Il 3 gennaio 2019 è decorso un anno esatto dalla data di applicazione negli Stati membri di uno degli interventi normativi più chiacchierati e discussi degli ultimi anni nel settore dei servizi di investimento.
Si tratta del pacchetto di revisione della direttiva 2004/39/CE sui mercati degli strumenti finanziari (“MiFID”), composto dalla direttiva 2014/65/UE (“MiFID II” o la “Direttiva”) e dal regolamento (UE) 600/2014 (“MiFIR” o il “Regolamento”), oltre che da una trentina di atti delegati che ne integrano i contenuti e ne definiscono gli standard tecnici. Il pacchetto è il frutto di un lungo lavoro da parte delle istituzioni europee, che parte dalle prime consultazioni con il mercato intraprese a cavallo tra il 2010 e il 2011, prosegue con la prima proposta di regolamentazione formulata dalla Commissione nell’ottobre del 2011, trova un primo punto di arrivo con la pubblicazione della Direttiva e del Regolamento nel maggio del 2014, e culmina con la pubblicazione della versione finale degli atti delegati nel 2017.
In tale processo, si inseriscono altresì gli interventi dell’ESMA che, attraverso pareri tecnici, Q&A e orientamenti, è stata chiamata a fornire il proprio prezioso contributo interpretativo su un gran numero di questioni attinenti la regolamentazione dei mercati finanziari: dalla declinazione dei requisiti di adeguatezza e di quelli di conoscenza ed esperienza del personale degli intermediari, alle tematiche legate alla trasparenza pre e post-trade ed alle infrastrutture di mercato, alla delimitazione degli obblighi di condotta delle imprese a protezione degli investitori, solo per menzionarne alcune.
Considerato il colossale impianto normativo sommariamente delineato sopra e tenuto conto delle molteplici finalità che hanno ispirato il legislatore comunitario nell’opera di revisione della MiFID, tracciare un primo bilancio complessivo degli impatti che MiFID II e MiFIR hanno avuto sul mercato europeo dei servizi di investimento, a un anno dalla loro data di applicazione, appare uno sforzo, in qualche modo, velleitario.
Tuttavia, è possibile svolgere alcune considerazioni sui primi effetti prodotti dal rafforzamento del quadro normativo in materia di protezione degli investitori. Da questo punto di vista, MiFID II è intervenuta principalmente in tre direzioni:
- Introducendo i cosiddetti requisiti di product governance, attraverso i quali si è scelto di anticipare la tutela del cliente dal momento della vendita degli strumenti finanziari a quello della loro realizzazione, al fine di garantire che i prodotti vengano concepiti ‘ab origine’ per rispondere alle esigenze ed agli obiettivi di investimento di un determinato target market e prevenire alla radice fenomeni di mis-selling;
- Rafforzando il quadro normativo sulla consulenza in materia di investimenti, mediante l’istituzionalizzazione della “consulenza su base indipendente”, in cui le raccomandazioni alla clientela sono fondate su una congrua gamma di strumenti finanziari ed in cui è preclusa la possibilità, da parte dell’intermediario, di accettare e trattenere incentivi da terzi;
- Inasprendo il regime di trasparenza sui costi e sugli oneri, affinché gli investitori siano consapevoli di tutte le spese che devono sostenere per la prestazione dei servizi di investimento e per l’acquisto e la detenzione degli strumenti finanziari.
Questione normativa
Quest’ultimo è proprio il punto su cui buona parte dell’industria si aspetta (‘rectius’, teme) di misurare il maggiore impatto: nei rendiconti sull’attività prestata per il 2018, che sarà consegnata ai clienti nella prima parte dell’anno, gli intermediari dovranno esporre, in forma aggregata, tutti i costi e gli oneri relativi ai servizi d’investimento prestati ed agli strumenti finanziari offerti o raccomandati, incluse le commissioni ricevute da terzi.
Come osservato da altri commentatori, una lettura attenta di tali informazioni dovrebbe consentire al cliente di valutare in maniera obiettiva la convenienza del proprio investimento, avendo egli contezza dell’effettivo impatto dei costi sostenuti sull’eventuale rendimento conseguito. Inoltre, la Direttiva prevede la facoltà per il cliente di richiedere l’esposizione dei predetti costi ed oneri anche in forma analitica.
Uno studio commissionato da ANSAF a McKinsey, i cui risultati sono stati resi pubblici lo scorso ottobre, ha già registrato l’avvio di un trend di riduzione dei costi e dei margini per l’intero sistema della gestione del risparmio: la società di consulenza stima tra i 300 e i 600 milioni i ricavi potenzialmente a rischio per le reti nel 2019, ma già quest’anno il 41% dei consulenti finanziari intervistati osserva un impatto negativo del 6% circa sul pricing che potrebbe tradursi in 150 milioni di euro di ricavi in meno.
Un altro effetto tangibile del rafforzamento delle misure a protezione degli investitori è quello determinato dall’attribuzione, da parte del Regolamento MiFIR, dei nuovi poteri di product intervention all’ESMA, con riferimento agli strumenti finanziari (art. 40), all’EBA, con riferimento ai depositi strutturati (art. 41), e alle Autorità nazionali (art. 42). Facendo ricorso ai predetti poteri, le Autorità possono inibire o limitare temporaneamente la commercializzazione di particolari prodotti finanziari per fronteggiare un pericolo per gli investitori o una minaccia all’integrità e alla stabilità del sistema finanziario dell’Unione.
L’ESMA si è già avvalsa di tale facoltà vietando la vendita di opzioni binarie agli investitori retail e ponendo alcune restrizioni alla commercializzazione dei CFD, come l’imposizione di limiti all’utilizzo della leva finanziaria o l’obbligo di impostare meccanismi di chiusura automatica delle posizioni al raggiungimento del margine depositato, in modo da prevenire il rischio di un saldo negativo.
Le misure, adottate formalmente con le decisioni dell’ESMA n. 795 e n. 796 del 22 maggio 2018 per un periodo iniziale di tre mesi, sono già state oggetto di tre proroghe della stessa durata e, sia in Italia sia nel Regno Unito, le Autorità di Vigilanza competenti (Consob e FCA) hanno recentemente posto in consultazione dei provvedimenti finalizzati a rendere permanenti le anzidette restrizioni.