Rialzo dei tassi, inflazione persistente e rallentamento della crescita. I mercati stanno attraversando un momento di grande fragilità e di ribassi a causa di questo mix di attori avversi. Ma secondo Fabrizio Biondo gestore di Lemanik il principale rischio va rintracciato a un livello più ampio, nella mentalità degli investitori, e nel radicamento dell’approccio passivo agli investimenti che si è sviluppato dalla Grande Crisi Finanziaria in poi. “Quindici anni di politiche ultra-espansive senza traccia di inflazione fino a tempi recenti, e di demonizzazione generalizzata degli strumenti di credito derivato e delle finestre di liquidità più lunghe di un giorno, hanno plasmato la mentalità finanziaria collettiva nella direzione di un atteggiamento perma-attendista e orientato all’azzardo morale”, analizza Biondo.
“L’assunzione di rischio è diventata oggetto di una intermediazione da parte delle autorità monetarie e fiscali diretta ad addomesticare i mercati, e gli investitori col tempo si sono assuefatti, aspettando gli interventi di salvataggio piuttosto che tentare di salvarsi da soli”, spiega. Secondo Biondo, le Banche Centrali oggi hanno limitato spazio di manovra e si trovano in una posizione complicata. “L’inflazione è ancora largamente cost-push, legata alle restrizioni dell’offerta, ma il combinato disposto degli strascichi del COVID-19 (in Cina in particolare) e del conflitto in Ucraina ha reso la normalizzazione attesa più lenta ed incerta, determinando un allargamento delle tensioni sui prezzi alle componenti più strutturali e alle aspettative dei consumatori”, illustra Biondo. Perciò secondo il gestore, non potendo accrescere l’offerta aggregata con un colpo di bacchetta magica, alle Banche Centrali è rimasta una sola alternativa, ridurre la domanda aggregata e portarla a livello dell’offerta. “Questa riduzione deve necessariamente passare da un inasprimento delle condizioni finanziarie globali, che comporterà una probabile recessione economica in molti Paesi sviluppati (inclusi gli Stati Uniti) ed un ulteriore calo delle attività finanziarie nei prossimi 6-12 mesi”, avverte.
Strategie alternative liquide
In questo scenario, secondo il gestore, nell’universo del Credito le strategie alternative liquide possono risultare vincenti per gli investitori. “Sono basate su strumenti derivati liquidi che offrono notevole latitudine e profondità nel contenimento della volatilità e nella preservazione del capitale, consentendo di selezionare le componenti di rischio ritenute più critiche (tassi di fallimento, rischio di allargamento degli spread, dinamiche di tasso, ecc.)”, dice Biondo.
“I mercati obbligazionari fisici sono diventati sempre più grandi ed illiquidi, rendendo la modulazione diretta del rischio di portafoglio virtualmente impossibile”,continua il gestore. “Al contrario gli strumenti derivati di Credito consentono di tradare importi nominali elevati a costi molto più contenuti, e la liquidità relativa tende ad aumentare in condizioni difficili di mercato; diventa così possibile coprire e scoprire i portafogli in modo molto rapido”, continua Biondo. “Infine, questi strumenti danno accesso ad una interessante gamma di trade di valore relativo, particolarmente attraenti proprio quando la volatilità cresce, con maggiore differenziazione e dispersione all’interno dei mercati”, dice.
I fondi Lemanik Active Short Term Credit e Lemanik Spring
Nel 2021 Lemanik ha lanciato una nuova divisione dedicata alla gestione dei prodotti alternativi liquidi. La struttura è guidata da Biondo che gestisce i fondi Lemanik Active Short Term Credit, fondo che nel 2022 ha ottenuto il Rating FundsPeople, e Lemanik Spring. Entrambi sono fondi High Yield, che abbinano una robusta generazione di reddito a forte contenimento della volatilità e preservazione del capitale. Sono accomunati da tre fattori distintivi nell’approccio all’investimento obbligazionario: 1) il focus sulla vita media residuale e non sulla duration, che è spesso misura distorta e manipolatoria: 2) l’approccio multivalutario a cambio coperto, che consente un universo investibile più ampio e differenziato, e di ottimizzare l’esposizione agli emittenti con obbligazioni denominate in più valute; 3) il focus su mercati HY regionali (come il mercato scandinavo) che offrono un miglior profilo rischio-rendimento e caratteristiche peculiari. “ASTC presenta una vita media strutturalmente inferiore all’anno, con oltre il 50% del portafoglio in scadenza nei successivi 12 mesi”, spiega Biondo. “Il rischio di mercato è modesto sul lato degli spread, e quasi inesistente sul fronte tassi, rispetto ai quali si indicizza rapidamente; la generazione di liquidità è copiosa (circa 5% al mese) mettendo il sottoscrittore al riparo da rischi di congelamento del Fondo e fornendo il carburante per cogliere le migliori opportunità di reinvestimento”, continua. “La strategia ha dimostrato di raggiungere i suoi obiettivi di ritorno e volatilità in quindici anni di storia”, afferma. “Spring ha una vita media residuale più lunga (max due anni) ma presenta un motore di generazione di reddito più potente, e sulla base di un modello di gestione della duration impiega strumenti di credito derivato per controllare la volatiltà e proteggere il capitale”, afferma il gestore. “Questi stessi strumenti sono poi impiegati per sviluppare numerosi trade di valore relativo con un budget di rischio massimo a livello annuale”, conclude.
Posizionamento del portafoglio
A livello di portafoglio obbligazionario fisico, gli interventi più decisi che il team di Biondo ha effettuato negli ultimi mesi sono andati verso una riduzione della Scandinavia a beneficio del mercato HY europeo. “La prima continua a rappresentare il blocco chiave dei nostri portafogli, ma la sua sovra-performance negli ultimi 18 mesi e la brusca correzione del mercato HY europeo hanno deposto a favore di un parziale ribilanciamento, anche alla luce del diverso profilo cedolare prevalente (variabile per ll Nordic HY, fisso per Euro HY)”, afferma il gestore. In ambito settoriale, viste le dinamiche di tasso è stato dimezzato l’Immobiliare, e appesantito il settore del trasporto di LNG, che beneficia del riassetto del settore energetico. “Per quanto riguarda il portafoglio di credito derivato di Spring, abbiamo mantenuto per tutto il 2022 di una notevole posizione di copertura (corto rischio) che ha fortemente smussato la volatilità e stabilizzato la performance del Fondo”, continua Biondo. “A partire dalla seconda metà di maggio abbiamo iniziato a ridurla sensibilmente ma restiamo vigili data la complessità del quadro macro”, conclude.
