Durante questo ciclo di rialzo della Fed, i mercati emergenti si sono divisi in due gruppi. Il primo comprende i titoli sovrani con rating investment-grade, oltre ai più solidi doppia-B (ad esempio, il Marocco), i cui spread non sono stati elevati. Hanno goduto dell'accesso al mercato nei modi e nei tempi in cui ne avevano bisogno, anche se a un costo leggermente superiore rispetto agli anni precedenti. Il secondo gruppo comprende i mercati emergenti ad alto rendimento, noti anche come “mercati di frontiera”. Quest’ultimi, secondo un’analisi di Gregory Smith, fund manager del team di investimento dell’M&G (Lux) Emerging Markets Bond Fund, una strategia che ha ottenuto il rating FundsPeople nel 2023 per il denaro investito dagli investitori locali in Italia, hanno sperimentato spread elevati per oltre un anno. “Alti come l'Himalaya”, commenta Smith.
“Questo gruppo ha toccato la vetta e superato la zona fatale ma, invece di tornare nella valle verde, ha trascorso 70 settimane sull'altopiano tibetano degli spread elevati. Questo ha comportato l’essere esclusi dal mercato delle obbligazioni in euro o essere costretti a pagare molto di più per ripagare le obbligazioni in euro”, continua il gestore.
Spread elevati
“Già a luglio dello scorso anno vedevamo questi spread elevati. E all’epoca avevamo avuto ‘solo’ 22 settimane di costi di finanziamento proibitivi”, spiega Smith che considero il valore di questo ‘altopiano tibetano’ come il 9% o più su un Eurobond a 10 anni. A giugno 2023, nonostante un recente rally, il conto aveva raggiunto le 70 settimane, superando di gran lunga le 14 settimane trascorse in quota nel 2020, quando arrivò la pandemia, e persino le 43 settimane del 2008 e 2009 in seguito alla crisi finanziaria globale. “Da lassù si vedono molte cose ma non bisogna spaventarsi”, prosegue. “Nonostante ci si trovi nella zona fatale, dal luglio 2022 abbiamo avuto solo un default di un titolo sovrano: l'eccessivo indebitamento del Ghana alla fine ha avuto la meglio. Per il resto, sull'altopiano c'è stata un'incredibile resistenza”, analizza il gestore.
Alcuni Stati sono riusciti a rispettare le scadenze nonostante le difficoltà. Le strategie di sopravvivenza hanno incluso il rifinanziamento o il riacquisto di obbligazioni, l'utilizzo delle riserve di valuta estera (Pakistan ed El Salvador), il pagamento di somme eccessive per l'emissione (Turchia ed Egitto), l'offerta di obbligazioni senza l'emissione di nuovo debito (Mongolia), o trovare la narrativa giusta ed emettere a costi non astronomici (Costa Rica). “Nonostante la resilienza, a queste altitudini molti titoli di Stato restano vulnerabili”, continua Smith. “Tra quelli che sembrano chiaramente affetti da un acuto mal di montagna troviamo la Tunisia, il Pakistan e l'Egitto. Ognuno di loro ha provato a chiamare a soccorso l'elicottero del FMI ma le cattive condizioni meteo non hanno ancora permesso un vero e proprio salvataggio”, dice.
In attesa di una svolta sui tassi della Fed
In definitiva, secondo l’esperto, l'unico modo per sopravvivere al mal di montagna è scendere a valle. Nel 2024 e 2025 sarà necessario rifinanziare un maggior numero di obbligazioni ad alto rendimento dei mercati emergenti. “Ciò richiederà condizioni climatiche migliori, che la Fed termini il ciclo di rialzi e che si verifichi un cambio di marcia verso tassi d'interesse globali inferiori. Inoltre, i Paesi che stanno attuando le riforme avranno zaini più leggeri e scenderanno molto più velocemente”, evidenzia.
“70 settimane non dovrebbero trasformarsi in 7 anni in Tibet, poiché fortunatamente i ciclici periodi di avversione al rischio non tendono a durare così a lungo”, dichiara il professionista di M&G Investments.
Secondo l’esperto infatti, nonostante le recenti difficoltà, molte economie di frontiera rimangono in buona salute. “Anche se la discesa dall'altopiano sarà impegnativa, l'opportunità è selezionare accuratamente coloro che hanno zaini più leggeri e per i quali l'elicottero di salvataggio può atterrare”, conclude.
