Pardo (Alfi): "MiCA in ottica internazionale"

Quale l'approccio internazionale nei confronti della nuova normativa? Isadora Pardo, dell’Associazione Lussemburghese dei Fondi d’Investimento (ALFI) apprezza l’atteggiamento aperto dalla Commission de surveillance du secteur financier (CSSF) riguardo al regolamento sui cripto asset. “Purché la gestione del rischio sia robusta e venga adattata a questi strumenti, l’autorità è pronta a dare il suo sostegno”, spiega.

Tratto dalla rivista FundsPeople n. 92.

Come sta reagendo l’industria finanziaria in Lussemburgo all’entrata in vigore del regolamento MiCA?

Assistiamo già al lancio di fondi alternativi che investono direttamente in cripto asset. In Lussemburgo, Six Monks (nota anche come 6M) è stata la prima società di gestione a ottenere l’ampliamento dell’autorizzazione per gestire questo tipo di prodotti. Bisogna dire che si tratta di una società di gestione esterna che collabora con case interessate a lanciare fondi con il proprio marchio e investire in asset digitali. Conta su una struttura di gestione del rischio pienamente adattata a questo genere di investimenti e dispone dell’autorizzazione necessaria per gestire fondi che investono in cripto asset.

Cosa pensa dell’atteggiamento dell’autorità di vigilanza del Lussemburgo nei confronti dei cripto asset?

Crediamo che la CSSF, e soprattutto il suo centro di innovazione, siano ben preparati e informati per valutare i processi di gestione del rischio che vengono presentati insieme a ogni domanda di autorizzazione. Per fare un esempio pratico, gli esponenti di Six Monks giudicano positivamente la loro esperienza con l’autorità di vigilanza. Alla loro prima riunione con la CSSF hanno partecipato nove esperti dell’istituto, ciascuno con una specializzazione diversa, che hanno analizzato il caso specifico sul piano tecnologico, legale, della gestione del rischio e della protezione dell’investitore. Una preparazione simile consente di accelerare l’intero processo, perché vengono poste domande precise che aiutano il gestore ad apportare maggiori evidenze a conferma della solidità della sua proposta. È questo che rende così efficiente il sistema di analisi e verifica della CSSF. La sensazione in Lussemburgo è che le società possano dialogare con la CSSF e avere una visione chiara della propria situazione.

Anche in Lussemburgo si riscontra la duplice prospettiva che caratterizza il settore in generale, contrapponendo da un lato la volontà di proteggere l’investitore finale e attuare una gestione del rischio prudente e, dall’altro, il desiderio di non fermare l’innovazione e l’accesso a nuove asset class?

Sì, questa duplice visione è senz’altro presente. Da una parte, dal punto di vista dell’investitore i cripto asset rimangono una categoria di strumenti rischiosa, a causa di alcuni fattori di rischio specifici associati alla relativa tecnologia. Inoltre, non bisogna dimenticare il rischio di concentrazione e di liquidità. È importante che questi rischi siano compresi appieno non solo dall’investitore, ma anche dal promotore, e che la struttura di gestione del rischio di ogni istituto che si presenta davanti alla CSSF sia abbastanza robusta da gestirli e spiegarli al potenziale investitore. D’altro canto, la CSSF accoglie di buon grado le nuove domande di autorizzazione e appoggia le iniziative del mercato mirate a lanciare questi nuovi progetti. Pertanto, purché la gestione del rischio sia robusta e venga adattata a questi strumenti, l’autorità è pronta a dare il suo sostegno. Ogni fondo presentato deve soddisfare requisiti specifici per quanto riguarda il processo di gestione del rischio. Ciò significa che, per ogni tipo di rischio, il promotore deve disporre di una struttura che definisce in che modo il rischio viene analizzato, quantificato e mitigato. È importante che non vengano considerati soltanto i rischi associati al singolo strumento, ma anche quelli legati alla tecnologia, al contesto operativo e alla concentrazione.

A quale rischio bisogna prestare particolarmente attenzione nel contesto attuale?

È fondamentale non trascurare la concentrazione, soprattutto nel segmento dei cripto asset. Ad esempio, nel caso del bitcoin un solo emittente rappresenta circa l’85% dell’intera base di investimento. Se a questo si aggiungono gli altri due o tre emittenti principali, il 90-95% delle criptovalute è concentrato su un numero molto ridotto di provider.

Come si distinguono cripto asset, tokenizzazione e blockchain sul piano legislativo? 

C’è una prima distinzione importante da fare tra asset tokenizzati e cripto asset. Gli asset tokenizzati possono essere disponibili anche in altre forme (azioni, fondi di investimento ecc.) e venduti in formato tokenizzato. Di fatto, lo strumento rimane lo stesso; ciò che cambia è la tecnologia utilizzata per la sua distribuzione. In base al principio secondo cui la sostanza prevale sulla forma, la regolamentazione che si applica a uno strumento tokenizzato è la stessa che si applica al medesimo strumento nel suo formato tradizionale. Ad esempio, un fondo di investimento tokenizzato è soggetto alla MiFID. Ciò significa anche che il MiCA, che disciplina i cripto asset, non si applica agli asset tokenizzati.

Come si inserisce in questo contesto la tecnologia blockchain?

In Lussemburgo esiste una normativa che si è evoluta con la progressiva diffusione degli strumenti distribuiti mediante la tecnologia dei registri distribuiti (distributed ledger technology, DLT). Questo quadro legale è nato nel 2019 con la legge Blockchain 1, che ha consentito la tenuta di depositi titoli e il trasferimento di titoli tramite la DLT. La legge Blockchain 2 del 2021 ha ampliato il raggio d’azione delle società autorizzate a operare nel ruolo di depositario centrale dei conti. Nel 2023 la legge Blockchain 3, in linea con il MiCA, ha adottato il principio della sostanza sulla forma e ha consentito l’utilizzo degli asset tokenizzati come collaterale. Infine, a dicembre 2024 è stata approvata la legge Blockchain 4. L’aspetto interessante è che permette ai titoli non quotati, comprese le quote di fondi di investimento, di usare la DLT per l’emissione, la detenzione e il trasferimento di azioni. Ha anche introdotto una nuova figura, quella dell’agente di controllo, che può agire come alternativa al depositario centrale dei conti.

Con l’entrata in vigore del MiCA verrà modificato il regolamento UCITS?

Dal punto di vista normativo, il MiCA fa parte del pacchetto digitale lanciato dalla Commissione europea nel 2020. La CSSF si è espressa chiaramente sul fatto che, per quanto riguarda i veicoli di diritto lussemburghese, i fondi UCITS non possono detenere investimenti in cripto asset, per cui il MiCA non ha alcun impatto sui fondi UCITS in relazione alla detenzione di asset digitali. Invece, gli ETP e i fondi di investimento alternativi (FIA) possono detenere cripto asset, se debitamente autorizzati.