Nel 2017, la bassa volatilità è stata inizialmente accolta positivamente dai mercati, ma col passare dei mesi e la continua discesa dei suoi livelli, soprattutto nel caso delle azioni, sempre più gestori si sono preoccupati di una tendenza che, in molti i casi, creava non poche difficoltà nel cogliere nuove opportunità di generazione di alfa. Tuttavia, negli ultimi dodici mesi ci sono stati una serie di fattori che sono alla base della gestione del ritorno della volatilità obbligazionaria; così come previsto da Ariel Bezalel, gestore del Jupiter Dynamic Bond, fondo che vanta del doppio rating Funds People AC (Preferito dagli Analisti-Consistente).
"Dal mio punto di vista, le preoccupazioni sull'inflazione, i dati economici e i fondamentali a lungo termine dell'invecchiamento demografico, un mondo eccessivamente indebitato e l’interruzione tecnologica continueranno a mantenere bassi i rendimenti dei bond per qualche tempo", afferma il fund manager di Jupiter.
Il punto cruciale della gestione è che, per la prima volta da anni, le principali Banche centrali hanno deciso di normalizzare le loro politiche monetarie allo stesso tempo, al fine di ritirare le iniezioni straordinarie di liquidità nell'economia. "Con valutazioni ai massimi storici in molte asset class (come obbligazioni societarie e azioni), il 2018 potrebbe essere un anno difficile e volatile per gli investitori", insiste l'esperto.
Il rischio numero uno per il reddito fisso
In effetti, Bezalel mostra la sua chiara preoccupazione per il processo di smantellamento delle politiche monetarie, processo che non era mai stato messo in funzione in passato, tenendo conto di ciò che le Banche centrali pianificano, ovvero una riduzione netta dei flussi intorno a un trilione di dollari l'anno. "I rischi derivati dal ritiro del QE e l'inasprimento della politica monetaria elimineranno gradualmente l'ossigeno dai mercati finanziari, lasciandoli piuttosto vulnerabili, specialmente con valutazioni così elevate", spiega.
Se il ritiro di ciò che il gestore qualifica come "il più grande esperimento di politica monetaria della storia" è aggravato dal fatto che ci saranno rialzi dei tassi, tutti nella fase finale del ciclo economico, non sorprende il fatto che l'esperto lo interpreti come dei "segnali di un rischio significativo". "Fino ad oggi, negli ultimi dieci anni, le Banche centrali hanno effettuato acquisti per un valore di 15 trilioni di dollari. È questo stimolo che di fatto è stato il fattore chiave delle attività di rischio dalla crisi finanziaria", sottolinea.
Al contrario, il gestore ritiene che i mercati stiano vivendo "una fase di euforia che potrebbe durare un po' di tempo". La sua posizione è che "il rapporto tra rischio e rendimento favorisce la cautela, in particolare per quanto riguarda il credito societario, dove gli spread ponderati per il rischio in Europa, Regno Unito e Stati Uniti sono tornati ai massimi del 2007". La decisione che è stata presa per contrastare questa situazione è stata quella di dare al fondo la priorità alle obbligazioni classificabili come "situazioni speciali", a condizione che il catalizzatore sia chiaro. Il gestore cerca inoltre opportunità di carry e nel debito emergente.
Ma come si comporterà il mercato dal 2018 in poi? Bezalel prevede che "probabilmente passeremo da un mondo in cui le Banche centrali sono compratori marginali di credito, indipendentemente dai prezzi, a un mondo in cui faranno un passo indietro, dove i mercati obbligazionari dovranno fare affidamento sui propri mezzi". In questo nuovo contesto di mercato, il manager mostra curiosità di sapere "quale sarà la dinamica dei prezzi, in particolare nel mercato europeo obbligazionario".
Posizionamento del fondo
Bezalel non nasconde che, di fronte a questo panorama così complesso, ha la fortuna di poter contare su un mandato privo di restrizioni per gestire il Jupiter Dynamic Bond. Come risultato della sua visione macro, l’esperto ritiene che "la precauzione sia un approccio ragionevole". Pertanto, una delle decisioni importanti che ha assunto è stata quella di ridurre l'esposizione all’high yield aumentando invece la qualità delle obbligazioni in portafoglio, con una preferenza per i titoli di Stato dei Paesi sviluppati, e in particolare i treasuries che l’esperto considera come "il miglior modo per coprire il portafoglio dai rischi". L’attuale rating medio del fondo è BBB+.
L'esperto specifica di aver ridotto significativamente il beta del prodotto da metà 2017, unitamente alla duration dell'allocazione del credito. Pertanto, il 60% delle obbligazioni high yield che rimangono tuttora in portafoglio scadrà entro i prossimi due anni. "Ciò dovrebbe aiutarci a sfruttare le opportunità create da una maggiore volatilità", afferma il manager. Come conseguenza di queste e altre decisioni, la duration dell'intero portafoglio è attualmente di circa quattro anni.
Il gestore osserva che ci sono alcune interessanti opportunità nel debito emergente. Ad esempio, commenta che l'India è "uno dei pochi Paesi in cui abbiamo un'alta convinzione, e noi la favoriamo aggiungendo più rischi". Bezalel spiega che sia il debito sovrano indiano che le obbligazioni societarie offrono un rendimento allettante e che, "nonostante la debolezza nel breve termine della valuta, ci aspettiamo che la rupia si rafforzi di nuovo quando l'attività economica riprenderà, seguendo l’applicazione di più riforme, e man mano che i tassi di interesse indiani diminuiranno".
L'ultima grande decisione è stata quella di investire in obbligazioni che presentino un comportamento simile al cash, “laddove crediamo ci sia una ragionevole possibilità di ottenere rendimenti migliori senza mettere a rischio il capitale investito". La posizione in cash nel comparto era al 5,8%, secondo gli ultimi dati disponibili al 30 novembre 2017.
C'è un ultimo elemento di preoccupazione, anche se in questo caso più per i sottoscrittori del fondo piuttosto che per il gestore stesso. Con un patrimonio totale nella strategia obbligazionaria di Jupiter pari a 13.400 milioni di sterline (dati al 30/11/2017), sono emersi dubbi su quanti ulteriori flussi di denaro in entrata il fondo sarà in grado di sopportare prima di raggiungere la sua piena capacità. Bezalel afferma che la decisione della società in merito è stata quella "di riconoscere l'importanza di una forte struttura del team, e di continuare ad investire nelle nostre persone", motivo per cui negli ultimi mesi sono stati assunti diversi analisti del credito per fornire un’appropriata copertura ai mercati sia sviluppati che emergenti.
