L’ultima lettera di Warren Buffett agli azionisti di Berkshire Hathaway ha fomentato il dibattito sui vantaggi della gestione attiva rispetto a quella passiva, con molteplici reazioni tra gli esperti del settore. Tra questi anche PIMCO che pubblica un report dove reclama un luogo a se stante per il fixed income in entrambi gli stili di gestione. Ecco il riassunto dei punti salienti:
I fondi e gli ETF attivi obbligazionari hanno battuto in rendimento i suoi omologhi passivi.
La società – famosa per il lancio di ETF a gestione attiva – chiarisce che sia i fondi come gli ETF gestiti attivamente hanno battuto del 63% i fondi indicizzati negli ultimi cinque anni, rispetto al 43% dei fondi attivi ed ETF azionari. Gli autori del report aggiungono un’avvertenza: “Il fatto che i fondi e gli ETF attivi obbligazionari riescano a battere la gestione passiva non significa necessariamente che tutta la gestione attiva ha fatto meglio di quella passiva. Tra i gestori attivi nel mercato del fixed income si includono investitori non indicizzati come banche centrali, banche commerciali, gran parte dell’industria delle assicurazione e investitori retail. Molti di questi investitori operano sotto rigide limitazioni che possono interferire nei loro rendimenti”.
I fondi e gli ETF attivi hanno battuto i rispettivi indici eccetto quando il costo di replica dell’indice era proibitivo.
Oltre la metà dei fondi e degli ETF attivi fixed income hanno battuto i propri indici di riferimento dopo le commissioni negli ultimi 1,3,5,7 e 10 anni, secondo lo studio; nello specifico il 61% ha battuto l’indice negli ultimi cinque anni. Solo il 35% dei fondi ed ETF attivi azionari ha invece ottenuto lo stesso risultato. Tuttavia, da PIMCO spiegano come i fondi e gli ETF attivi possono sottoperformare i propri indici, ma generare rendimenti superiori alle controparti passive. La differenza sta nel costo di replica degli indici; in alcuni casi, possono avere un impatto diretto sulla redditività, come ad esempio nella replica degli indici high yield, "a causa della sua minore liquidità e degli elevati costi di transazione di tutte le emissioni, eccetto le più grandi".
I gestori attivi dovrebbero essere valutati secondo un orizzonte temporale di lungo termine.
“È importante per i gestori obbligazionari mostrare un po’ di sano scetticismo di fronte ai dati di performance, non solo perché i dati possono essere interessati, ma anche per il naturale rumore che generano" spiegano. Ad esempio, se un gestore ha un tasso di informazione di 0,5, con una volatilità del 4% rispetto al 3,3% dell'indice di riferimento, la correlazione del rendimento del portafoglio rispetto all'indice è di 0,9. "Tutti questi numeri potrebbero essere empiricamente plausibili affinché un gestore attivo venga inserito nel primo quartile per alfa. La domanda è di quanto tempo ha bisogno questo ipotetico gestore per battere l'indice con un 90% di probabilità. La risposta è 7 anni ", affermano gli autori del report. Quello che cercano di dimostrare in PIMCO è che "i gestori attivi in genere vengono valutati nel corso di un periodo di tempo molto breve".
Non si tratta semplicemente di mettere a confronto la gestione attiva con quella passiva.
PIMCO solleva obiezioni anche rispetto ai concetti in sè di gestione passiva e gestione attiva: "Se la gestione passiva è il mantenimento di un portafoglio che replica il mercato, mentre quella attiva è tutto ciò che non ha nulla a che fare col passivo, allora ne consegue banalmente che l'insieme degli gestori sia attivi che passivi hanno un portafoglio che replica il mercato in qualsiasi momento. Così, entrambi i gruppi producono gli stessi ritorni al lordo delle commissioni. Visto che le commissioni attive sono superiori a quelle passive, i gestori passivi batteranno in media quelli attivi”.
Credono invece che "la distinzione tra attivo e passivo richieda una sezione a parte per il reddito fisso" dato che esistono almeno tre tipi di investitori in questo universo: i passivi, gli economici e i non economici, che stanno dominando il mercato (banche centrali, banche commerciali, compagnie di assicurazione e altri investitori con politiche di investimento restrittive ...). Cioè, per la natura degli obiettivi di ciascuno di questi investitori, gli economici tenderanno sempre a battere in termini di redditività i non economici. Inoltre, gli investitori attivi possono essere compensati dai passivi, agendo come fornitori di liquidità.
Un mercato puramente passivo potrebbe generare significativi rischi...
La società rivendica la necessità che esista una gestione attiva; se il mercato fosse puramente passivo, "i prezzi non sarebbero più informativi e gli asset verrebbero acquistati senza essere analizzati". Il mercato resterebbe intrappolato in una dinamica in cui l'offerta crea la propria domanda "anche se chi offre gli asset - emittenti di obbligazioni e azioni - è meglio informato di chi acquista, in questo caso gli investitori passivi".
... tuttavia gli investimenti passivi hanno anche delle virtù.
Considerando che l'obiettivo dei gestori passivi è semplicemente quello di acquistare il mercato e replicarlo, non c'è bisogno di spendere grandi risorse per battere l'indice, per cui alla fine le loro commissioni sono generalmente inferiori a quelli dei gestori attivi. "Per molti investitori che desiderano concentrarsi su altre strategie di investimento, come l’asset allocation, e cercano solo la replica dell’indice a livello di asset class, gli investimenti forniscono un modo efficiente per accedere ai singoli mercati", dicono da PIMCO. La società fa anche autocritica: "i gestori attivi svolgono un ruolo importante per l'economia, contribuendo ad allocare in modo efficiente il capitale.Tuttavia, ci sono momenti in cui investono eccessivamente nell’acquisto di informazioni e di analisi in alcuni mercati o segmenti. Avere un buon numero di opzioni passive in ogni mercato aiuta a tenerli a bada".
La conclusione è chiara: non c'è una gestione passiva, ma diverse versioni di gestione attiva. "Il mercato è un insieme di asset in continua evoluzione che ha bisogno di essere gestito attivamente con finalità di replica. Questo è più importante per gli asset che hanno una durata limitata e un ritorno regolare di capitale. Ed è quasi impossibile da replicare sul mercato, se non altro per tutte le sue componenti di asset privato", concludono.
