Il mondo è cambiato e non è più possibile analizzare la macroeconomica escludendo le implicazioni che l’intelligenza artificiale (AI) avrà nel prossimo futuro. Prende avvio da queste considerazioni l’analisi di John Butler, macro strategist di Wellington Management in occasione del primo Media Day organizzato per la regione EMEA, negli uffici londinesi della società.
Altri due elementi che continuano a meritare attenzione, secondo il professionista, sono inflazione e banche centrali. “Ci si interroga sul futuro delle banche centrali, ma anche della politica in generale, c’è tolleranza zero, da parte di qualunque governo. Lo si è visto di recente in Giappone e in Francia” con l’elezione di Sanae Takaichi che ha vinto la corsa alla presidenza del Partito Liberal Democratico, attualmente al governo in Giappone e le dimissioni del primo ministro francese Sébastien Lecornu.
A detta di Butler l’inflazione rimarrà vischiosa. “In parte per via della de-globalizzazione, che credo si stia concretizzando. È abbastanza indicativo che negli ultimi 15 mesi quasi non ci siano stati progressi nel riportare l’inflazione di fondo più vicino ai target. È scesa molto dai picchi, ma poi, per la maggior parte dei Paesi, si è attesta attorno al 3%, mentre quasi tutti hanno un obiettivo al 2 per cento”, ricorda.
Il secondo punto riguarda la politica economica e quella che lo strategist definisce come “tolleranza zero al dolore”, da parte dei governi. “Ogni singola elezione che abbiamo visto negli ultimi due anni nelle economie sviluppate ha portato a maggior allentamento fiscale, non il contrario. Ciascun Paese ha usato il rialzo ciclico delle entrate fiscali per spendere e non per ridurre i disavanzi. Si sta affermando una sorta di “dominanza fiscale”. E credo che il mercato lo stia ancora metabolizzando lentamente”, spiega ai giornalisti presenti.
E, questa tendenza sta concorrendo a influenzare anche le banche centrali. “I banchieri centrali credono che verranno identificati come colpevoli per la prossima recessione o per qualsiasi aumento della disoccupazione. Hanno quindi un bias molto asimmetrico: preferiscono un’inflazione al 3% piuttosto che all’1 per cento”, dice.
Quanto detto fino a ora ha fatto sì che negli ultimi quindici o vent’anni “il mio lavoro da macro strategist è stato principalmente capire quanta liquidità c’era nel mercato, saliva o scendeva, e tanto bastava, perché tutte le asset class, così come i Paesi, erano abbastanza correlati”, ammette. Mentre l’implicazione per il prossimo futuro è che “si tornerà ad avere cicli diversi così che i Paesi si troveranno in altrettante fasi diverse”.
Continuando a parlare di ciclo economico, “credo che il mercato stia prezzando uno scenario Goldilocks. È prezzata una crescita indotta dall’AI che spinge gli utili e la crescita nominale, e per questo le azioni vanno bene, ma un tipo di crescita che erode l’inflazione, che torna gradualmente al target, così che le banche centrali, in particolare la Fed, possano tagliare fino al neutrale e forse sotto, una combinazione perfetta. Ma io penso che questo sia lo scenario meno probabile, largamente basato su alcune speranze ma non credo rispecchi la realtà attuale”, commenta.
Infatti, per capire davvero lo scenario contingente vale la pena guardare ai dati. E questi indicano che lo scenario più probabile è un boom inflazionistico, con un certo rischio di stagflazione a seconda dei diversi Paesi. “Ho già menzionato l’inflazione, quella di fondo nella media delle economie sviluppate, è al 3 per cento. Siamo ancora a 100 punti base sopra i target. E durante quest’anno si è parlato con insistenza di recessione in arrivo. Quello che non si è colto è che la domanda interna del settore privato, in termini nominali, nelle economie sviluppate sta crescendo al ritmo più veloce degli ultimi 20 anni, al netto dell’immediata riapertura post-Covid”, ammette.
E, secondo Bulter, proprio questo è un aspetto di cui nessuno parla: “ci troviamo ancora ad aspettare la recessione per una sorta di ossessione dal prossimo dato sui payrolls, o dai dati sul lavoro nel Regno Unito che mostrano qualche segnale di indebolimento, ma perdiamo di vista il contesto ovvero che il tasso di disoccupazione nei Paesi sviluppati è al 4,4% ed è il minimo, o vicino al minimo, degli ultimi 40 anni”, sottolinea.
Dunque, al momento il quadro è composto da: inflazione che non fa progressi verso il target, la crescita della domanda interna nominale ai massimi pluridecennali e la disoccupazione quasi ai minimi di 40 anni.
Contraddizioni del mercato
Di fatto, quello a cui si sta assistendo non è una carenza di domanda. “Il settore privato, siano imprese o famiglie, mette mano al portafoglio e spende, in termini nominali. Il problema è che una quota molto più ampia di questa spesa ricade sui prezzi piuttosto che sulle quantità. Le implicazioni sono importanti, perché non è un problema che si risolve con tassi più bassi, anzi questi lo peggiorano”, dice.
Non c’è evidenza di carenza di domanda, l’inflazione sale e il mercato del lavoro non mostra segni di indebolimento, a prescindere da ciò che le banche centrali suggeriscano, “eppure questo è il momento in cui, stando al mercato, le banche centrali taglieranno, guidate dalla Fed. Quindi i tassi reali nelle economie sviluppate sono a zero e stanno per andare in negativo. Lo stock di moneta nel sistema è ancora vicino ai massimi storici nonostante il QT. E molti Paesi, Stati Uniti in testa, parlano di deregolamentazione”, precisa.
Un altro punto che lo strategist definisce come dirimente è che si sta per entrare, nei prossimi 15 mesi, nel più grande allentamento fiscale combinato nelle economie sviluppate dal 2010, eccetto il periodo immediatamente dopo la pandemia. Infatti, “avremo allentamento fiscale negli Stati Uniti, in Germania, in Giappone e in parte anche Cina. Cumulativamente, il più grande da 15 anni a questa parte. Nel 2010, quando ci fu un grande allentamento fiscale, il contesto era diverso con la disoccupazione globale al 9% e la grande paura era la deflazione. Allora avevamo inflazione allo 0,5 mentre oggi l’inflazione è al 3% e la disoccupazione, come dicevo prima, vicina ai minimi di 40 anni”, prosegue.
“Ritengo più probabile che stiamo entrando in un potenziale boom inflazionistico. È positivo per gli asset nominali, con un ambiente ancora favorevole alle azioni, ma i mercati obbligazionari non lo stanno prezzando. I rendimenti dovrebbero essere significativamente più alti di oggi. E non lo sono, in parte per la percezione di ciò che l’AI può fornire rapidamente. In parte per la percezione che i mercati del lavoro, in USA e altrove, stiano per incrinarsi. Secondo i nostri indicatori, la seconda ipotesi è poco probabile: i mercati del lavoro possono indebolirsi gradualmente ma non deteriorarsi”, precisa.
Le forze in gioco per il futuro dell’AI
Dall’altra parte, il tema dell’AI è più complesso. “I numeri sul CapEx sono impressionanti. Ci si domanda però cosa sarà in grado di consegnare in termini di utili e di produttività per l’economia. E questo è difficile da stimare. Qualsiasi economista che oggi dia intervalli precisi sull’impatto macro o sulla redditività futura, secondo me, è troppo sicuro. Il punto è che molto è già prezzato e dovrà materializzarsi in fretta, perché ci sono forze contrarie in gioco”.
Infatti, l’esperto sottolinea come ad agire ci siano demografia negativa, rallentamento dell’immigrazione e de-globalizzazione: tutti fattori che pesano sulla produttività e sul commercio futuro. “Non so quale sarà l’effetto netto, ma il mercato prezza sviluppi molto positivi e rapidi dall’AI. Quando mi chiedono cosa potrebbe generare una recessione nel prossimo anno, rispondo che non la vedo probabile. Ma penso che stiamo creando una bolla stimolando l’economia in una fase matura in cui non ne ha bisogno, aumentando la probabilità di una recessione in futuro”, ammette.
Nei prossimi cinque o dieci anni, un ulteriore tema al quale prestare attenzione sarà la mobilità dei capitali: “i Paesi che non generano più grandi surplus di conto corrente e quindi non trasferiscono quegli stessi risparmi negli asset statunitensi, come fatto in passato. È una tendenza. Abbiamo visto segnali timidi quest’anno, ma sono stati dominati dal tema AI: gli USA offrono AI, il resto del mondo molto meno. Quindi molto dipende da quanto correttamente l’AI viene prezzata: se c’è delusione, il trend ribassista del dollaro persiste”, spiega Butler. Ma si tratta di un tema pluriennale, “non necessariamente centrale nei prossimi sei mesi”, conclude lo strategist.
