Nonostante i dati positivi sull’espansione economica dell’Eurozona, l’atteggiamento della Banca centrale europea continua ad essere decisamente accomodante. “Mentre il programma di acquisto di titoli obbligazionari è stato efficace, le considerazioni costi-benefici suggeriscono essere giunto il momento di prepararsi a un’uscita dal QE”, commenta Silvia Dall’Angelo, senior economist di Hermes Investment Management. “Oggi, il beneficio marginale del QE risulta modesto, mentre il suo costo, in termini di distorsione dei mercati finanziari e di effetti distributivi, è elevato”.
L’accelerazione dell’attività economica, inoltre, non si è tradotta in un incremento dell’inflazione che è rimasta ben al di sotto del target della BCE del 2%. Il fatto che quest’ultima abbia sorpreso al ribasso potrebbe essere dovuto, secondo le ultime dichiarazioni di Draghi, a due fattori: la reazione al rallentamento del processo di formazione dei prezzi, che è diminuita, e le misure relative alla sottoccupazione che evidenziano un rallentamento del mercato del lavoro rispetto a quanto suggerito dal tasso di disoccupazione.
“L'approccio della BCE alla normalizzazione sarà graduale e prudente nel prossimo futuro”, commenta Dall’Angelo, “e il primo passo di questo processo sarà la fine degli acquisti netti del QE, seguito poi da un aumento dei tassi e da un aggiustamento graduale delle passività di bilancio”. Ma alcuni dettagli sull'uscita dal programma di acquisti restano ancora sconosciuti. “Con l'approssimarsi della sua conclusione, l’assetto di politica monetaria - QE, politica di reinvestimento e future indicazioni sui tassi - dovrà essere rimodellato prima di adottare ulteriori misure per la normalizzazione”, avverte l’esperta.
“Ciò può includere una proroga del QE fino alla fine di quest'anno e la successiva conclusione degli acquisti netti. Prevediamo che il tapering continuerà nel quarto trimestre, con un ritmo di acquisto mensile compreso tra 10 e 15 miliardi di euro. L'annuncio di un'estensione del QE dovrebbe avvenire in luglio”, commenta Dall’Angelo.
Nuova forward guidance
Come ricorda l’economista, gli attuali orientamenti di massima stabiliscono che i tassi di cambio rimarranno ai livelli attuali ben oltre la fine del programma QE. In caso di proroga di quest'ultimo fino alla fine dell'anno, quindi, il primo piccolo rialzo dei tassi (che non supererà i 25 punti base) avrà luogo probabilmente a metà del 2019.
Prima della fine del QE, sarà necessario "elaborare una forward guidance per garantire un percorso di normalizzazione graduale e prevedibile per i tassi di interesse". Probabilmente, si porrà maggiormente l'accento sulla dipendenza dai dati, “in particolare a livello di indicatori sulle pressioni inflazionistiche generate sul mercato interno”, prevede l’esperta.
Maggiore integrazione
Negli ultimi anni, la BCE si è adoperata per dare una risposta alle crisi e garantire la sopravvivenza della moneta unica quando è stata messa in discussione la sua sostenibilità. Tuttavia, “vi sono limiti al raggio d'azione della sua politica monetaria e l'area euro ha bisogno di una maggiore integrazione per rispondere meglio alla prossima crisi”. A tal proposito, l’esperta cita gli esempi dei governi di Francia e Germania: “È incoraggiante notare quanto questi siano allineati nel riconoscere la necessità di una riforma dell'UE. In un contesto di crescenti pressioni populiste, resta però da chiarire se i governi europei dispongano del capitale politico necessario per le riforme e se siano disposti a spenderlo”, aggiunge.
Le sfide che la BCE si ritrova ad affrontare nel suo percorso di normalizzazione sono svariate. Le più urgenti, riassume Dall’Angelo, riguardano la definizione della politica monetaria alla luce di dinamiche inflazionistiche incerte, della potenziale reazione dei mercati e di considerazioni sul rapporto costi/benefici delle politiche non convenzionali. Nel contempo, la politica potrebbe interferire nel processo di normalizzazione, “poiché un lento processo di integrazione europea imporrebbe un onere maggiore di responsabilità alla BCE. In questo contesto, l'approccio paziente, persistente e prudente di Draghi sembra essere il mantra giusto da seguire”, conclude l’esperta.
