los bonos como el activo generador de rentas por excelencia. Existen compañías con un negocio muy estable y que históricamente han mostrado un compromiso muy fuerte con su política de remuneración al inversor cuyas acciones se comportan, en la práctica, como lo podría hacer un bono.
En el Invesco Pan European High Income, por ejemplo, fondo mixto que gestiona con Stephanie Butcher, la exposición a renta variable es del 21%, cerca de su máximo histórico. Aunque por folleto ese porcentaje lo podría elevar al 30%, en la práctica nunca ha pasado de ahí. En lo que va de año la rentabilidad del fondo es del 3,9% frente al 2,1% del sector (primer cuartil). Es también el mejor fondo de su categoría a 3 y 5 años, así como desde su lanzamiento en diciembre de 2007. Al igual que los fondos anteriores, este producto también se caracteriza por sus fuertes reservas en liquidez, que actualmente ascienden al 18%.
El uso que hace de la liquidez se debe a dos motivos. El primero –y más importante- es por su visión de mercado y por las escasas oportunidades que detecta. “El panorama no está claro. En un entorno de endurecimiento de la política monetaria por parte de la Fed, hay mucha incertidumbre. El mercado de bonos es vulnerable”. Entre las escasas oportunidades que detecta, destaca la deuda subordinada bancaria, high yield y bonos corporativos con grado de inversión.
En este sentido, las 10 principales posiciones en la cartera del Invesco Euro Corporate Bond corresponden a bonos corporativos con vencimientos largos. “De ellos, la mitad son emisiones de empresas que están en el top 10 por capitalización bursátil. Asumimos algo de riesgo de duración y a cambio obtengo calidad, liquidez y un cupón relativamente atractivo”. La duración del fondo es de 2,6 años. La segunda razón por la que el gestor reserva importantes posiciones en liquidez es para hacer frente a posibles reembolsos.
El perfil de inversor en el Invesco Euro Corporate es más institucional que en el Invesco Global Total Return Bond, más retail, lo que hace que a veces los volúmenes de entrada y salida en el primero sean mayores. “Nuestro cliente debe tener siempre el derecho de disponer de su dinero cuando lo desee. La mayoría de nuestros competidores están completamente invertidos. No han calibrado adecuadamente esta necesidad y a veces se han visto forzados a vender parte de los activos de la cartera para hacer frente a los reembolsos. El patrimonio de la cartera debe subir y bajar a la vez, sin desequilibrios en el posicionamiento, al menos que esto sea una decisión voluntaria del gestor”.
En cierta medida, en un entorno de mercado en el que la liquidez es un problema, Read considera que con esta estrategia están desempeñando un papel de proveedor de liquidez. “En momentos de pánico del mercado la liquidez no existe. Desaparece. Es ahí cuando surgen las mejores oportunidades de inversión y cuando nosotros solemos aprovechar esa liquidez para comprar. Somos especialmente buenos en nuestra política de ‘profit takings’ y algo menos cuando se trata de deshacer una posición que se ha comportado mal. Cuando esto último sucede es importante analizar cuáles son los posibles futuros escenarios, aunque su implementación o no en la cartera depende de cuál sea la estrategia de la que estemos hablando”. En este sentido, un activo que podría resultar interesante para la cartera del Invesco Global Total Return Bond podría no encajar en la del Invesco Euro Corporate y viceversa.
Los casos de Volkswagen y Abengoa
En algunas situaciones especiales Read encuentra oportunidades, aunque aquí resulta vital analizar caso por caso. “En Volkswagen, por ejemplo, es mejor vender hasta que se tenga un mayor conocimiento de las consecuencias que va a tener el escándalo del trucaje de los motores. Hay que valorar el impacto sobre las ventas, pero también el hecho de que es una compañía que los gobiernos no querrán dejar caer, por el número de empleos que genera. Cada caso es único y debe ser analizado con cautela. Lo que hemos visto con Volkswagen es un fraude cometido conscientemente por una empresa. En el caso de BP fue totalmente diferente. Fue un accidente que la petrolera tuvo que subsanar pagando un alto precio por ello. En el caso más reciente, el de Abengoa, el futuro de la compañía dependerá de la rapidez con la que se actúe y de que los bancos no le cierren el grifo de la financiación”.
La rentabilidad cosechada en lo que va de año por el Invesco Global Total Return Bond ha sido del 0,8%, frente a las pérdidas del 0,6% de la media de la categoría. Esto ha conducido al fondo al primer cuartil. En el caso del Invesco Euro Corporate Bond ha ocurrido todo lo contrario. El retorno generado por la estrategia en 2015 ha sido del -1,4%, 1,2 puntos porcentuales inferior a la media de la categoría, situándolo en el cuarto cuartil. No obstante, el gestor se muestra convencido de que su cartera logrará en 2016 superar en rentabilidad a la categoría. “Ha sido un año muy difícil en renta fija. Ningún gestor ha sido una estrella. Todo el mundo ha tenido problemas, incluso los hedge funds y las estrategias que decidieron posicionar parte de la cartera en deuda emergente”, afirma.
